>> 華泰證券-華發(fā)股份(600325)冰雪世界開業(yè)在即，或擴大經常性收入-250919
| 上傳日期： |
2025/9/19 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
陳慎,林正衡 |
| 下載權限： |
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9月29日，公司擁有100%股權、與融創(chuàng)合作運營的深圳前海冰雪世界即將開業(yè)。作為深圳市順應國家支持冰雪經濟、體育產業(yè)發(fā)展政策導向的重大文旅建設項目，我們預計項目的開業(yè)有望逐步擴大公司經常性收入。此外，若可轉債發(fā)行、深圳土地收儲順利進行，有望顯著改善公司流動性，或將推動拿地強度逐步回升。維持“增持”評級。
前海冰雪世界為公司與融創(chuàng)的合作項目
根據(jù)公司公告，深圳前海冰雪世界項目地塊由融創(chuàng)、華發(fā)聯(lián)合體（華發(fā)占比49%）于2020年11月獲取，地價127億元，計容建面131萬平。2023年1月，公司以35.7億元收購融創(chuàng)持有的51%股權，并承擔0.1億元的債權及利息；此外，雙方約定將成立合資運營公司負責冰雪項目及酒店項目的運營管理服務，同時融創(chuàng)有權在2025年11月23日之前回購標的股權及債權。2025年7月，公司公告深圳政府擬以44億元收購該項目尚未開發(fā)的7宗商業(yè)用地，計容建面46萬平，旨在盤活存量資產、優(yōu)化資源配置，但由于收購價低于賬面值，或將造成歸母凈虧損14億元。
室內滑雪場即將開業(yè)，順應國家支持冰雪經濟、體育產業(yè)的政策導向
根據(jù)項目官方微信公眾號和深圳市政府網(wǎng)站，前海冰雪世界的核心建筑——室內滑雪場將于9月29日正式開業(yè)。室內滑雪場建筑面積達到10萬平，為全球最大室內滑雪場，平季單次娛雪/滑雪票價298-838元。項目將由融創(chuàng)旗下的滑雪運動運營服務商“熱雪奇跡”進行運營，其同樣為廣州融創(chuàng)雪世界的運營方。與廣州融創(chuàng)雪世界相比，深圳前海冰雪世界建筑面積更大、定價更高。我們預計項目開業(yè)后有望增厚公司經常性收入，但我們也提示項目達到成熟期需要一段時間，且需要和融創(chuàng)進行分成。冰雪經濟、體育產業(yè)是國家重點支持的發(fā)展方向，也是促消費政策的發(fā)力重點；深圳前海冰雪世界作為深圳市重大文旅建設項目，有望得到更多政策支持。
可轉債+土地收儲改善流動性，或推動拿地強度逐步回升
根據(jù)克而瑞的數(shù)據(jù)，1-8月公司實現(xiàn)銷售金額596億元，同比持平；在成都獲取2宗地塊，拿地金額36億元，拿地強度6%。公司自2024年起收縮拿地力度、逐步優(yōu)化庫存結構，一方面堅決推進存量項目銷售去化，另一方面積極利用收儲政策盤活閑置資產。此外，公司正在開展48億元可轉債的發(fā)行募集工作（已于8月獲得證監(jiān)會的同意注冊批復），疊加正在推進的深圳土地收儲44億元回款，有望顯著改善公司流動性，或將推動拿地強度逐步回升。
盈利預測與估值
考慮深圳前海冰雪世界帶來的影響，我們小幅上調公司營收和非開發(fā)業(yè)務毛利率，預計25-27年EPS為0.30/0.43/0.55元（前值0.30/0.42/0.52元，上調0%/2%/6%），25EBPS為7.37元。可比公司平均25PB為0.74倍（Wind一致預期），考慮到深圳前海冰雪世界開業(yè)和冰雪經濟相關支持政策對于公司的催化，我們認為公司合理25PB為0.85倍，對應目標價6.26元（前值5.16元，基于0.7倍25PB）。
風險提示：深圳前海冰雪世界經營表現(xiàn)、地產政策波動及基本面復蘇不及預期的風險，資產減值、投資收益和少數(shù)股東損益占比波動的風險。
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