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永興股份發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收42.87億元（yoy+13.88%），歸母凈利8.61億元（yoy+4.87%），扣非凈利8.14億元（yoy+4.89%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.37億元（yoy+6.90%，qoq-12.57%），歸母凈利1.15億元（yoy-33.28%，qoq-59.60%）。公司2025年歸母凈利略低于我們此前預(yù)期（9.19億），主因1）資產(chǎn)減值超預(yù)期（李坑一廠項(xiàng)目計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備5655萬(wàn)元）；2）垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目噸發(fā)電量略低于預(yù)期。公司積極拓展陳腐垃圾、工業(yè)垃圾、供熱業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)2026-28年公司歸母凈利或穩(wěn)中有增，同時(shí)分紅比例較高，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　2025年垃圾焚燒量/上網(wǎng)電量同比+18/+9%，各項(xiàng)指標(biāo)穩(wěn)健增長(zhǎng)
　　 截至2025年底，公司控股運(yùn)營(yíng)16個(gè)垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目，設(shè)計(jì)處理能力合計(jì)34,690噸/日（yoy+8%，主因年內(nèi)收購(gòu)忻州市潔晉發(fā)電有限公司41%股份后持股90%，于5月正式并表）。2025年公司垃圾焚燒項(xiàng)目垃圾進(jìn)廠總量1096.43萬(wàn)噸（yoy+18.1%），發(fā)電量52.75億度（yoy+12.9%），上網(wǎng)電量45.07億度（yoy+9.3%），各項(xiàng)指標(biāo)均穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　積極拓展多源固廢處理服務(wù)，探索海內(nèi)外業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)
　　公司積極拓展多源固廢處理服務(wù)，2025年公司順利實(shí)施興豐應(yīng)急填埋場(chǎng)存量垃圾開(kāi)挖處置等項(xiàng)目，累計(jì)摻燒存量垃圾約160萬(wàn)噸；垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目為周邊工業(yè)企業(yè)提供蒸汽合計(jì)約21萬(wàn)噸（yoy+28%），同時(shí)移動(dòng)儲(chǔ)能供熱項(xiàng)目已在多個(gè)下屬項(xiàng)目投入運(yùn)營(yíng)。2025年內(nèi)公司完成對(duì)潔晉公司控股權(quán)的收購(gòu)，且繼2024年12月成立越南子公司后，2025年公司全資設(shè)立環(huán)興香港公司，進(jìn)一步搭建國(guó)際化發(fā)展平臺(tái)。公司積極把握行業(yè)發(fā)展機(jī)遇，通過(guò)對(duì)外項(xiàng)目拓展、收并購(gòu)等方式擴(kuò)大業(yè)務(wù)區(qū)域布局，業(yè)務(wù)規(guī)模仍有提升空間。
　　發(fā)布2026-2028年分紅規(guī)劃，延續(xù)高分紅承諾彰顯發(fā)展信心
　　上市以來(lái)公司每股股息與分紅比例均實(shí)現(xiàn)逐年增長(zhǎng)，2023/24/25年每股股息0.52/0.60/0.63元，分紅比例63.7/65.8/65.9%。公司于3月27日發(fā)布2026-2028年股東分紅回報(bào)規(guī)劃，承諾每年度分紅比例不低于合并報(bào)表歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)的60%，延續(xù)了2023-2025年高分紅承諾（利潤(rùn)分配總額不少于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的可分配利潤(rùn)的60%），穩(wěn)定投資者回報(bào)預(yù)期。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們預(yù)計(jì)公司2026-28年歸母凈利潤(rùn)9.7/11.0/12.1億元（較前值-6/-5/-%），對(duì)應(yīng)2026年EPS為1.08元，調(diào)整主因2025年垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目噸發(fā)電量低于預(yù)期，下調(diào)噸發(fā)電量預(yù)測(cè)。可比公司2026年Wind一致預(yù)期PE均值為12.3倍，考慮公司單體項(xiàng)目規(guī)模較大盈利能力較強(qiáng)，承諾2026-28年分紅比例不低于60%，給予公司2026年18.5倍PE，目標(biāo)價(jià)19.98元（前值18.67元，對(duì)應(yīng)2025年18.3倍PE），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電價(jià)補(bǔ)貼政策變化，應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)，陳腐垃圾摻燒不及預(yù)期。