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投資要點(diǎn)
　　業(yè)績符合我們此前預(yù)期：2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入335.60億元，同比+35.2%，歸母凈利潤58.87億元，同比+32.7%；其中2025H2，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入186.8億元，同比+32.0%，歸母凈利潤31.94億元，同比+25.1%。
　　門店擴(kuò)張帶動收入增長，利潤率相對穩(wěn)定：分業(yè)務(wù)看，25年商品及設(shè)備銷售實(shí)現(xiàn)327.66億元，同比+35.3%，加盟及相關(guān)服務(wù)收入實(shí)現(xiàn)7.94億元，同比+28.0%。盈利能力相對穩(wěn)定。全年毛利率31.14%，同比-1.3pct，其中商品及設(shè)備銷售毛利率29.9%，同比-1.3pct，主要系收入結(jié)構(gòu)變化及原材料采購成本上升；加盟及相關(guān)服務(wù)收入毛利率82.6%，同比+2.2pct，主要系門店擴(kuò)張規(guī)模效應(yīng)。25年銷售及分銷開支/行政開支/研發(fā)開支費(fèi)率分別為6.1%/3.2%/0.3%，同比-0.4pct/+0.2pct/-0.1pct。歸母凈利率17.7%，同比-0.3pct。
　　內(nèi)地快速開店：截止2025年底，門店總數(shù)59823家，其中2025H1及2025H2分別凈開6535/6809家（包含福鹿家約1354家門店收購）。其中：1）截至25年底，內(nèi)地門店數(shù)55356家，較24年底凈開13344家；按城市分部來看，25年全年一線/新一線/二線/三線以下城市分別凈開店648家/1893家/2966家/8261家，25年底門店數(shù)2635/10036/10566/32119家，憑借供應(yīng)鏈、品牌優(yōu)勢及運(yùn)營體系支撐，持續(xù)擴(kuò)張下沉。2）截至25年底，海外門店4467家，經(jīng)營調(diào)整，門店略有減少，24年同期4895家。
　　聚焦門店經(jīng)營質(zhì)量提升：2026年，公司將鞏固在中國現(xiàn)制飲品行業(yè)領(lǐng)先地位，持續(xù)提升門店經(jīng)營質(zhì)量，海外市場預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈開店。同時圍繞“真鮮純”研發(fā)提升產(chǎn)品品質(zhì)；推動數(shù)字化和智能化，提升運(yùn)營效率；持續(xù)深耕品牌IP，擴(kuò)大品牌影響力。
　　盈利預(yù)測與投資評級：蜜雪集團(tuán)作為平價現(xiàn)制飲品龍頭，自建端對端全流程供應(yīng)鏈體系打造核心壁壘，IP化品牌營銷塑造品牌心智。公司以加盟模式深耕下沉市場，推進(jìn)品牌出海，持續(xù)鞏固行業(yè)地位?；陂_店放緩和毛利率承壓，下調(diào)公司2026、2027年和新增2028年盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)2026-2028年歸母凈利潤分別為62.5/71.1/80.2億元（2026/2027年前值為65.2/73.0億元），對應(yīng)PE為18/16/14倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險提示：市場競爭加劇，消費(fèi)需求增長不足，海外門店擴(kuò)張不及預(yù)期，品牌價值和形象受損。