>> 銀河證券-貨幣政策委員會(huì)2025年第三季度例會(huì)解讀：從“保持”到“促進(jìn)”-250926
| 上傳日期： |
2025/9/28 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
詹璐,張迪 |
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9月23日，中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)召開(kāi)2025年第三季度例會(huì)。貨幣政策基調(diào)與7月政治局會(huì)議的要求相同，強(qiáng)調(diào)“落實(shí)落細(xì)適度寬松的貨幣政策”。與上個(gè)季度相比，對(duì)于外部環(huán)境的判斷保持不變；對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷則從“呈現(xiàn)向好態(tài)勢(shì)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤胺€(wěn)中有進(jìn)”，并刪除上個(gè)季度“風(fēng)險(xiǎn)隱患較多”的表述。貨幣政策描述的主要變化集中在三個(gè)方面：1、貨幣政策目標(biāo)描述的細(xì)微差別；2、貨幣寬松具體實(shí)施的描述；3、結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具。對(duì)于匯率、房地產(chǎn)的表述則無(wú)明顯變化。
本次會(huì)議值得關(guān)注的三個(gè)變化：1、對(duì)貨幣政策目標(biāo)的描述存在細(xì)微差別，從“保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)和物價(jià)處于合理水平”轉(zhuǎn)變?yōu)椤按龠M(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)和物價(jià)處于合理水平”，即從“保持”轉(zhuǎn)變?yōu)椤按龠M(jìn)”，表明對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)處于合理水平的訴求更為強(qiáng)烈；2、貨幣寬松具體實(shí)施的描述方面，新增強(qiáng)調(diào)“抓好各項(xiàng)貨幣政策措施執(zhí)行，充分釋放政策效應(yīng)”，推進(jìn)已出臺(tái)政策的落實(shí)落細(xì)仍是重點(diǎn)；3、結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具方面，延續(xù)7月政治局會(huì)議的表述，與上個(gè)季度例會(huì)相比，新增強(qiáng)調(diào)做好“小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)等”重點(diǎn)領(lǐng)域的融資支持，美國(guó)對(duì)中國(guó)加征關(guān)稅可能給中國(guó)出口帶來(lái)的一定沖擊并在四季度有所顯現(xiàn)，強(qiáng)調(diào)對(duì)小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)的融資支持有重要意義。
四季度貨幣寬松或超預(yù)期。三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有走弱跡象，市場(chǎng)又進(jìn)入新一輪的政策等待周期，然而對(duì)于四季度降息落地并未形成一致預(yù)期。從內(nèi)部來(lái)看有三條主線：一是美國(guó)對(duì)中國(guó)加征關(guān)稅可能給中國(guó)出口帶來(lái)一定沖擊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可能階段性放緩，并面臨一定的就業(yè)壓力；二是四季度依然面臨物價(jià)低位運(yùn)行的困難和挑戰(zhàn)，實(shí)際利率仍然偏高，有調(diào)降的必要性；三是配合財(cái)政政策協(xié)同發(fā)力，5000億元的政策性金融工具、1萬(wàn)億元左右化債相關(guān)工具可能在四季度落地。四季度貨幣政策的優(yōu)先目標(biāo)仍然是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和充分就業(yè)，貨幣寬松或超預(yù)期。央行有望“以我為主”進(jìn)行貨幣寬松，一方面實(shí)施10-20BP的降息，從而引導(dǎo)LPR下行，并傳導(dǎo)至貸款、存款利率的進(jìn)一步下行；另一方面，也有可能重啟國(guó)債買(mǎi)賣(mài)。
投資啟示：
匯率：“強(qiáng)匯率+弱基本面”的組合下，貨幣寬松可能不會(huì)延緩升值，反而加劇升值。本輪的人民幣升值并非來(lái)自經(jīng)濟(jì)基本面的推動(dòng)，而是從匯率預(yù)期→外匯供求關(guān)系→升值→匯率預(yù)期的邏輯鏈條，即匯率預(yù)期與預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)形成向上螺旋。基準(zhǔn)情形下（逆周期政策托底經(jīng)濟(jì)），美元兌人民幣匯率年末將趨近于7.0；樂(lè)觀情形下（超常規(guī)逆周期政策刺微經(jīng)濟(jì)，或美國(guó)對(duì)來(lái)自中國(guó)的進(jìn)口商品關(guān)稅稅率在現(xiàn)有水平的基礎(chǔ)上再調(diào)降20個(gè)百分點(diǎn)》，我們根據(jù)模型測(cè)算美元兌人民幣匯率的新均衡位置在6.7附近。
股票：貨幣寬松疊加人民幣升值利好中國(guó)股票。根據(jù)我們測(cè)算，港股更加受益于人民幣升值。從過(guò)去8輪的人民幣升值經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，人民幣兌美元每升值1%，A股平均上漲2.73%，而港股上漲4.52%。
債券：向下的推力與向上的拉力并存，我們認(rèn)為四季度10年期國(guó)債收益率將在1.65%~1.85%區(qū)間震蕩，先下后上或呈“淺V”走勢(shì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1.貨幣政策理解不到位的風(fēng)險(xiǎn)
2.央行貨幣政策超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)
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