>> 東吳證券-宏觀點(diǎn)評(píng)：細(xì)微處見大勢(shì)，關(guān)注5個(gè)信息——學(xué)習(xí)政府工作報(bào)告精神-260305
| 上傳日期： |
2026/3/5 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
蘆哲，占爍 |
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核心觀點(diǎn)：今年政府工作報(bào)告在總量政策方面與市場(chǎng)預(yù)期較為一致，但在投資、消費(fèi)、綠色、財(cái)稅、民生等細(xì)節(jié)方面有較多重點(diǎn)細(xì)節(jié)信息，可以從細(xì)微處見大勢(shì)布局。一是8000億政策性金融工具，比去年增加3000億，挖掘投資潛力；二是設(shè)立1000億財(cái)政金融協(xié)同促內(nèi)需專項(xiàng)資金，從供需兩端促消費(fèi)、擴(kuò)內(nèi)需；三是能耗目標(biāo)改為碳排放目標(biāo)，單位GDP碳排放量目標(biāo)降幅3.8%，淘汰落后產(chǎn)能；四是加強(qiáng)初婚初育家庭住房保障，可以起到鼓勵(lì)婚育、地產(chǎn)去庫存、降成本促消費(fèi)三方面作用；五是調(diào)整優(yōu)化消費(fèi)稅征收范圍、稅率。
1、經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)更加務(wù)實(shí)，從“5%左右”下調(diào)至“4.5%-5.0%，在實(shí)際工作中努力爭取更好結(jié)果”，但隱含名義GDP和平減指數(shù)回升。
?、俸x：調(diào)整增長目標(biāo)是從實(shí)際出發(fā)，也是為調(diào)結(jié)構(gòu)和改革留出空間，4.5%-5.0%并非簡單的高于4.5%即可，而是以4.5%為底線，盡量爭取達(dá)到5.0%左右。同時(shí)，此前四中全會(huì)輔導(dǎo)百問指出，實(shí)現(xiàn)2035目標(biāo)對(duì)應(yīng)未來十年年均經(jīng)濟(jì)增速4.17%，“十五五”前期保持4.5-5.0%區(qū)間增速也有利于實(shí)現(xiàn)長期目標(biāo)。
?、跉v史對(duì)比：2015年目標(biāo)是“7%左右”，2016年降至“6.5%-7%”，從實(shí)際增長來看，最終2016年（6.8%）相比2015年（7.0%）下降不多。
?、垭[含名義增速和GDP平減指數(shù)：4%的赤字率和5.89萬億的財(cái)政赤字，隱含的名義GDP規(guī)模是147.25萬億，對(duì)比去年的140.2萬億，隱含名義GDP增速5%，隱含GDP平減指數(shù)為0-0.5%，兩個(gè)目標(biāo)均高于2025年實(shí)際表現(xiàn)。
2、財(cái)政政策：延續(xù)積極，但不再“超常規(guī)”，“準(zhǔn)財(cái)政”增量更多。
?。?）增量資金：三大債務(wù)融資工具總量11.89萬億，較2025年小幅增加300億。2026年赤字率4%，赤字規(guī)模5.89萬億，較去年增加2300億；用于“兩重兩新”的超長期特別國債1.3萬億，專項(xiàng)債4.4萬億，都跟去年持平；注資銀行的特別國債從去年5000億降至3000億。赤字、特別國債、專項(xiàng)債三項(xiàng)加起來看，總規(guī)模為11.89萬億，較2025年小幅增加300億。這是因?yàn)?025年為對(duì)沖潛在關(guān)稅沖擊，財(cái)政政策打足提前量，具有“超常規(guī)”的特點(diǎn)，今年潛在壓力較小，不必再“超常規(guī)”。
?。?）物價(jià)回升有望使得財(cái)政資源更充足，與赤字提高的效果相同。僅從三項(xiàng)債務(wù)融資工具的規(guī)模來看，2026年財(cái)政擴(kuò)張力度似乎有限，但物價(jià)回升帶來財(cái)政收入的自然改善，使得政府可以不通過債務(wù)融資，也能有更充裕的財(cái)政資金。我們此前報(bào)告指出，2026年全年P(guān)PI同比增速若回升1.8個(gè)百分點(diǎn)，僅此一項(xiàng)便可帶來約2600億元的額外稅收收入，實(shí)際效果相當(dāng)于赤字率提高0.2個(gè)百分點(diǎn)，從4%→4.2%。
（3）“準(zhǔn)財(cái)政”的政策性金融工具規(guī)模更大、啟動(dòng)更早，發(fā)揮擴(kuò)投資作用。今年安排8000億政策性金融工具，較去年增加3000億。回顧2025年，政策性金融工具部署于4月底的政治局會(huì)議，最終落地于四季度，整體節(jié)奏偏慢，對(duì)投資的提振效果有所折扣。2026年將相關(guān)部署前移至政府工作報(bào)告層面，并加快落地，從而更有效地穩(wěn)住投資增速。
（4）關(guān)注財(cái)稅改革：調(diào)整優(yōu)化消費(fèi)稅征收范圍和稅率。政府工作報(bào)告提出“健全地方稅體系，拓展地方稅源。調(diào)整優(yōu)化消費(fèi)稅征稅范圍、稅率，并推進(jìn)部分品目征收環(huán)節(jié)后移”。2025年消費(fèi)稅1.68萬億，主要目的是“寓禁于征”，主要針對(duì)“兩高一資”（高耗能、高污染、資源性）以及煙酒車等部分消費(fèi)品，從全球?qū)嵺`來看，可能將一些有負(fù)外部性的消費(fèi)品類納入消費(fèi)稅范圍。此外，消費(fèi)稅征收環(huán)節(jié)后移并下劃地方的改革也將進(jìn)一步推進(jìn)，既能充實(shí)地方收入，也能激勵(lì)地方改善消費(fèi)環(huán)境。
3、貨幣政策：促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本低位運(yùn)行。
政府工作報(bào)告提出“促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本低位運(yùn)行”，延續(xù)了此前2月發(fā)布的25Q4貨政報(bào)告的提法，“低位運(yùn)行”取代原來“推動(dòng)下降”，意味短期總量寬松概率下降，未來政策重心將通過維持低利率環(huán)境來緩解企業(yè)壓力，同時(shí)避免過度擠壓商業(yè)銀行的凈息差。我們?nèi)匀徽J(rèn)為今年有“降息”的空間和概率，但節(jié)奏上需要視經(jīng)濟(jì)增長和金融市場(chǎng)形勢(shì)綜合研判，基準(zhǔn)預(yù)期為主要政策利率——7天期逆回購利率或有1次“降息”操作、或有50bps左右的“降準(zhǔn)”操作。
4、消費(fèi)政策：從直接補(bǔ)貼到廣泛激活需求、降低成本。
?。?）重點(diǎn)關(guān)注：支持初婚初育家庭的保障房政策。這可能是今年影響最大的一個(gè)政策創(chuàng)新，對(duì)年輕人而言，住房成本較高，制約了婚育意愿。通過為初婚初育家庭提供更多保障房，既可以鼓勵(lì)婚育，又降低了生活成本有助于促進(jìn)消費(fèi)，還有利于房地產(chǎn)去庫存（收儲(chǔ)存量房用于保障房，保障房提供給初婚初育家庭）。
?、诤Ｍ庖延蓄愃普呗涞?。2024年5月韓國首爾政府宣布將在今后三年中為新婚夫婦提供近4400套公租房，以鼓勵(lì)生育；從2026年起，政府每年還將額外為新婚夫婦提供4000套公租房。而2023年首爾有3.6萬對(duì)夫妻登記結(jié)婚，這意味著每年11%的新婚夫婦可以住進(jìn)專屬的公租房。
?。?）推出1000億財(cái)政金融協(xié)同促內(nèi)需專項(xiàng)資金，財(cái)政金融加強(qiáng)配合。2026年政府工作報(bào)告提出設(shè)立1000億元財(cái)政金融協(xié)同促內(nèi)需專項(xiàng)資金，通過組合
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