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季度業(yè)績(jī)摘要：25Q3總收入9899.2億新臺(tái)幣，同比增長(zhǎng)30.3%，折合331億美元，高於公司上季度指引中值的324億美元，也高於彭博一致預(yù)期的315億美元。其中晶圓收入8466.3億新臺(tái)幣，同比增長(zhǎng)31.2%。本季度公司總成本4013.8億新臺(tái)幣，毛利率59.5%，同比增長(zhǎng)1.7pct。經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)5006.9億新臺(tái)幣，同比增長(zhǎng)38.8%。歸母淨(jìng)利潤(rùn)4523.0億新臺(tái)幣，同比增長(zhǎng)39.1%，折合151.2億美元，高於一致預(yù)期的132.3億美元。攤薄後每ADR收益同比增長(zhǎng)50.5%達(dá)2.92美元，高於一致預(yù)期的2.57美元。
　　算力增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)客戶向先進(jìn)制程遷移，未來(lái)5年AI收入CAGR超45%：本季度7納米及以下的先進(jìn)制程貢獻(xiàn)收入74%，其中3nm/5nm制程分別貢獻(xiàn)收入23%/37%。當(dāng)前AI技術(shù)正在快速?gòu)碾?yún)資料中心滲透到邊緣計(jì)算設(shè)備的各個(gè)領(lǐng)域，而tokens用量的指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)將驅(qū)動(dòng)未來(lái)算力需求提升，從而驅(qū)動(dòng)客戶訂單向更先進(jìn)制程節(jié)點(diǎn)遷移。公司指引2024-2029年GPU、ASIC及AI伺服器CPU相關(guān)收入CAGR將超45%。下一代N2制程將於25H2量產(chǎn)。未來(lái)關(guān)稅政策不確定性、海外工廠建設(shè)、電力成本增加以及N2產(chǎn)能爬坡將稀釋4-5pct毛利率，但將被先進(jìn)制程溢價(jià)能力和產(chǎn)能利用率提升抵消，F(xiàn)Y25/26毛利率分別達(dá)58.5/59.5%。
　　未來(lái)兩年將全力提升先進(jìn)封裝產(chǎn)能縮小供需缺口：Q3公司封測(cè)等其他業(yè)務(wù)收入1457.1億新臺(tái)幣，同比增長(zhǎng)27.2%。隨著ASIC晶片封裝需求的提升及下一代GPU產(chǎn)品封裝面積的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年公司先進(jìn)封裝需求將超預(yù)期增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)25/26/27年平均月產(chǎn)能將同比90%/35%/28%達(dá)到7.0/9.5/12.1萬(wàn)片。公司積極研發(fā)下一代矽光技術(shù)為客戶提供一整套從晶圓製造到晶片封裝的互聯(lián)技術(shù)組合。
　　目標(biāo)價(jià)360美元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)：未來(lái)5年AI營(yíng)收CAGR超45%，長(zhǎng)期毛利率有望達(dá)到60%。關(guān)稅背景下上調(diào)2025全年美元收入同比增長(zhǎng)30%的指引，但海外工廠建設(shè)及政策不確定性將影響公司毛利率，因此我們調(diào)整2025-2027年淨(jìng)利潤(rùn)預(yù)測(cè)至16139/20091/24901億新臺(tái)幣，三年複合增速45.7%。採(cǎi)用DCF法估值，WACC為9.0%，長(zhǎng)期增長(zhǎng)率為3.0%，調(diào)整目標(biāo)價(jià)360美元，買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)：半導(dǎo)體週期風(fēng)險(xiǎn)，先進(jìn)制程投產(chǎn)不及預(yù)期;先進(jìn)封裝產(chǎn)能不及預(yù)期；海外工廠投產(chǎn)不及預(yù)期。