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核心觀點(diǎn)
　　食品、能源仍是CPI主要拖累：9月CPI同比-0.3%，較前值-0.4%改善。相較8月，八大類分項(xiàng)的同比增速四升三降一平：食品煙酒降幅有所擴(kuò)大，衣著、教育文化和娛樂漲幅縮小，居住同比增速持平上月，交通和通訊降幅收窄，生活用品、醫(yī)療保健和其它項(xiàng)的漲幅較8月有所擴(kuò)大。9月CPI同比仍未回正，與我們此前預(yù)期一致，但下降幅度在縮小。9月CPI同比透漏出三個(gè)信號：①食品、能源仍是最主要的拖累；②核心CPI邊際改善并不明顯；③CPI同比的翹尾影響仍大。
　　翹尾拖累收窄，年底CPI同比仍有望回正：9月CPI的翹尾因素為0.9%，與前值持平，基數(shù)影響并未改善。但10-12月，CPI翹尾因素將陸續(xù)收窄至-0.6%、0%、0%，基數(shù)將在四季度驅(qū)動(dòng)CPI同比持續(xù)回升，到年底甚至有望重回正增長。但當(dāng)前高頻數(shù)據(jù)顯示豬價(jià)、油價(jià)仍在下降，10月CPI同比回正概率較小。
　　上游、中游價(jià)格繼續(xù)改善，向下游傳導(dǎo)初現(xiàn)：9月PPI同比-2.3%，降幅繼續(xù)收窄。上游、中游行業(yè)的煤炭、黑色、有色延續(xù)改善，主要來自于煤炭、光伏、鋼鐵等行業(yè)“反內(nèi)卷”減產(chǎn)、穩(wěn)價(jià)效果的提振。9月，同比增速出現(xiàn)改善的下游行業(yè)增多，由8月的一個(gè)行業(yè)增加至9月的五個(gè)，價(jià)格的傳導(dǎo)更加明顯。
　　 PPI未來有喜有憂：積極的因素主要是基數(shù)。10月PPI同比的翹尾因素將降至0%，基數(shù)還將繼續(xù)推動(dòng)PPI同比回升。但工業(yè)品價(jià)格還存在三個(gè)隱患：①國際油價(jià)當(dāng)前仍在下行階段，價(jià)格面臨輸入型拖累；②“反內(nèi)卷”部分行業(yè)的價(jià)格已出現(xiàn)回落趨勢。③自“反內(nèi)卷”以來，“原材料-產(chǎn)成品”價(jià)格剪刀差持續(xù)擴(kuò)大，上游提價(jià)速度快于下游，中下游利潤持續(xù)承壓可能會(huì)阻礙價(jià)格的傳導(dǎo)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)政策力度或落地效果不及預(yù)期；國際地緣政治局勢變化超預(yù)期；內(nèi)需超預(yù)期走弱。