>> 招商證券-房地產(chǎn)行業(yè)最新觀點及25年1-11月數(shù)據(jù)深度解讀：銷量同比延續(xù)震蕩回落趨勢，開發(fā)強度維持較低水平致投資持續(xù)回落-251221
| 上傳日期： |
2025/12/22 |
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| 1308KB |
| 格式： |
pdf 共20頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
中性 |
作者： |
趙可,李盛天 |
| 行業(yè)名稱： |
房地產(chǎn) |
| 下載權(quán)限： |
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11月單月銷售面積同比增速為-17.3%（較上月增加1.5pct），11月銷量同比延續(xù)10月份的震蕩回落趨勢，或受購房人對后續(xù)政策仍有更多期待以及二手房等價格下跌導(dǎo)致購房人觀望情緒增加等多方面影響，其中房貸利率與凈租金收益率息差收窄進程偏慢或也從資產(chǎn)配置替代效應(yīng)角度一定程度上制約了購房需求的企穩(wěn)回升；往后看，據(jù)房管局高頻數(shù)據(jù)，12月1-18日銷量同比較11月小幅回升3pct至-32%，行業(yè)基本面承壓下政策的邊際變化可能以及針對未來的壓力測試或依然是資本市場關(guān)注的要點；
11月單月竣工面積同比增速為-25.5%（較上月增加2.7pct），11月單月竣工同比延續(xù)10月份震蕩回落趨勢，根據(jù)銷售、新開工等領(lǐng)先指標(biāo)，維持判斷“竣工同比趨勢在26年下半年之前或持續(xù)處于偏低位置”；
11月單月新開工面積同比增速為-27.6%（較上月增加1.9pct），11月單月新開工同比同樣延續(xù)10月份震蕩回落趨勢，根據(jù)拿地對新開工的領(lǐng)先關(guān)系，前期判斷的“下半年新開工同比整體呈先升后降趨勢”正在演繹；中期角度，考慮到增量項目對應(yīng)資負(fù)表略微擴張，存量項目對應(yīng)資負(fù)表持續(xù)收縮，判斷整體開工投資或呈現(xiàn)一個“W底”的震蕩過程，短期難以出現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)；
11月單月開發(fā)投資金額同比增速為-30.3%（較上月減少7.3pct），當(dāng)前施工面積仍在下滑，但投資同比較施工面積同比下滑更快，或反映房企施工強度較弱的特征仍未明顯變化，其背后或受銷售市場熱度低位震蕩影響銷售回款，壓制經(jīng)營性支出導(dǎo)致；判斷短期內(nèi)房企施工強度或難以出現(xiàn)明顯反彈，結(jié)合施工規(guī)模收縮判斷建安投資仍持續(xù)承壓，進而影響整體開發(fā)投資；
11月單月到位資金同比增速為-32.5%（較上月減少10.6pct），結(jié)構(gòu)上，“國內(nèi)貸款”同比持續(xù)高于“新開工”同比，或仍與“白名單”融資模式下部分房企借新還舊以及融資渠道調(diào)整等有關(guān)，“自籌資金”同比增速趨勢與“新開工”基本一致，“銷售類到位資金”同比同步于銷售額同比回落；
11月末房地產(chǎn)資金鏈指數(shù)趨勢值（120%）較上月小幅提升，目前仍處于歷史較低水平，往后看，其明顯改善或依賴于供需兩端政策的發(fā)力與落地；
11月70城新房及二手房價格：新房房價環(huán)比跌幅小幅收窄，結(jié)構(gòu)上一線及三線城市跌幅較大，11月70城新房房價環(huán)比-0.39%（環(huán)比增速幅度較上月收窄0.06pct），其中，新房房價一線城市環(huán)比-0.40%，二線環(huán)比-0.30%，三線環(huán)比-0.40%；二手房房價環(huán)比跌幅小幅收窄，結(jié)構(gòu)上一線環(huán)比跌幅更大，11月70城二手房房價環(huán)比-0.66%（環(huán)比增速跌幅較上月收窄0.01pct），其中，二手房房價一線城市環(huán)比-1.10%，二線環(huán)比-0.60%，三線環(huán)比-0.60%；
投資建議：（一）后續(xù)或可關(guān)注專項債和專項借款等金融工具進一步支持城市更新，以及住房公積金貸款利率進一步調(diào)降、額度進一步提高和住房公積金用途拓寬等可能性。行業(yè)基本面下政策的邊際變化可能以及針對未來的壓力測試或依然是資本市場關(guān)注的要點；（二）判斷凈租金回報率與按揭利率之差收窄是推動新房及二手房的合計總需求筑底的關(guān)鍵觀察點；重視在供應(yīng)縮量預(yù)期、供給品質(zhì)優(yōu)化以及購房者畫像顯著分化推動下，新房市場供需環(huán)境較二手房更早出現(xiàn)改善的特征；（三）雖然前期板塊股價有所反彈，但銷售前5重點房企調(diào)整后PB平均約0.7倍；關(guān)注（1）業(yè)績相對穩(wěn)健且股息率較高的【華潤置地】【華潤萬象生活】等；（2）經(jīng)營動量有積極變化的公司，例如今年【中國金茂】【建發(fā)國際集團】【越秀地產(chǎn)】等曾演繹這一邏輯；（3）公開債務(wù)償付壓力下降且估值較低的【金地集團】【龍湖集團】等；（4）業(yè)績增長及分紅穩(wěn)定的物企【保利物業(yè)】【綠城服務(wù)】等；（5）估值有經(jīng)營性物業(yè)安全邊際保障且或存在彈性的【華僑城】【南山控股】等；（6）以及【濱江集團】【綠城中國】【保利發(fā)展】【中國海外發(fā)展】等。
風(fēng)險提示：政策落地情況不及預(yù)期，供需關(guān)系改善不及預(yù)期，市場流動性改善不及預(yù)期，估值修復(fù)不及預(yù)期，房地產(chǎn)行業(yè)變化向上下游傳導(dǎo)不及預(yù)期等?？蚣苌昝鳎簭匿N量看地產(chǎn)股（超額收益出現(xiàn)在行業(yè)衰退末段到復(fù)蘇前段，隱含量在價先）；從投資和開竣工看地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈；從企業(yè)到位資金及招商證券資金鏈水平指標(biāo)關(guān)注行業(yè)風(fēng)險閾值。
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