>> 華泰證券-宏觀動態(tài)點評：9月財政支出增速邊際放緩-251017
| 上傳日期： |
2025/10/17 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
易峘,王洺碩 |
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9月廣義財政支出同比增速較8月的6%放緩至2.3%，剔除注資特別國債和特殊專項債后廣義財政支出增長同比亦較8月的9%回落至5.2%，偏高基數(shù)拖累9月廣義財政支出增長同比讀數(shù)。然而，修整后的廣義財政支出（季調(diào)后）環(huán)比增長快速上行，顯示廣義財政支出力度維持一定韌性。具體看，9月廣義財政（一般公共預(yù)算+政府性基金）支出同比增速有所放緩，剔除注資特別國債和用于化債的“特殊專項債”后同比增長亦較8月的9%回落至5.2%，仍快于2季度名義GDP增長的3.9%、顯示廣義財政寬松對名義增長（總需求）形成提振。
偏高基數(shù)下，廣義財政支出同比增速有所放緩，而季調(diào)后剔除注資特別國債和特殊專項債的廣義財政支出增長環(huán)比走強(qiáng)。在剔除注資特別國債和用于化債的特殊專項債實際發(fā)行規(guī)模后，廣義財政支出季環(huán)比折年增長從-24.8%轉(zhuǎn)正至9.2%，顯示廣義財政維持較高實際支出力度。拆分看，一般公共預(yù)算收入/支出增速較8月的2%/0.6%回升至2.6%/3.1%。其中，稅收收入增速較8月上行4.7個百分點至8.4%，非稅收入延續(xù)今年5月以來的負(fù)增長。政府性基金支出同比增速較8月的19.8%放緩至0.4%，主要受偏高基數(shù)拖累，而土地出讓金降幅收窄帶動政府性基金收入增長轉(zhuǎn)正。
財政支出重點持續(xù)轉(zhuǎn)換——輕基建、重民生；財政支出補(bǔ)充現(xiàn)金流效果優(yōu)于拉動投資需求。今年前9個月，與民生相關(guān)的社保就業(yè)/衛(wèi)生健康/教育支出的同比增長10%/4.7%/5.4%，快于一般公共預(yù)算支出的3.1%，顯示財政支出重點向民生領(lǐng)域傾斜；而與基建相關(guān)的城鄉(xiāng)社區(qū)/農(nóng)林水事務(wù)前9個月累計同比回落5.8%/9%。此外，政府債置換對提振實際經(jīng)濟(jì)現(xiàn)金流成效較為顯著：年初至今，用于化債，以及償還企業(yè)拖欠賬款的特殊專項債已累計發(fā)行1.21萬億元。
往前看，去年9月底開始財政大幅發(fā)力，隨著基數(shù)走高，進(jìn)一步加大財政政策支持力度或為維持經(jīng)濟(jì)增長平穩(wěn)的關(guān)鍵，同時，新型政策性金融工具落地亦有望助力“準(zhǔn)財政”擴(kuò)張。一方面，今年以來財政融資明顯前置，可能導(dǎo)致9月以后政府債凈發(fā)行同比明顯少增——今年前三季度政府債凈發(fā)行11.46萬億元，同比多增4.28萬億元，按照今年兩會預(yù)算，預(yù)計今年4季度政府債凈發(fā)行在2.4萬億元左右，或?qū)⑼壬僭?.7萬億元。由此，10月17日財政部宣布中央財政從地方政府債務(wù)結(jié)存限額中安排5000億元下達(dá)地方，托舉4季度廣義財政支出增長。另一方面，近期新型政策性金融工具加快落地，將有助于助力“準(zhǔn)財政”持續(xù)擴(kuò)張?？傮w而言，財政持續(xù)發(fā)力對穩(wěn)經(jīng)濟(jì)及增強(qiáng)市場表現(xiàn)持續(xù)性大有裨益，由此，我們將密切關(guān)注新型政策性金融工具、以及跨年度財政預(yù)算的靈活性能否助力廣義財政部門繼續(xù)穩(wěn)增長（參見《今年財政發(fā)力的特點、前景及影響》，2025/9/10）。
具體對9月財政收支分項的分析如下：
1.收入端：稅收收入+土地出讓金回暖共同帶動9月廣義財政收入同比上行
9月廣義財政收入同比增速從8月的0.3%上行至3.2%，其中一般公共預(yù)算收入同比增速較8月提高0.6個百分點至2.6%。9月單月稅收收入同比較8月的3.7%回升至8.4%，而非稅收入同比降幅從8月的3.8%走闊至11.4%、延續(xù)5月以來的負(fù)增長。分項中，9月增值稅、個人所得稅、消費稅同比增速均較8月回升，而企業(yè)所得稅同比增速較8月放緩。具體看，
9月單月消費稅的同比增速較8月的1.2%上行至3.9%；而車輛購置稅的同比降幅從8月的11.8%略收窄至3.4%，與9月乘用車零售同比增速由8月的3%上行至6%相印證。
9月增值稅收入單月同比增速從8月的5%回升至7.7%，低基數(shù)疊加反內(nèi)卷市場化推進(jìn)，9月PPI同比降幅較8月的2.9%收窄至2.3%，而企業(yè)所得稅同比從8月的31.2%回落至18.5%。此外，9月個人所得稅同比增長較8月的9.6%回升至16.9%，反映居民收入邊際改善。
9月印花稅同比增速較8月的154%進(jìn)一步上行至187.3%，其中證券交易印花稅同比增速亦從8月的224.8%快速上行至345.2%，對應(yīng)9月A股成交金額同比較8月的266.5%上行至267.2%。
9月政府性基金收入同比增長較8月單月的-5.7%轉(zhuǎn)正至5.6%，國有土地使用權(quán)出讓收入同比降幅亦收窄至1%。根據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，今年9月一二線城市土地出讓金收入占比43.9%，一二線土地出讓金收入同比降幅亦較8月的35.2%快速收窄至11.9%，由此，9月土地出讓收入同比降幅從8月的5.8%收窄至1%，對政府性基金收入增長形成一定支撐。同時，與地產(chǎn)相關(guān)的5項稅收收入加總后同比降幅較8月的10.9%收窄至4.1%，顯示地產(chǎn)需求邊際企穩(wěn)對土地相關(guān)稅收回升形成提振。
2.支出端：偏高基數(shù)拖累廣義財政支出增長同比讀數(shù)
偏高基數(shù)下，9月廣義財政支出增速較8月的6%進(jìn)一步放緩至2.3%，剔除注資特別國債和用于化債的“特殊專項債”后同比增長5.2%，仍快于2季度名義GDP增長的3.9%，顯示廣義財政對總需求形成提振。具體拆分看，一般公共預(yù)算支出同比增速較8月的0.6%回升至3.1%，而政府性基金支出同比增速較8月的19.8%進(jìn)一步放緩至0.4%，可能主要受到去年同期地方債放量發(fā)行的高基數(shù)影響。具體看，
9月一般公共預(yù)算支出同比增速從8
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