>> 招銀國際-策略觀點(diǎn)：牛市第二階段-251013
| 上傳日期： |
2025/10/13 |
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| 2443KB |
| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
招銀國際 |
| 評級： |
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作者： |
葉丙南，劉澤暉，伍力恒 |
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宏觀：中國經(jīng)濟(jì)放緩，通縮延續(xù)但前景可能改善，弱美元預(yù)期、流動性寬松和反內(nèi)卷政策提振市場風(fēng)險偏好。由于基數(shù)效應(yīng)令經(jīng)濟(jì)同比增速下滑和中美經(jīng)濟(jì)再平衡承諾，中國宏觀政策可能在第四季度再度發(fā)力，央行可能再次降準(zhǔn)降息，財政擴(kuò)張力度可能加大，新的消費(fèi)政策可能出臺，國債收益率、股市和人民幣匯率可能走高，AI科技、互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療、工業(yè)、原材料、必選消費(fèi)和高股息板塊。美國經(jīng)濟(jì)短期滯漲風(fēng)險上升，就業(yè)和消費(fèi)放緩，通脹可能小幅反彈，白宮削弱美聯(lián)儲獨(dú)立性利空美元和美債而利好科技股與大宗商品。美聯(lián)儲可能在10月暫停降息、12月再次降息，明年降息兩次。美國國債收益率震蕩持平，美股可能小幅走高，看好信息技術(shù)、通訊服務(wù)、金融、工業(yè)、醫(yī)療與必選消費(fèi)。
科技：樂觀，3季度迎來新品發(fā)布和拉貨高峰期，iPhone 17銷量亮眼、AI服務(wù)器持續(xù)放量/架構(gòu)升級以及端側(cè)AI出貨強(qiáng)勁，我們預(yù)期產(chǎn)業(yè)鏈3季度有望好于預(yù)期，板塊將維持高景氣度，展望如下：1）智能手機(jī)：iPhone 17銷售超預(yù)期，高通/聯(lián)發(fā)科旗艦新品有望加快高端化和換機(jī)周期，看好明年折疊iPhone周期和規(guī)格升級；2）AI服務(wù)器:全球CSP上調(diào)資本開支，OpenAI加大算力儲備，GB300/ ASIC服務(wù)器下半年繼續(xù)放量，服務(wù)器架構(gòu)創(chuàng)新持續(xù)，看好ODM、連接器(鴻騰/立訊）和散熱零部件(比亞迪電子)；3）端側(cè)AI：Meta首發(fā)AR眼鏡有望超預(yù)期，Meta眼鏡產(chǎn)能2026年提升至1,000萬臺，科技巨頭(OpenAI/蘋果)加速端側(cè)AI硬件布局；全景相機(jī)和無人機(jī)新品(大疆/影石)下沉滲透加快，智能影像設(shè)備出貨量快速提升。4）汽車電子：智駕下沉趨勢帶來的零部件規(guī)格升級，看好相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展機(jī)遇（傳感器/聲學(xué)/連接器/顯示屏/域控）。建議關(guān)注成長確定性較高細(xì)分賽道：AI手機(jī)/終端升級（小米/瑞聲），AI眼鏡/無人機(jī)/全景相機(jī)放量(丘鈦/瑞聲)，AI服務(wù)器規(guī)格升級（鴻騰精密/比電）以及智駕下沉(比電/小米/京東方精電/英恒)，重點(diǎn)關(guān)注小米集團(tuán)（1810 HK，買入）、瑞聲科技（2018 HK，買入）、丘鈦科技(1478 HK，買入)和比亞迪電子（285 HK，買入）。
半導(dǎo)體：樂觀。9月全球與中國AI產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)入平行演進(jìn)的新階段。海外方面，AI基礎(chǔ)設(shè)施投資持續(xù)演化，引用路透社，1）OpenAI與博通合作自研XPU，計劃2026年量產(chǎn)、訂單規(guī)模超百億美元，標(biāo)志算力自主化邁入落地期；2）AMD與OpenAI簽署6GWGPU長期供應(yīng)協(xié)議并授予認(rèn)股權(quán)證，確立股權(quán)+算力綁定的新型融資結(jié)構(gòu)；3）Elon Musk旗下xAI以英偉達(dá)GPU為抵押融資200億美元，開創(chuàng)融資即算力模式，推動AI算力資產(chǎn)化和金融化。
國內(nèi)方面，國產(chǎn)算力鏈出現(xiàn)全面周期共振。摩爾線程于9月26日成功過會，標(biāo)志政策與市場需求的雙輪加速；同時，AI驅(qū)動的存儲板塊價格持續(xù)上調(diào)，TrendForce預(yù)計DDR4/DDR5合約價和現(xiàn)貨價將錄得雙位數(shù)增長，帶動晶圓制造以及半導(dǎo)體生產(chǎn)設(shè)備進(jìn)入量價共振階段。預(yù)計華虹半導(dǎo)體、北方華創(chuàng)等公司將持續(xù)受益。
展望未來三個月，全球算力投入預(yù)計將維持高景氣度，AI基礎(chǔ)設(shè)施資本開支仍處擴(kuò)張中期，博通、AMD等非英偉達(dá)陣營正加速崛起。國產(chǎn)算力鏈進(jìn)入兌現(xiàn)期，GPU、存儲、晶圓制造及設(shè)備環(huán)節(jié)的成長具備高確定性。與此同時，AI推理需求向終端側(cè)延伸，智能駕駛與AI終端應(yīng)用成為下游爆發(fā)主線。地平線機(jī)器人與豪威集團(tuán)，分別代表國產(chǎn)智能駕駛算力與CIS芯片龍頭。前者通過Journey 6與HSD平臺加速智駕平權(quán)落地，后者憑借高端CIS產(chǎn)品與AI智能應(yīng)用布局（如與Meta AI眼鏡合作）成為AIoT與智能駕駛感知層的核心受益者。
推薦標(biāo)的：中際旭創(chuàng)（300308 CH，買入）、生益科技（600183 CH，買入）、地平線機(jī)器人（9660 HK，買入）、深南電路（002916 CH，買入）、貝克微（2149 HK，買入）、北方華創(chuàng)（002371 CH，買入）、豪威集團(tuán)（603501 CH，買入）、中興通訊（000063 CH / 763 HK，買入）。
互聯(lián)網(wǎng)：回顧9月，市場對中國AI相關(guān)的投資敘事展現(xiàn)出更高熱情，含“芯”率較高的公司及確定性有望在AI浪潮中獲益的公司股價漲幅較大。展望10月，我們建議兩條思路進(jìn)行股票配置：1）在市場未給出明顯切換信號的情況下，仍圍繞AI主線進(jìn)行選股獲取相對收益，建議關(guān)注AI拉動廣告和云業(yè)務(wù)持續(xù)較快增長、且有望受益于外資回流趨勢的騰訊，確定性受益于AI大趨勢、具備豐富應(yīng)用場景但估值較AI同業(yè)顯著更低的阿里巴巴，和可靈AI應(yīng)用變現(xiàn)進(jìn)展積極并帶動收入空間和估值提升的快手；2）估值處于較為合理區(qū)間，業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健、盈利能見度高，建議關(guān)注網(wǎng)易（NTESUS）、BOSS直聘（BZUNUS）、攜程（TCOMUS）。
軟件及IT服務(wù)：2Q25海外龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司的云業(yè)務(wù)營收同比增速均展現(xiàn)環(huán)比加速趨勢，主要受益于需求持續(xù)增長、盡管供給端仍受限，增長趨勢有望延續(xù)。美股軟件公司股價表現(xiàn)逐步出現(xiàn)分化趨勢，AI變現(xiàn)起量速度成為關(guān)鍵支撐因素，持續(xù)維持相對行業(yè)更優(yōu)的營收增速和利潤率水平將有望在市場波動的情況下獲得估值支撐。我們推薦
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