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概況：逆回購(gòu)余額降至低位，資金面韌性依舊
　　稅期三日（16-18日），央行逆回購(gòu)僅維持常規(guī)投放，逆回購(gòu)存量余額隨之降至1160億元的低位，為2025年以來(lái)2%分位數(shù)。盡管如此，資金面依然呈自發(fā)平衡格局，R001持穩(wěn)于1.40%。稅期過(guò)后，資金面延續(xù)平穩(wěn)態(tài)勢(shì)，隔夜資金利率未見(jiàn)明顯變化，7天資金利率收于1.48%。值得注意的是，周三起拆借14天資金可跨季，R014當(dāng)日上行6bp至1.59%，其后連續(xù)回落至1.54%。對(duì)比2022-25年同期34bp的平均升幅，或反映出當(dāng)前跨季資金壓力可控，資金面韌性較足。
　　存單方面，1年期國(guó)股行存單發(fā)行價(jià)格由月初以來(lái)的1.56%-1.58%下行至1.52%-1.53%，背后是供需錯(cuò)配推動(dòng)的存單利率持續(xù)下探。需求端，隨著非銀活期存款自律管理趨嚴(yán)，部分資金轉(zhuǎn)向存單、短久期利率債等替代品種；同時(shí)，當(dāng)前債市通脹預(yù)期仍在，市場(chǎng)對(duì)久期品種參與普遍偏謹(jǐn)慎，對(duì)短期限品種的配置需求本身較大。而在供給端，存單一級(jí)市場(chǎng)并未相應(yīng)放量，本周存單到期量較高，凈融資持續(xù)為負(fù)，凈償還規(guī)模4146億元。
　　展望：存單利率或仍有低位運(yùn)行的基礎(chǔ)
　　往后看，存單利率仍有低位運(yùn)行的基礎(chǔ)，但需關(guān)注跨季資金收斂可能帶來(lái)的短期波動(dòng)，后續(xù)存單一級(jí)價(jià)格下限或在1.50%附近。
　　資金方面，下周（3月23-27日），跨季臨近疊加政府債繳款壓力抬升，資金面或出現(xiàn)小幅波動(dòng)。結(jié)合歷史來(lái)看，2025下半年季末周首日7天資金波動(dòng)相對(duì)溫和，而參考往年3月跨季時(shí)點(diǎn)（21-25年），同期波幅平均達(dá)57bp。不過(guò)，當(dāng)前資金面韌性較足，可跨季的14天資金價(jià)格也維持在1.54%的舒適點(diǎn)位，或?yàn)槠椒€(wěn)跨季提供支撐。并且利好因素在于，下周25日MLF常規(guī)續(xù)作，疊加資金整體回籠壓力不大。在此背景下，本輪跨季表現(xiàn)或與2025下半年接近，即資金面有擾動(dòng)，但大幅收緊風(fēng)險(xiǎn)有限，預(yù)計(jì)7天資金在25日當(dāng)日的上行幅度或控制在10bp以內(nèi)。
　　公開(kāi)市場(chǎng)：3月23-27日，逆回購(gòu)到期2423億元
　　3月23-27日，公開(kāi)市場(chǎng)合計(jì)到期6923億元，其中逆回購(gòu)到期2423億元，到期壓力較前一周有所提升，不過(guò)仍低于歷史中性水平（2025年以來(lái)逆回購(gòu)單周到期中位數(shù)為9559億元）；MLF到期4500億元。此外，下周也是MLF續(xù)作窗口，關(guān)注央行續(xù)作情況。
　　政府債：3月23-27日，凈繳款預(yù)計(jì)為6064億元
　　下周政府債繳款額預(yù)計(jì)為5664億元，疊加1只未披露規(guī)模的貼現(xiàn)國(guó)債，我們估算實(shí)際政府債凈繳款規(guī)模約為6064億元，繳款壓力升至年內(nèi)次高點(diǎn)。
　　票據(jù)市場(chǎng)：利率轉(zhuǎn)為下行，大行持續(xù)凈買入
　　1M票據(jù)較前一周下行5bp至1.55%，3M下行5bp至1.43%，6M下行6bp至1.17%。在此期間（16-19日），大行凈買入79億元，3月以來(lái)凈買入184億元。
　　同業(yè)存單：到期壓力有所回落
　　下周（3月23-27日）存單到期6993億元，較前一周的11733億元回落，略高于歷史中性水平（2025年以來(lái)存單單周到期中位數(shù)為6684億元）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化；貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。