>> 南京銀行-債券市場(chǎng)11月月報(bào)：多頭動(dòng)力不足，利率區(qū)間震蕩-251130
| 上傳日期： |
2025/11/30 |
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| 格式： |
pdf 共78頁(yè) |
來(lái)源： |
南京銀行 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉怡慶，王麗君，印文 |
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海外市場(chǎng)：11月以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)維持一定韌性，就業(yè)和消費(fèi)放緩，通脹緩慢上行，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)12月是否降息分歧較大，月底“鴿”派略占上風(fēng)，長(zhǎng)期美債收益率有所下行，美元震蕩。隨著美聯(lián)儲(chǔ)推進(jìn)降息和政府開(kāi)門釋放財(cái)政資金，美元短期預(yù)計(jì)稍走貶。歐元區(qū)外需有所改善，通脹平穩(wěn)，歐元兌美元稍走升。外部環(huán)境改善帶來(lái)支撐，歐元兌美元短期預(yù)計(jì)稍走升。日本經(jīng)濟(jì)內(nèi)外需均改善，通脹維持偏高，但新首相極端言論和推動(dòng)大規(guī)模財(cái)政刺激政策令市場(chǎng)對(duì)日本外貿(mào)和財(cái)政有所擔(dān)憂，日元兌美元有所走貶。寬財(cái)政引發(fā)政府債務(wù)擔(dān)憂和日央行穩(wěn)匯率意向交織，日元兌美元短期預(yù)計(jì)偏弱震蕩。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)主體結(jié)匯需求持續(xù)釋放，人民幣兌美元稍走升。年底結(jié)匯需求預(yù)計(jì)有所釋放，人民幣兌美元短期可能繼續(xù)稍升。
宏觀基本面：宏觀經(jīng)濟(jì)方面，10月經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)需求繼續(xù)下行、生產(chǎn)階段性放緩的特征。其中需求端固定資產(chǎn)投資增速為負(fù)，且降幅擴(kuò)大，房地產(chǎn)、制造業(yè)、基建投資增速均下行。消費(fèi)增速延續(xù)下行趨勢(shì)。供給端受國(guó)慶假期和反內(nèi)卷政策影響，增速有所回落。通脹方面CPI和PPI同步回升，但目前CPI仍然處于低位，PPI仍然為負(fù)?？傮w而言，目前基本面對(duì)債市影響有限，主要原因在于穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較小的背景下，較差的基本面難以促進(jìn)貨幣政策短期內(nèi)放松。后續(xù)關(guān)注12月中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議對(duì)于2026年經(jīng)濟(jì)工作的部署。
貨幣政策及流動(dòng)性：11月以來(lái)，央行放量開(kāi)展買斷式逆回購(gòu)和MLF，貨政報(bào)告顯示政策基調(diào)穩(wěn)中偏寬，短期資金價(jià)格中樞小幅上行，多數(shù)時(shí)間在政策利率以上7bp以內(nèi)。向后看，貨幣政策主要受到銀行凈息差壓力的約束，在壓力解除前，降準(zhǔn)降息等增量政策空間或有限，央行可能更傾向于使用買斷式回購(gòu)等降低銀行負(fù)債端成本，結(jié)構(gòu)性貨幣政策更多發(fā)力以穩(wěn)增長(zhǎng)。12月政府債凈融資壓力減小，同業(yè)存單到期量處于較高水平，疊加年末考核壓力，對(duì)資金面擾動(dòng)增加。股市影響有所減弱，內(nèi)需疲弱下資金面大幅收斂可能性較小，關(guān)注中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)。
利率債策略：11月以來(lái)，受央行重啟國(guó)債買賣影響，債券收益率有所下行，但隨后再度上行，債市多頭動(dòng)力不足。從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，目前內(nèi)需持續(xù)下行，社融數(shù)據(jù)也欠佳，但對(duì)債市影響有限。貨幣政策方面，年內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)壓力可控，繼續(xù)寬松的概率也較低，因此利率繼續(xù)下行的空間受限。后續(xù)股市對(duì)債券市場(chǎng)的分流持續(xù)、公募基金費(fèi)率新規(guī)逐步落地等也使得市場(chǎng)情緒趨于謹(jǐn)慎?？傮w而言，債券收益率預(yù)計(jì)在多空交織中維持震蕩，交易盤可在利率下行時(shí)擇機(jī)平倉(cāng)，配置盤可逢高介入，品種上中長(zhǎng)端更有配置價(jià)值。
信用債策略：11月上旬以來(lái)，信用債收益率整體呈現(xiàn)震蕩走勢(shì)，市場(chǎng)交易情緒較為謹(jǐn)慎。下旬以來(lái)，受公募基金降費(fèi)新規(guī)落地預(yù)期、萬(wàn)科債券展期影響，信用債收益率快速調(diào)整，信用利差震蕩走擴(kuò)。2025年四季度，攤余成本法債基迎來(lái)了開(kāi)放高峰期，今年以來(lái)攤余債基對(duì)于信用債的持倉(cāng)占比明顯抬升。隨著攤余債基打開(kāi)及對(duì)信用債建倉(cāng)的需求，信用債市場(chǎng)或迎來(lái)增量配置資金，尤其是3-5年的中長(zhǎng)久期品種。后續(xù)來(lái)看，公募基金費(fèi)率新規(guī)尚未正式落地，理財(cái)凈值整改接近尾聲，配置仍以中短久期品種為主，3-5年期限品種適當(dāng)參與博取票息。存單方面，央行持續(xù)加量開(kāi)展買斷式逆回購(gòu)及MLF操作，補(bǔ)充中長(zhǎng)期資金缺口。在寬貨幣政策預(yù)期背景下，同業(yè)存單到期收益率呈現(xiàn)低位震蕩走勢(shì)。從存單相對(duì)價(jià)值來(lái)看，高等級(jí)各期限品種與國(guó)開(kāi)債利差壓縮至2-6BP，配置性價(jià)比不高。后續(xù)資金面進(jìn)一步下行空間有限，存單配置仍需等待。
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