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事件描述
　　公司發(fā)布2025全年業(yè)績公告，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入864.6億元（+0.1%），毛利率7.8%（-2.7pct），歸母凈利潤0.6億元（-94.7%），核心凈利潤2.6億元（-83.5%）。
　　事件評論
　　業(yè)績下滑主要受毛利率及權(quán)益比降低的拖累。2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入864.6億元（+0.1%），歸母凈利潤0.6億元（-94.7%），營收基本持平但業(yè)績同比出現(xiàn)較大下滑，主因結(jié)算毛利率持續(xù)下行及少數(shù)股東損益占比大幅提升。受行業(yè)仍處調(diào)整周期及低毛利率項(xiàng)目集中結(jié)轉(zhuǎn)影響，2025年毛利率下滑2.7pct至7.8%；少數(shù)股東損益17.2億元（2024年為4.3億元），同比大幅增長，少數(shù)股東損益占比同比提升67pct至97%，對歸母業(yè)績形成較大拖累。公司減值規(guī)模有所收斂，2025年計(jì)提存貨減值15.7億元，較2024年減少7.1億元。截至2025年末，公司合同負(fù)債/開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算收入=0.8X，預(yù)計(jì)短期結(jié)算毛利率和結(jié)算資源量仍將面臨行業(yè)性壓力，但隨著新貨進(jìn)入結(jié)算通道，業(yè)績有望改善。
　　銷售穩(wěn)居千億規(guī)模，投資聚焦核心六城。銷售方面，公司2025年實(shí)現(xiàn)銷售金額1062億元（-7.3%），連續(xù)三年穩(wěn)居千億規(guī)模陣營，2025年銷售排名穩(wěn)居行業(yè)第九，保持頭部地位；核心六城（北上廣深杭成）實(shí)現(xiàn)銷售金額909億元，占比達(dá)85.6%，高度聚焦一線及強(qiáng)二線城市。拿地方面，公司保持積極審慎，年內(nèi)新增25宗土地，新增土儲278萬平方米，權(quán)益投資額244億元，核心六城權(quán)益投資占比達(dá)96%，且未在土地市場過熱時(shí)盲目追高，結(jié)構(gòu)性把握低溢價(jià)窗口，并加強(qiáng)與資源型企業(yè)合作，2025年拿地平均溢價(jià)率僅9.3%，大幅低于TOP10房企均值。資源方面，截至2025年末，公司未結(jié)算總土儲1855萬平方米，一二線城市占比達(dá)94%，總未售貨值3328億元，核心六城占比達(dá)75%，保持優(yōu)質(zhì)充裕。2026年公司在手可售資源2213億元，銷售目標(biāo)維持千億規(guī)模，投資目標(biāo)設(shè)定300億元權(quán)益金額，堅(jiān)持去庫存、精投資、穩(wěn)業(yè)績、防風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)營策略，穩(wěn)健發(fā)展。
　　融資成本行業(yè)領(lǐng)先，三道紅線維持綠檔。截至2025年末，公司現(xiàn)金及存款總額約467.6億元，在手資金充裕；全年加權(quán)平均借貸年利率為3.05%，同比下降44BP，處于行業(yè)低位且持續(xù)優(yōu)化；有息負(fù)債1048.3億元，同比微增0.9%，債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，一年以內(nèi)到期債務(wù)占比為26%。公司2025年末資產(chǎn)負(fù)債率為65.5%、凈借貸比率54.9%、現(xiàn)金短債比1.7倍，三道紅線保持綠檔，財(cái)務(wù)健康安全，獲兩大評級機(jī)構(gòu)投資級評級，展望“穩(wěn)定”。
　　投資建議：銷售穩(wěn)居千億規(guī)模，業(yè)績階段性承壓。2025年公司營收基本持平（864.6億元，同比+0.1%），但業(yè)績出現(xiàn)較大下滑（0.6億元，同比-94.7%），主因結(jié)算毛利率持續(xù)下行及少數(shù)股東損益占比大幅提升；減值規(guī)模有所收斂，預(yù)計(jì)短期結(jié)算毛利率和結(jié)算資源量仍將面臨行業(yè)性壓力。銷售排名保持前十，銷售金額穩(wěn)居千億規(guī)模，投資聚焦核心六城，拿地溢價(jià)率大幅低于TOP10房企均值。公司在手資金充裕，融資成本屬行業(yè)領(lǐng)先水平且持續(xù)優(yōu)化，三道紅線維持綠檔。預(yù)測公司2026~2028年歸母凈利潤分別為1.8/3.5/5.8億元，同比分別為+225%/+96%/+66%，對應(yīng)PE為73/37/23，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、房地產(chǎn)行業(yè)銷售復(fù)蘇不及預(yù)期；
　　2、老貨仍有去化壓力。