>> 浙商證券-主動量化周報：10月微觀結構再平衡，機會在哪？-251019
| 上傳日期： |
2025/10/19 |
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| 709KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳奧林 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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本輪回調(diào)幅度或超預期，中美摩擦持續(xù)發(fā)酵僅是催化，科技回調(diào)源于微觀結構再平衡，短期建議由科技切換至紅利。
本輪行情與4月有哪些不同？
雖然本輪回調(diào)的觸發(fā)因素與4月初類似，均為中美貿(mào)易摩擦的邊際升級，但我們認為，當前定價環(huán)境與4月初存在三點顯著差異，而這可能意味著市場運行節(jié)奏也將出現(xiàn)明顯不同。
第一，市場對本輪TACO交易的預期過早且過于一致。4月美國推出對等關稅類似突擊戰(zhàn)，有較強的突發(fā)性，對市場預期的一次性沖擊較強，而市場則表現(xiàn)為一次性大幅下跌，在確認TACO后見底反彈；而本輪摩擦更像陣地戰(zhàn)，在10月10日特朗普宣布對華加征100%關稅前，美國近期已持續(xù)出臺一系列對華限制和制裁措施，中國也通過稀土出口管制進行回應，雙方都做了一定準備，這使得本次升級對市場預期的沖擊實際上比4月初時更小。但也正因如此，在關稅升級后，市場對TACO交易的預期迅速形成，且過于一致，表現(xiàn)為10月13日市場大幅低開后，資金大幅涌入，當日上證指數(shù)接近收平。過于一致的預期中可能潛藏著反轉的風險，這意味著即便特朗普如期“TACO”，也無法催化預期的進一步上修，而若特朗普超預期強硬，則可能對市場預期帶來較大的負向沖擊。
第二，當前市場位置相對偏高。上輪行情中，從2024年10月到2025年3月期間市場基本圍繞3300點寬幅震蕩，逐步消化“924”大幅拉升后的獲利盤，因此在4月初大幅下跌后出現(xiàn)“黃金坑”；而本輪行情由3900點附近開始調(diào)整，在前期積累了較多獲利盤之后，市場本就存在止盈需求。
第三，當前已進入財報季，前期漲幅較大的科技板塊可能將進入預期兌現(xiàn)階段，壓制市場風險偏好的進一步上行。
綜合來看，我們認為當前市場預期過度樂觀，未來市場風險偏好難以進一步提升，可能將存在進一步震蕩整固需求。
如何判斷本輪回調(diào)幅度及量級？
本輪回調(diào)幅度或超預期，中美摩擦持續(xù)發(fā)酵僅是催化，科技回調(diào)源于微觀結構再平衡，本輪回調(diào)或將持續(xù)至11月底。從總量上看，融資盤去杠桿風險可能尚未充分釋放。雖然近期融資余額繼續(xù)維持上行趨勢，但融資融券平均擔保比例（即杠桿資金的資產(chǎn)負債比率，可近似反映杠桿資金賺錢效應）自8月25日達到階段性高點之后，持續(xù)震蕩回落，這意味著，9月以來入場的杠桿資金整體反而可能是負收益，未來的去杠桿風險不容忽視。結構上看，科技板塊的結構性擁擠風險可能較大：第一，電子、電力設備、通信等科技股在本輪行情中受融資資金凈買入較多，若融資盤去杠桿將受到更大影響；第二，我們構建的基金倉位估算模型顯示，截至10月17日，公募主動權益基金對TMT板塊的累計持倉占比達33.5%，達到2019年以來的最高水平，公募機構對TMT板塊的持倉已經(jīng)過度集中；第三，從交易擁擠度模型上來看，截至10月17日，有色金屬、電力設備、電子、通信等近期熱門板塊的擁擠度均處于滾動3年的90%分位以上。
未來投資機會在何處？
賣科技，買紅利，科技股尚存分歧，在回調(diào)一致預期形成前，未來或仍有調(diào)倉機會。雖然科技股已經(jīng)開始出現(xiàn)顯著調(diào)整，但市場目前對科技股后續(xù)走勢仍然存在較大分歧。例如，我們統(tǒng)計了市場上半導體主題相關ETF的資金流向，在10.13-10.17期間，這些ETF仍獲得61.2億元的資金凈流入，仍有資金逢調(diào)買入科技股。不過，正如我們此前所述，我們認為科技板塊存在內(nèi)生性的微觀交易結構失衡問題，其需要一定時間的震蕩整固來進行消化，在此期間，紅利板塊或將顯著優(yōu)于科技板塊，在市場對科技股尚存分歧時，未來一段時間或仍將存在調(diào)倉機會。
風險提示
1、本篇報告觀點基于量化模型及客觀數(shù)據(jù)統(tǒng)計，存在模型失效風險。2、基金倉位監(jiān)測等模型結果由數(shù)理統(tǒng)計方法估算得到，與實際情況可能存在差異。3、測算偏差風險，市場環(huán)境變化可能造成測算數(shù)據(jù)相較于實際數(shù)據(jù)偏離。
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