>> 銀河證券-固收周報(bào)：短期波動(dòng)放大，把握1.85%以上的配置機(jī)會(huì)-251206
| 上傳日期： |
2025/12/7 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉雅坤,周欣洋 |
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本周債市回顧：債市情緒謹(jǐn)慎，收益率曲線小幅熊陡
本周（12/1-12/5）債市收益率先上后下，一度上破1.85%關(guān)鍵點(diǎn)位后回落，全周小幅上行，主要受央行11月國債買賣規(guī)模博弈、央行相關(guān)刊文對(duì)貨幣政策的態(tài)度和債市連續(xù)走弱后性價(jià)比重現(xiàn)的影響，截至12/5，30Y、10Y、1Y國債收益率分別較11/28變化7.2BP、0.68BP、-0.01BP收于2.26%、1.85%、1.40%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分別較上周上升6.52BP、0.69BP至40.91BP、44.64BP，收益率曲線走陡。本周10Y收益率窄幅震蕩，背后對(duì)應(yīng)1）央行11月國債買賣不及預(yù)期債市情緒承壓、2）央行對(duì)貨幣政策態(tài)度偏緊導(dǎo)致債市情緒進(jìn)一步承壓、3）債市上破1.85%點(diǎn)位后配置價(jià)值上升。
下周債市展望：資金面均衡偏松，關(guān)注存單大規(guī)模到期情況
基本面來看，生產(chǎn)端表現(xiàn)多數(shù)回升、需求端表現(xiàn)整體回落、物價(jià)板塊表現(xiàn)分化。本周生產(chǎn)端表現(xiàn)多數(shù)回升，各指環(huán)比回升1-1.8個(gè)百分點(diǎn)；需求端表現(xiàn)整體回落，地產(chǎn)成交同比回落23%-33%；物價(jià)板塊表現(xiàn)有所分化，各價(jià)格指數(shù)漲跌互現(xiàn)。
供給方面，12/1-12/7利率債發(fā)行規(guī)模整體回落，發(fā)行國債2230億元、地方債1087.2億元，同業(yè)存單4959.1億元，整體較上周回落3352.92億元。國債、地方債、存單發(fā)行規(guī)模較上周分別回落292.1億元、2426.4億元、634.4億元；按新增專項(xiàng)債和新增一般債額度分別為4.4萬億元和0.8萬億元計(jì)算，本周地方債整體發(fā)行進(jìn)度達(dá)到100.7%（2021-2024年同期平均為100.8%），新增專項(xiàng)債和新增一般債發(fā)行進(jìn)度分別為102.1%、92.9%（2021-2024年同期平均分別為101.8%、95.7%）。
資金面來看，12/1-12/5央行通過逆回購凈回籠8480億元?？缭潞筚Y金面小幅回落，在11月下旬以來央行呵護(hù)資金面穩(wěn)健充裕，DR001回落至1.3%左右，為年內(nèi)低點(diǎn)，資金面偏松。DR001、DR007分別較11/28回落0.3BP、2.88BP至1.30%、1.44%。同業(yè)存單方面，截至12/5，3M和1Y存單分別較11/28回升3.21BP和1BP至1.62%和1.66%，1Y-3M和6M-3M存單期限利差分別回落2.21BP和0.7BP至4.12BP和2.12BP。下周存單到期規(guī)模超1萬億元，銀行體系流動(dòng)性或階段承壓，但在央行呵護(hù)態(tài)度明確下，預(yù)計(jì)資金面整體仍均衡偏松。
債市策略：短期或波動(dòng)放大，把握1.85%以上的配置機(jī)會(huì)
后續(xù)關(guān)注三方面變化：1）通脹回升情況、2）12月重要會(huì)議政策表述、3）交易盤占比上升導(dǎo)致債市波動(dòng)放大。下周主要關(guān)注以下要素：1）基本面：關(guān)注CPI溫和回升和PPI跌幅持續(xù)收窄程度，通縮壓力緩解作為當(dāng)前主要偏空要素，程度與預(yù)期差或影響收益率定價(jià)；2）政策面：重點(diǎn)關(guān)注12月中央政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，預(yù)計(jì)宏觀政策上針對(duì)寬貨幣和積極財(cái)政、產(chǎn)業(yè)行業(yè)上針對(duì)消費(fèi)、房地產(chǎn)、化債等均將有提及和政策表述更新；此外，本周《構(gòu)建科學(xué)穩(wěn)健的貨幣政策體系和覆蓋全面的宏觀審慎管理體系（學(xué)習(xí)貫徹黨的二十屆四中全會(huì)精神）》中延續(xù)3季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中“加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)”和“關(guān)注跨周期平衡”表述，提高了“金融穩(wěn)定和幣值穩(wěn)定”在四大目標(biāo)體系內(nèi)的地位，市場定價(jià)年內(nèi)降息預(yù)期有所下降，但展望明年貨幣政策主基調(diào)仍舊是相對(duì)寬松的，大幅反向定價(jià)或是博弈機(jī)會(huì)；3）機(jī)構(gòu)行為：主要關(guān)注公募銷售費(fèi)用新規(guī)正式落地后機(jī)構(gòu)邊際贖回的可能、公募等交易盤在債市震蕩格局下的交易博弈。臨近年尾今年尚未像往年一樣出現(xiàn)年底搶配行情，市場交投謹(jǐn)慎，而去年以來機(jī)構(gòu)交易盤占比明顯上升，債市易出現(xiàn)羊群效應(yīng)，需關(guān)注重要時(shí)點(diǎn)債市情緒變化，債市或波動(dòng)放大。
在以上因素的基礎(chǔ)上，近期資金面整體均衡偏松，疊加基本面仍整體偏弱，債市短期順風(fēng)條件仍在；但在機(jī)構(gòu)行為偏離以往配置行為，交易盤占比上升的情況下，債市波動(dòng)或有所放大。需關(guān)注12月重要會(huì)議政策表述及通脹預(yù)期回升對(duì)債市帶來的影響。央行給定1.75-1.85%區(qū)間或使得債市上有頂，短期或?qū)κ畟找媛世^續(xù)上行有所約束。本周十債一度回升至1.87%，關(guān)注1.85%關(guān)鍵點(diǎn)位以上的配置價(jià)值。短端方面，受央行態(tài)度及操作影響，資金面整體均衡偏松，短端以政策利率（1.4%）為下限，目前短端在1.4%左右震蕩，短期收益博取賠率有限；長端方面，十債可能短期仍將維持“上有頂、下有底”的狀態(tài)，但近期擾動(dòng)要素增加，多空交織下主要關(guān)注大會(huì)表態(tài)、公募新規(guī)落地等情況，短期債市可能波動(dòng)放大，仍然建議把握1.85%關(guān)鍵點(diǎn)位的配置機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)基本面超預(yù)期回升影響債市主線風(fēng)險(xiǎn)、政府債供給節(jié)奏超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、債市利率超預(yù)期大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)
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