>> 華鑫證券-剖析南向及風(fēng)格信號(hào)：尋找港股新路標(biāo)-251023
| 上傳日期： |
2025/10/24 |
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pdf 共29頁(yè) |
來(lái)源： |
華鑫證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
呂思江 |
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在前期報(bào)告中，我們對(duì)港股市場(chǎng)的核心擇時(shí)指標(biāo)、流動(dòng)性底層邏輯及選股組合構(gòu)建做了系統(tǒng)化梳理。本篇報(bào)告我們將詳細(xì)探討當(dāng)前港股市場(chǎng)一類重要的增量資金——南向資金，包括如何基于已有信息估算港股通在個(gè)股上的資金流，以及更重要的是，南向在港股擇時(shí)、選股和行業(yè)輪動(dòng)上是否可以為我們提供有效的超額收益信息。在本報(bào)告第二部分我們將對(duì)港股風(fēng)格輪動(dòng)進(jìn)行研究：港股風(fēng)格因子中有哪些長(zhǎng)期有效、有哪些顯著輪動(dòng)，質(zhì)量、成長(zhǎng)、價(jià)值、動(dòng)量、低波等風(fēng)格因子占優(yōu)區(qū)間和超額大幅回撤區(qū)間是什么、使用風(fēng)格輪動(dòng)信號(hào)指導(dǎo)行業(yè)配置收益損耗如何。最后我們聚焦于港股市場(chǎng)新的政策端利好信號(hào)以及港股地產(chǎn)投資邏輯。
▌南向資金：重結(jié)構(gòu)，輕指數(shù)
2025年以來(lái)，南向資金繼續(xù)大幅流入港股市場(chǎng)，1-8月累計(jì)凈買入達(dá)9790億港幣，超過(guò)2024年全年的8079億，市場(chǎng)開(kāi)始密切關(guān)注南向個(gè)股&行業(yè)&整體凈買入動(dòng)向。盡管成交占比逐級(jí)抬升，但南向整體凈買入對(duì)恒生指數(shù)后續(xù)走勢(shì)幾乎無(wú)預(yù)測(cè)效果。我們計(jì)算了近1年南向日均凈買入金額和恒生指數(shù)日漲跌幅的Spearman秩相關(guān)系數(shù)，2023年以來(lái)二者整體呈負(fù)相關(guān)，即南向大額買入并不代表后續(xù)港股市場(chǎng)看漲。如恒生指數(shù)3月19日見(jiàn)頂后于4月9日刷新本輪歷史新低，但在此期間南向持續(xù)流入，僅在3月20日小幅凈賣出4.1億，完全無(wú)法通過(guò)南向操作給出短期市場(chǎng)階段性見(jiàn)頂信號(hào)。
港股通在行業(yè)&個(gè)股配置上仍有不少增量信息可以挖掘。我們以2021.12.31-2025.8.31為回測(cè)區(qū)間，南向凈買入金額top10%個(gè)股年化收益12.08%，顯著高于均值2.61%和南向買入規(guī)模后10%組的-2.94%。對(duì)個(gè)股凈買入金額按照成交額做調(diào)整后組間單調(diào)性更佳。近期南向資金增持個(gè)股主要為阿里巴巴-W、百濟(jì)神州、中國(guó)太保等，阿里巴巴、騰訊、中芯國(guó)際為代表的AI鏈、中國(guó)太保、中國(guó)人壽、中國(guó)平安在內(nèi)的險(xiǎn)資龍頭及信達(dá)生物等優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥個(gè)股獲南向青睞。
南向凈買入金額在行業(yè)上的單調(diào)性較差，空頭效果要遠(yuǎn)好于多頭，但經(jīng)過(guò)成交金額調(diào)整后，南向凈買入金額/成交額在行業(yè)上多頭超額收益顯著提升，top3行業(yè)年化收益11.64%，遠(yuǎn)高于均值4.14%及空頭組的-8.23%。凈買入top1行業(yè)年化超額尤其顯著，為保證行業(yè)可投資性，我們剔除軍工（個(gè)股太少，最新僅2只個(gè)股）和綜合兩個(gè)行業(yè)，剩余28個(gè)一級(jí)行業(yè)中，南向凈買入規(guī)模市值比top1行業(yè)年化高達(dá)30.62%，顯著優(yōu)于剩余行業(yè)等權(quán)2.9%。
▌港股行業(yè)輪動(dòng)：從個(gè)股風(fēng)格到行業(yè)配置
我們使用港股通成分股及中信港股行業(yè)標(biāo)簽來(lái)捕捉港股通各個(gè)不同風(fēng)格占優(yōu)區(qū)間、代表性行業(yè)暴露，并以此為基礎(chǔ)對(duì)因子做擇時(shí)，來(lái)構(gòu)建港股行業(yè)輪動(dòng)信號(hào)。在風(fēng)格類因子計(jì)算及單因子回測(cè)中，我們保留行業(yè)成分股中屬于港股通個(gè)股且近12個(gè)月日均成交金額排名前90%的標(biāo)的，將個(gè)股因子打分按照行業(yè)分組取均值，得到各個(gè)行業(yè)每期的因子打分。由于軍工（最新成分股僅2只）、綜合兩個(gè)行業(yè)可投資性差，我們?cè)谛袠I(yè)輪動(dòng)中刪掉，在剩余28個(gè)一級(jí)行業(yè)進(jìn)行后續(xù)研究測(cè)算。
風(fēng)格因子是個(gè)股重要的收益來(lái)源之一。我們基于上述重要的代表性風(fēng)格，測(cè)試風(fēng)格因子對(duì)港股行業(yè)輪動(dòng)的指導(dǎo)效果。整體來(lái)看，成長(zhǎng)因子和長(zhǎng)端動(dòng)量在港股中多頭收益尤其出色，質(zhì)量風(fēng)格等因子在部分區(qū)間輪動(dòng)超額顯著。我們首先以個(gè)股為標(biāo)的測(cè)試因子輪動(dòng)策略天花板，即每月調(diào)倉(cāng)日，選擇下月最優(yōu)風(fēng)格，并在調(diào)倉(cāng)日選擇該風(fēng)格對(duì)應(yīng)的多頭組個(gè)股持有，策略年化收益66.67%，尤其是2024年9月以來(lái)，風(fēng)格因子信號(hào)表現(xiàn)突出。將個(gè)股因子換為行業(yè)信號(hào)后，即調(diào)倉(cāng)日選定最優(yōu)風(fēng)格，計(jì)算各個(gè)行業(yè)在風(fēng)格因子上的打分，將28個(gè)以及行業(yè)分為7組，計(jì)算組間單調(diào)性，多頭組年化30.72%，遠(yuǎn)優(yōu)于基準(zhǔn)的6.02%和空頭的-4.19%，因此有效風(fēng)格擇時(shí)信號(hào)在港股行業(yè)配置中同樣貢獻(xiàn)很高的超額收益。
▌港股IPO新規(guī)落地，上市潮熱度延續(xù)
2025年港股市場(chǎng)掀起IPO熱潮，大量?jī)?yōu)質(zhì)公司登陸港交所，港股市場(chǎng)吸引力不斷提升。截止2025年6月30日，43家公司完成赴港上市，香港今年IPO規(guī)模已達(dá)到1067.13億，遠(yuǎn)超2024年全年的881.47億港幣。5月中下旬，恒瑞醫(yī)藥與寧德時(shí)代相繼登陸港股，其中恒瑞醫(yī)藥募資超113億港元，寧德時(shí)代募資總額更是高達(dá)410億港元，有望成為25年全球最大IPO。上市以來(lái)，恒瑞醫(yī)藥與寧德時(shí)代港股較A股明顯溢價(jià)10.37%、28.33%，外資與南向資金共同流入下，港股市場(chǎng)流動(dòng)性明顯改善，AH溢價(jià)指數(shù)中樞持續(xù)下行。8月4日，港股ipo新規(guī)正式生效，包括降低降低公眾持股限制、縮短新股上市審核周期等，港交所不斷優(yōu)化上市制度為發(fā)行人松綁，金融板塊占比超三成的恒生指數(shù)有望持續(xù)受益。
▌港股通有望納入“人民幣-港幣雙柜臺(tái)”
香港作為全球最大的離岸人民幣清算中心，擁有龐大的人民幣資金池。然而人民幣在港使用一直較為不便，內(nèi)地投資者投資港股市場(chǎng)需額外承擔(dān)匯率波動(dòng)帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。早在2012年，港交所就首次提出“雙柜臺(tái)”概念，少數(shù)ETF和票據(jù)在港以人民幣掛牌交易。2022年12月13日，隨著離岸人民幣資金池的擴(kuò)張，以及國(guó)家層面推動(dòng)人民幣國(guó)際化的戰(zhàn)略日
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