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核心觀點(diǎn)
　　公司2025Q3收入環(huán)比改善，利潤環(huán)比增長顯著。展望Q4和明年，公司在心肺聯(lián)篩、AI-MDT、AI智能肝健康等專精特新產(chǎn)品基礎(chǔ)上，推進(jìn)與達(dá)摩院“平掃CT+AI”胰腺癌篩查商業(yè)化，繼續(xù)帶動產(chǎn)品附加值和客單價(jià)穩(wěn)定提升；公司持續(xù)推動“團(tuán)檢公域引流、個(gè)檢私域沉淀”的流量轉(zhuǎn)化，提升服務(wù)差異化和個(gè)檢裂變，有助于促進(jìn)體檢旺季的到檢量改善；在成本端，“健康小美”有助于提升體檢效率，“星羽展業(yè)智能提案系統(tǒng)”等工具有助于提升重點(diǎn)行業(yè)的團(tuán)單滲透效率，公司利潤空間有望逐步釋放。
　　事件
　　公司發(fā)布2025年三季報(bào)
　　公司2025年前三季度實(shí)現(xiàn)營收69.25億元、同比下滑3.01%，歸母凈利潤0.52億元、同比增長110.53%，扣非歸母凈利潤0.12億元、同比增長50.13%，EPS為0.01元、同比持平。
　　簡評
　　Q3旺季收入環(huán)比改善，利潤環(huán)比增長顯著
　　公司2025年前三季度實(shí)現(xiàn)營收69.25億元、同比下滑3.01%，歸母凈利潤0.52億元、同比增長110.53%，扣非歸母凈利潤0.12億元、同比增長50.13%。Q3單季度公司實(shí)現(xiàn)營收28.16億元、同比下滑4.06%、環(huán)比增長19.57%，歸母凈利潤2.73億元、同比增長13.65%、環(huán)比增長406.20%，扣非歸母凈利潤2.51億元、同比增長7.69%、環(huán)比增長469.55%，符合公司此前發(fā)布的業(yè)績預(yù)告。Q3收入環(huán)比改善，主要是進(jìn)入Q3旺季，公司積極推動增收促檢工作，重點(diǎn)客戶簽單占比與到檢情況有所改善；利潤環(huán)比增長顯著，主要是公允價(jià)值變動收益2666萬元、同比增加245.34%，信用減值損失3633萬元、同比減少32.76%。
　　團(tuán)檢+個(gè)檢雙輪驅(qū)動，檢后服務(wù)探索新空間
　　公司持續(xù)推進(jìn)“團(tuán)個(gè)檢雙輪驅(qū)動”戰(zhàn)略，通過“團(tuán)檢公域引流，個(gè)檢私域沉淀”的路徑優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，25H1
　　個(gè)人客戶占收入比提升至33%，2024年全年該比例為24.1%。公司積極圍繞重點(diǎn)學(xué)科布局，打造“篩查-診斷干預(yù)-管理”的完整健康管理閉環(huán)，報(bào)告期內(nèi)，公司引入GLP-1RA等最新減重藥物，截至9月底公司開設(shè)33家減重代謝門診，從體檢篩查向下游的健康干預(yù)和慢病管理服務(wù)延伸，探索新的成長空間。
　　AI賦能產(chǎn)品+運(yùn)營，增長質(zhì)量持續(xù)提升
　　產(chǎn)品端，公司持續(xù)推廣心肺聯(lián)篩、AI-MDT報(bào)告、肺結(jié)寧、腦睿佳等“專精特新”產(chǎn)品，并推出AI智能血糖/肝健康管理等新業(yè)務(wù)，與阿里巴巴達(dá)摩院合作探索“平掃CT+AI”胰腺癌篩查技術(shù)的商業(yè)化落地。2025年前三季度結(jié)合AI技術(shù)手段取得的收入約為2.50億元、同比增長71.02%。運(yùn)營端，公司與華為等合作的健康管理AI機(jī)器人“健康小美”應(yīng)用范圍持續(xù)擴(kuò)大，截至報(bào)告期末，“健康小美”智能主檢系統(tǒng)已上線217家體檢中心，累計(jì)審核并生成超300萬份體檢報(bào)告，覆蓋面和應(yīng)用深度持續(xù)提升，有效提高運(yùn)營效率。
　　提效降本成果顯現(xiàn)，經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅改善
　　2025Q3公司毛利率46.06%、同比提高0.63個(gè)百分點(diǎn)，收入下滑的同時(shí)毛利率提升，預(yù)計(jì)和公司實(shí)施提效降本措施有關(guān)。銷售費(fèi)用率21.00%、同比降低0.86個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率7.76%、同比提高0.20個(gè)百分點(diǎn)，研發(fā)費(fèi)用率0.44%、同比提高0.03個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率2.75%、同比降低0.01個(gè)百分點(diǎn)，基本保持穩(wěn)定。公允價(jià)值變動收益2666萬元、同比增加245.34%，主要系本期其他非流動金融資產(chǎn)的公允價(jià)值變動較上年同期增加所致；信用減值損失3633萬元、同比減少32.76%，主要系計(jì)提信用減值損失減少所致。
　　展望Q4和明年，利潤端有望持續(xù)改善
　　展望Q4和明年，公司在心肺聯(lián)篩、AI-MDT、AI智能肝健康等專精特新產(chǎn)品基礎(chǔ)上，推進(jìn)與達(dá)摩院“平掃CT+AI”胰腺癌篩查商業(yè)化，繼續(xù)帶動產(chǎn)品附加值和客單價(jià)穩(wěn)定提升；公司持續(xù)推動“團(tuán)檢公域引流、個(gè)檢私域沉淀”的流量轉(zhuǎn)化，提升服務(wù)差異化和個(gè)檢裂變，有助于促進(jìn)體檢旺季的到檢量改善；在成本端，“健康小美”有助于提升體檢效率，“星羽展業(yè)智能提案系統(tǒng)”等工具有助于提升重點(diǎn)行業(yè)的團(tuán)單滲透效率，公司利潤空間有望逐步釋放。
　　盈利預(yù)測與估值
　　短期來看，Q4是全年體檢最旺季，到檢量有望繼續(xù)環(huán)比改善，AI專精特新產(chǎn)品推出有助于穩(wěn)健提升產(chǎn)品客單價(jià)，降本措施持續(xù)落地，利潤同比和環(huán)比均有望改善。中長期來看，公司作為個(gè)人健康管理的入口，在AI和創(chuàng)新產(chǎn)品的加持下，有望持續(xù)打造平臺價(jià)值，助力收入增長。我們預(yù)測2025-2027年，公司營業(yè)收入分別為106.36、115.38和128.18億元，分別同比變動-0.62%、+8.48%和+11.10%；歸母凈利潤分別為3.94、5.75和7.62億元，分別同比增長39.56%、46.05%和32.47%。根據(jù)2025年11月21日收盤價(jià)計(jì)算，對應(yīng)2025-2027年P(guān)E分別為51.58、35.31和26.66倍，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　　1）人力資源儲備不足風(fēng)險(xiǎn)：能否吸引、培養(yǎng)、留住高素質(zhì)的技術(shù)人才和管理人才，是影響公司未來發(fā)展的關(guān)鍵性因素。如果公司不能持續(xù)吸引足夠的技術(shù)人才和管理人才，且不能在人才培養(yǎng)和激勵(lì)方面進(jìn)行機(jī)制創(chuàng)新，公司將在發(fā)展過程中面臨人才短缺風(fēng)險(xiǎn)。
　　2）醫(yī)療質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)：隨著公司體檢業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，體檢中心日常接待客流量逐步上升，盡