>> 聯(lián)儲證券-11月財政數(shù)據(jù)點(diǎn)評：緊平衡下關(guān)注短期支出端增量政策-251222
| 上傳日期： |
2025/12/22 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
聯(lián)儲證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳國文,董利 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點(diǎn)：
事件：2025年12月17日，財政部公布了1-11月全國財政收支情況。一般公共預(yù)算收入20.05萬億元，一般公共預(yù)算支出24.85萬億元；政府性基金收入4.03萬億元，政府性基金支出9.21萬億元。
核心觀點(diǎn)：截至目前，財政收支增速偏弱運(yùn)行，與年初預(yù)算目標(biāo)相比，呈現(xiàn)“收入略超目標(biāo)、支出進(jìn)度滯后、政府性基金收支缺口擴(kuò)大”的特征。盡管一般公共預(yù)算收入超目標(biāo)完成，但支出進(jìn)度滯后導(dǎo)致財政資金使用效率不高；政府性基金收支缺口擴(kuò)大則反映了土地財政的脆弱性。往后看，財政緊平衡下收支端均面臨多重壓力，短期重點(diǎn)關(guān)注資金落地效率，圍繞加快資金下達(dá)撥付，推動實物工作量形成的增量政策可期，將對跨年一季度財政支出和經(jīng)濟(jì)修復(fù)形成有力支撐。
財政收入增速持續(xù)低位運(yùn)行，略超年初增長目標(biāo)。1-11月一般公共預(yù)算收入增速為0.8%，高于預(yù)定目標(biāo)0.1%，收入增長略超目標(biāo)整體延續(xù)低位運(yùn)行態(tài)勢。結(jié)構(gòu)上，中央與地方收入分化加大，中央收入降幅擴(kuò)大，地方收入增速小幅改善，對整體收入形成一定支撐。節(jié)奏上，財政收入完成進(jìn)度為91.2%，進(jìn)度略低于歷史均值進(jìn)度（91.7%），但較2024年同期（90.5%）略有提升。整體來看，財政收入保持平穩(wěn)修復(fù)態(tài)勢，但進(jìn)度略滯后于預(yù)期，主要受經(jīng)濟(jì)恢復(fù)韌性不足、稅收結(jié)構(gòu)分化及非稅收入支撐減弱等因素影響。
稅收收入增速持續(xù)改善，非稅收入降幅擴(kuò)大，結(jié)構(gòu)分化明顯。稅收收入增速提高0.1個百分點(diǎn)至1.8%，顯示稅源韌性有所增強(qiáng)。非稅收入連續(xù)7個月負(fù)增長，且降幅進(jìn)一步擴(kuò)大，拖累整體財政收入增速。主要稅種看，國內(nèi)增值稅和企業(yè)所得稅增速邊際回落，與內(nèi)需偏弱、企業(yè)盈利承壓相印證；個人所得稅與前值持平，居民收入改善有限；消費(fèi)稅小幅上升，表明消費(fèi)保持一定韌性。權(quán)益指數(shù)震蕩走強(qiáng)帶動印花稅維持較高增速。外貿(mào)相關(guān)稅種中，出口退稅降幅擴(kuò)大，關(guān)稅增幅收窄，指向出口承壓。車輛購置稅降幅擴(kuò)大，反映汽車消費(fèi)走弱。土地增值稅和契稅增速連續(xù)處于負(fù)增區(qū)間，顯示房地產(chǎn)交易和投資仍處于探底階段。
財政支出增速連續(xù)回落，地方支出壓力顯著。1-11月財政支出增速為1.4%，降幅達(dá)0.6個百分點(diǎn)，顯著低于年初預(yù)定目標(biāo)4.4%。從中央和地方看，中央支出增速略降0.1個百分點(diǎn)至6.2%，連續(xù)6個月增速下降；地方支出增速降低至0.6%，為年內(nèi)新低，反映地方財政支出約束明顯加大。地方支出回落一方面與去年基數(shù)較高有關(guān)，另一方面體現(xiàn)出財政發(fā)力前置，下半年邊際走弱的特征。
支出結(jié)構(gòu)上，基建相關(guān)支出降幅擴(kuò)大，民生支出增速高位趨緩。農(nóng)林水事務(wù)和城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)支出增速均降幅擴(kuò)大，分別達(dá)到年內(nèi)新低，拖累基建投資增速?；ㄖС鍪湛s明顯，或與新項目儲備銜接不足、資金更多用于化債等有關(guān)。民生支出方面，社會保障和就業(yè)支出增速連續(xù)3個月放緩，增速仍維持相對高位；教育支出增速連續(xù)8個月邊際放緩，顯示財政支出結(jié)構(gòu)逐步從托底擴(kuò)張向約束平衡過渡。
政府性基金收支承壓，專項債發(fā)行和使用脫節(jié)。土地出讓金收入降幅持續(xù)擴(kuò)大，拖累政府性基金收入增速由-2.8%降低至-4.9%（預(yù)定目標(biāo)0.7%）。政府性基金支出增速邊際降低-15.4%（預(yù)定目標(biāo)23.1%），增速連續(xù)4個月放緩。政府性基金收入、支出增速分別顯著低于年初目標(biāo)0.7%、23.1%。支出進(jìn)度滯后，主要源于專項債發(fā)行與項目落地不匹配。盡管地方政府專項債發(fā)行進(jìn)度達(dá)101.6%，新增專項債進(jìn)度97%（歷史均值95.3%），但土地收入不足制約地方配套資金支出能力，疊加部分項目準(zhǔn)備不足無法及時開工，導(dǎo)致資金支出進(jìn)度滯后。
風(fēng)險提示：基本面修復(fù)偏離預(yù)期，宏觀政策超預(yù)期。
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