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郵儲(chǔ)銀行披露2025三季報(bào)，25Q1~3營(yíng)業(yè)收入、PPOP、歸母利潤(rùn)同比增速分別為1.82%、8.16%、0.98%，增速分別較25H1變動(dòng)+0.31pct、-6.46pct、+0.14pct，撥備前利潤(rùn)的增速波動(dòng)主要是基數(shù)原因。累計(jì)業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)上，規(guī)模、中收、其他非息、成本收入比下降形成正貢獻(xiàn)，凈息差、撥備計(jì)提、有效稅率提升形成負(fù)貢獻(xiàn)。
　　核心觀點(diǎn)：
　　亮點(diǎn)：（1）信貸平穩(wěn)增長(zhǎng)。資產(chǎn)端，2025Q3末信貸增長(zhǎng)保持10%的平穩(wěn)增速，其中對(duì)公貸款增速環(huán)比提高1.3pct至20%，占貸款的比重也逐步提升至45%左右，逐步形成了更加穩(wěn)定的零售與對(duì)公“雙輪驅(qū)動(dòng)”格局；投資類資產(chǎn)增速略高，主要是逢低增配AC和OCI類資產(chǎn)所致。負(fù)債端，25Q3末存款同比增長(zhǎng)8%，增速仍繼續(xù)下降，負(fù)債端主要靠主動(dòng)負(fù)債擴(kuò)張。（2）中收和其他非息繼續(xù)保持高增。中收方面，公司加快中收跨越式發(fā)展，制定新一輪三年躍升方案，25Q1~3凈手續(xù)費(fèi)收入同比增長(zhǎng)11.5%，連續(xù)兩個(gè)季度保持10%以上的增速，公司輕型化轉(zhuǎn)型效果持續(xù)體現(xiàn)。其他非息方面，25Q1~3其他非息同比增長(zhǎng)27.5%，增速較上半年擴(kuò)大了2.36pct，公司三季度浮盈兌現(xiàn)速度仍保持穩(wěn)定，基本上每季度AC兌現(xiàn)40億左右，投資收益保持較高增速，抵消了債市波動(dòng)對(duì)公允價(jià)值變動(dòng)損益的拖累。
　　關(guān)注：（1）息差繼續(xù)下行。25Q1~3公司凈息差1.68%，較25H1下降2bp，降幅略微擴(kuò)大。測(cè)算的生息資產(chǎn)收益率和計(jì)息負(fù)債成本率分別環(huán)比下降7bp、5bp，資產(chǎn)端價(jià)格仍有一定下行壓力。（2）資產(chǎn)質(zhì)量有所波動(dòng)。25Q3末貸款不良率0.94%，環(huán)比上升2bp；關(guān)注率1.38%，環(huán)比上升18bp；逾期率1.27%，環(huán)比上升4bp；撥備覆蓋率240.21%，環(huán)比下降20.14pct。預(yù)計(jì)零售資產(chǎn)質(zhì)量仍有一定壓力。
　　更多詳細(xì)圖表見(jiàn)正文。
　　投資建議：郵儲(chǔ)銀行為深耕縣域的國(guó)有大行，擁有獨(dú)特的“自營(yíng)+代理”運(yùn)營(yíng)模式，網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量具有明顯優(yōu)勢(shì)，零售資源稟賦優(yōu)異。公司堅(jiān)守零售銀行戰(zhàn)略，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)改善，資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)，撥備較為充足。我們維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期；宏觀政策力度不及預(yù)期；存款競(jìng)爭(zhēng)加劇