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二級(jí)市場(chǎng)跟蹤。1）轉(zhuǎn)債市場(chǎng)下跌。截至11月21日，上證指數(shù)周環(huán)比下跌3.9%，收于3834.89點(diǎn)；上證轉(zhuǎn)債周環(huán)比下跌1.56%，收于421.72點(diǎn)；中證轉(zhuǎn)債周環(huán)比下跌1.78%，收于482.94點(diǎn)；深證轉(zhuǎn)債周環(huán)比下跌2.02%，收于351.08點(diǎn)。利率債收益率漲跌互現(xiàn)。11月21日，1年期國(guó)債到期收益率收于1.4%，周環(huán)比下行1BP；10年期國(guó)債到期收益率收于1.82%，周環(huán)比持平。2）從轉(zhuǎn)債所屬行業(yè)來(lái)看，社會(huì)服務(wù)、計(jì)算機(jī)、通信等行業(yè)表現(xiàn)相對(duì)較好，周漲跌幅分別為13.03%、0.34%、0%。3）個(gè)券表現(xiàn)。周漲跌幅排名前五位的轉(zhuǎn)債分別為頎中轉(zhuǎn)債、東時(shí)轉(zhuǎn)債、路維轉(zhuǎn)債、鼎龍轉(zhuǎn)債和浩瀚轉(zhuǎn)債，周漲跌幅分別為45.2%、27.59%、7.15%、5%和4.88%；周漲跌幅排名末五位的轉(zhuǎn)債分別為中能轉(zhuǎn)債、立中轉(zhuǎn)債、豫光轉(zhuǎn)債、楚天轉(zhuǎn)債和天賜轉(zhuǎn)債，周漲跌幅分別為-25.4%、-16.37%、-15.36%、-14.66%和-13.38%。4）轉(zhuǎn)債估值被動(dòng)拉升。截至11月21日，全市場(chǎng)轉(zhuǎn)股溢價(jià)率的中位數(shù)和算術(shù)平均數(shù)分別為34.59%和48.19%，周環(huán)比分別上升7.01個(gè)百分點(diǎn)和上升7.04個(gè)百分點(diǎn)；其中分平價(jià)來(lái)看，平價(jià)低于100、100-110、110-120、120-130、高于130元的轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率均值分別為73.46%、29.4%、18.84%、13.45%、15.12%，周環(huán)比分別下跌1.04、上漲1.23、下跌2.41、上漲0.13、上漲5.48個(gè)百分點(diǎn)。
　　一級(jí)市場(chǎng)跟蹤：上周（11.17-11.21）有1只轉(zhuǎn)債發(fā)行，為茂萊轉(zhuǎn)債；有1只轉(zhuǎn)債上市，為頎中轉(zhuǎn)債。截至2025年11月24日，待發(fā)新券中證監(jiān)會(huì)同意注冊(cè)的轉(zhuǎn)債6家，規(guī)模共計(jì)40.23億元；已通過(guò)上市委的轉(zhuǎn)債6家，規(guī)模共計(jì)78.29億元。
　　核心觀(guān)點(diǎn)：抗跌性凸顯，短期建議均衡配置。上周權(quán)益市場(chǎng)顯著調(diào)整，萬(wàn)得全A下跌5.13%；而轉(zhuǎn)債抗跌性凸顯，中證轉(zhuǎn)債下跌1.78%，調(diào)整幅度明顯小于正股。分結(jié)構(gòu)來(lái)看，低價(jià)、大盤(pán)、高評(píng)級(jí)轉(zhuǎn)債表現(xiàn)相對(duì)較好，市場(chǎng)風(fēng)格向低估值的防御板塊切換。展望后市，正股層面，近期在國(guó)內(nèi)基本面仍弱修復(fù)、地緣政治擾動(dòng)、AI板塊波動(dòng)加大等因素影響下，短期仍需靜待權(quán)益市場(chǎng)企穩(wěn)，中長(zhǎng)期慢牛行情仍大概率延續(xù)。估值層面，新券發(fā)行節(jié)奏偏緩，供需矛盾仍存，上周可轉(zhuǎn)債ETF份額逆勢(shì)增加，止盈情緒或有所緩解，預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)債估值仍在高位震蕩。策略來(lái)看，兼具防御和成長(zhǎng)的啞鈴策略或占優(yōu)，一方面是銀行、公用事業(yè)等大盤(pán)、高評(píng)級(jí)標(biāo)的，具備紅利和防御屬性，同時(shí)受益于大盤(pán)底倉(cāng)轉(zhuǎn)債稀缺性凸顯；另一方面，關(guān)注科技、反內(nèi)卷等板塊中的低溢價(jià)率優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，逢低布局增強(qiáng)組合彈性。主線(xiàn)上建議關(guān)注：1）科技板塊，如AI算力、半導(dǎo)體、機(jī)器人等方向，尤其是前期有所調(diào)整的轉(zhuǎn)債；2）反內(nèi)卷相關(guān)方向，可關(guān)注化工、光伏、鋰電等；3）內(nèi)需政策預(yù)期方向，新消費(fèi)以及養(yǎng)老、生育等“十五五”規(guī)劃的重點(diǎn)方向。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：轉(zhuǎn)債估值回落風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)債強(qiáng)贖風(fēng)險(xiǎn)，股市波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。