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事件概述
　　李寧發(fā)布最新運(yùn)營狀況，25Q4李寧（不包括李寧YOUNG）流水同比實(shí)現(xiàn)低單位數(shù)下降，其中線下/電商分別為中單位數(shù)下降/持平，零售/批發(fā)分別為低單位數(shù)下降/中單位數(shù)下降。
　　大股東持續(xù)增持，李寧/李麒麟先生持股比例由年初的10.7%/10.6%提升至14.8%/14.4%，回購價(jià)格在14.96-16.9港元/股。
　　分析判斷:
　　零售流水下降，電商增速放緩。拆分來看，1）25Q4線下渠道（包括零售及批發(fā)）實(shí)現(xiàn)中單位數(shù)下降，其中零售渠道實(shí)現(xiàn)低單位數(shù)下降，批發(fā)渠道實(shí)現(xiàn)中單位數(shù)下降，我們分析零售流水好于批發(fā)主要由于直營渠道包含奧萊等業(yè)務(wù)加大力度消化庫存；2）電子商務(wù)持平、較Q3的增速放緩。截至25Q4末，李寧（不包括李寧YOUNG）店鋪數(shù)共6091家，較上季度末凈減少41家，全年至今凈減少26家，其中零售/批發(fā)店凈增-59/33家。25Q4末李寧YOUNG店數(shù)為1518家、較Q3凈增加38個(gè)，本年凈增加50個(gè)。
　　投資建議
　　考慮線下客流同比下滑、線上持續(xù)增長，維持預(yù)計(jì)公司25全年收入增長低單位數(shù)；預(yù)計(jì)在高層級市場持續(xù)優(yōu)化門店結(jié)構(gòu)。我們分析，盡管行業(yè)仍處于去庫存中、公司流水也有下降，但公司正在發(fā)生的一些變化值得期待：（1）跑鞋新品有望保持較快增長。（2）公司加大營銷投入，考慮到公司持續(xù)加大對品牌建設(shè)和核心品類的投入，成為中國奧委會及中國體育代表團(tuán)合作伙伴，進(jìn)一步加強(qiáng)對中國體育事業(yè)的支持，預(yù)計(jì)25年凈利率為高單位數(shù)。（3）長期來看，公司凈利率仍有改善空間。維持盈利預(yù)測，維持25-27年?duì)I業(yè)收入預(yù)測292.5/310.1/330.3億元，維持25-27年歸母凈利預(yù)測24.9/27.9/31.4億元，對應(yīng)維持25-27年EPS預(yù)測0.96/1.08/1.21元，2026年1月15日收盤價(jià)19.55港元對應(yīng)25/26/27年P(guān)E為20/18/16倍（1港元=0.90元人民幣），維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　庫存積壓惡化風(fēng)險(xiǎn)、終端折扣加大風(fēng)險(xiǎn)、電商增速放緩、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。