>> 華泰證券-Advantest(685.JP)AI芯片守門人，測試復(fù)雜度上升中充分受益-251127
| 上傳日期： |
2025/11/28 |
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| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
黃樂平,陳旭東,于可熠 |
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首次覆蓋Advantest（6857 JP）并給予“買入”評級，目標(biāo)價23,000日元，對應(yīng)55倍FY26EPE。我們看好：1）以英偉達(dá)Rubin為代表的AI芯片的復(fù)雜度上升，有望推動2026年全球半導(dǎo)體測試機(jī)市場保持穩(wěn)健增長；2）Advantest憑借其V93k系列測試機(jī)的性能優(yōu)勢和中美兩國客戶優(yōu)勢，在快速增長的AI芯片測試機(jī)市場或?qū)⒗^續(xù)保持份額領(lǐng)先，在全球AI算力投資大潮中有望充分受益。
觀點(diǎn)#1：2026年AI芯片測試復(fù)雜度有望進(jìn)一步上升
2024年，英偉達(dá)發(fā)布Blackwell系列GPU，AI芯片的測試復(fù)雜度顯著上升，成為推動Advantest FY24收入快速增長（同比增長60%）的主要動力。展望2026年，我們看好搭載HBM4和3nm邏輯芯片的下一代Rubin系列AI芯片的登場，會進(jìn)一步推動包括SoC測試機(jī)和存儲測試機(jī)在內(nèi)全球半導(dǎo)體測試機(jī)（ATE）市場的行業(yè)規(guī)模的穩(wěn)健增長。
觀點(diǎn)#2：憑借技術(shù)平臺和客戶優(yōu)勢，有望繼續(xù)保持份額領(lǐng)先
Advantest的93k平臺采用per-pin架構(gòu)，可以實(shí)現(xiàn)超高并發(fā)、超高速的測試流程，是英偉達(dá)Hopper系列，Blackwell系列芯片的標(biāo)準(zhǔn)測試平臺，在谷歌TPU等AIASIC芯片的測試中也占據(jù)主導(dǎo)地位。在Rubin系列，以及HBM4，CPO等下一代芯片技術(shù)的測試中也有望保持領(lǐng)先地位。除了美國客戶以外，公司在中國大陸客戶基礎(chǔ)深厚，F(xiàn)Y24中國大陸收入是主要競爭對手Teradyne的三倍，未來有望在中國大陸AI芯片發(fā)展大潮中受益。
我們不同于市場的觀點(diǎn)：看好中國市場潛力和V93k的技術(shù)優(yōu)勢
FY24，公司中國大陸收入占比22.5%，我們看好公司客戶基礎(chǔ)優(yōu)勢，在中國大陸AI芯片投資中充分受益。雖然近期Teradyne強(qiáng)化在AI芯片市場的布局，我們認(rèn)為市場低估了V93k在復(fù)雜芯片測試環(huán)節(jié)中的較高技術(shù)壁壘。未來三年，我們看好公司繼續(xù)保持在高端ATE領(lǐng)域的優(yōu)勢。
盈利預(yù)測與估值
考慮到AI相關(guān)需求旺盛，產(chǎn)能擴(kuò)充提速，我們預(yù)計公司FY25/FY26/FY27收入同比增長22.6%/11.5%/14.6%，歸母凈利潤同比增長71.6%/11.6%/16.2%，營業(yè)利潤率39.1%/37.5%/37.9%。對比公司MTP3（FY24-2026）指引來看，我們預(yù)計FY24-2026平均收入或達(dá)到9338.6億日元，超過公司10月上調(diào)后的MTP3指引上限的0.4%；三年平均營業(yè)利潤率有望達(dá)到35.8%，超MTP3上限0.23pct；歸母凈利潤或?qū)⒊^MTP3指引上限0.3%。參考全球主要ATE可比公司2026EPE均值33.5，考慮到公司在全球AI芯片測試領(lǐng)域的壟斷地位，我們認(rèn)為公司有望成為AI產(chǎn)業(yè)鏈需求增長的核心受益者，給予公司55倍的FY26EPE，對應(yīng)攤薄后EPS418.6日元，目標(biāo)價23,000日元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：半導(dǎo)體周期下行的風(fēng)險，AI需求不及預(yù)期的風(fēng)險，地緣政治及貿(mào)易摩擦的風(fēng)險。
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