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核心結(jié)論：①始于24年“924”行情的牛市還未結(jié)束，當(dāng)前進(jìn)入第二階段，驅(qū)動(dòng)力從情緒面轉(zhuǎn)向基本面。②全年維度，科技是主線，演繹路徑從算力轉(zhuǎn)向應(yīng)用，關(guān)注AI眼鏡、機(jī)器人、智駕、AI編程、AI+生命科學(xué)等方向。③牛市中期有風(fēng)格輪動(dòng)，階段性關(guān)注前期滯漲的地產(chǎn)、券商、白酒消費(fèi)。老紅利有新邏輯，維持底倉(cāng)配置敞口。
　　牛途仍在，驅(qū)動(dòng)力轉(zhuǎn)向基本面。完整的牛市三階段包括孕育期、爆發(fā)期和瘋狂期，本輪牛市與519行情更相似，目前處于爆發(fā)期。市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性特征明顯，“小登資產(chǎn)”碾壓“老登”資產(chǎn)。2026年牛市驅(qū)動(dòng)力從情緒面轉(zhuǎn)向基本面，上市企業(yè)ROE穩(wěn)步回升，合同負(fù)債同比修復(fù)，盈利預(yù)期持續(xù)上修。微觀流動(dòng)性仍有支撐：1）國(guó)內(nèi)方面，“花存款”趨勢(shì)延續(xù)，中長(zhǎng)期定存到期進(jìn)一步加速存款搬家進(jìn)程；2）海外方面，美國(guó)中期選舉仍存變數(shù)，選區(qū)重劃強(qiáng)博弈預(yù)示后續(xù)政治波動(dòng)加大，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)防式降息下半場(chǎng)驅(qū)動(dòng)全球資金流向新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。
　　科技是主線，擁抱“小登”時(shí)代。歷史上牛市都有主線，從“煤飛色舞”、“移動(dòng)互聯(lián)”到“能源革命”、“AI浪潮”。本輪牛市主線是科技，15只千億科技標(biāo)的貢獻(xiàn)全A 10%漲幅，中芯國(guó)際、海光信息、寒武紀(jì)貢獻(xiàn)科創(chuàng)50半數(shù)漲幅。中美兩國(guó)引領(lǐng)AI產(chǎn)業(yè)，中國(guó)重廣度、美國(guó)重深度，三分之一以上的國(guó)內(nèi)硬科技企業(yè)仍處于成長(zhǎng)期，相較美股企業(yè)利潤(rùn)率提升空間充足?！癝caling Law”持續(xù)印證，大廠資本開支上修，產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)明確，“十五五”開局年，新興產(chǎn)業(yè)與未來(lái)產(chǎn)業(yè)受益于政策扶持全年維度有望形成超額。25年以來(lái)以光模塊為代表的海外算力鏈已積累可觀漲幅，26年重點(diǎn)關(guān)注應(yīng)用端表現(xiàn)，具體方向包括AI眼鏡、機(jī)器人、智能駕駛、AI編程、AI+生物科技等。
　　主線之外還有哪些配菜？牛市中期往往有風(fēng)格輪動(dòng)，階段性重視白酒(低估值、高股息)、券商(成交放量、業(yè)績(jī)高增)、地產(chǎn)(股價(jià)領(lǐng)先基本面)。對(duì)于25年跑輸幅度較大的紅利資產(chǎn)，我們認(rèn)為在金融資產(chǎn)荒的大背景下，考慮其自身能夠穿越熊牛的屬性，以及居民風(fēng)險(xiǎn)厭惡資金對(duì)股息率跑贏存量房貸利率的訴求，仍能維持一定的底倉(cāng)配置敞口。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外貨幣政策節(jié)奏和幅度的不確定性；文中所列指數(shù)、個(gè)股產(chǎn)品僅作為歷史復(fù)盤，不構(gòu)成投資推薦的依據(jù)