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【投資要點】
　　上半年核心盈利同比下降1.2%，銷氣毛差穩(wěn)定在0.54元/方
　　2025年上半年公司實現(xiàn)收入556.7億元，同比增長2.0%，股東應占溢利24.3億元，同比下降5.6%；核心利潤32.2億元，同比下降1.2%，海外LNG貿易銷售利潤為1.2億元，同比下降34%，拖累公司業(yè)績下滑。公司中期每股派息0.65港元，對應核心利潤派息比例為21%，均同比持平。期內實現(xiàn)零售氣量增長1.9%，零售氣毛利同比增長3%；銷氣毛差穩(wěn)定在0.54元/方。
　　上半年泛能銷售量和毛利增長放緩，毛利率提升2.8個百分點
　　截至2025年6月底，公司泛能總裝機15G瓦，同比增長9.2%；在運泛能裝機13.9G瓦，同比增長8.5%。上半年供暖安裝工程類業(yè)務因房地產及客戶用能需求減弱，公司泛能銷售量197.6億千瓦時，同比僅微增長0.1%，泛能業(yè)務收入69.1億元，同比下降16%；毛利10.9億元，同比增長2.1%，公司通過智能化降本增效，帶來毛利率同比提升2.8個百分點至15.8%。
　　私有化方案定價合理，期待四季度獲得新進展
　　根據私有化方案，母公司新奧股份收購的理論總價值為每股80港元，較現(xiàn)價仍溢價約26%。而80港元股價由現(xiàn)金和換股兩部分構成，現(xiàn)金支付為每股24.5港元，換股支付為每股2.94股新奧股份H股。根據方案，新奧股份H股上市后股價中間值為18.86港元，對應2025年動態(tài)PE約10倍，基于公司業(yè)績和分紅的穩(wěn)定增長，未來H股估值仍存在一定潛在上升空間?？傮w來看，公司私有化方案定價合理，充分考慮了現(xiàn)有股東和長期股東的利益。從公司公告的進展來看，目前仍需等待中國內地相關政府部門的登記備案，中國證監(jiān)會批準/備案和香港聯(lián)交所上市批準以及獨立股東至少2/3投票通過這三項先決條件達成，期待四季度獲得新進展。
　　給予“買入”評級，提高目標價至78港元/股
　　預期采暖季氣溫回歸正常，下半年公司零售氣量有望繼續(xù)呈現(xiàn)邊際改善態(tài)勢。我們提高公司目標價至78港元/股，分別對應2025年和2026年11.3倍和10.9倍PE，目標價較現(xiàn)價有23%的漲幅空間，給予“買入”評級。
　　【風險提示】
　　1.天然氣消費需求增長不及預期；
　　2.居民順價機制推進不及預期；
　　3.天然氣采購成本大幅上漲；
　　4.泛能業(yè)務增長不及預期
　　5.天然氣安全經營風險。