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核心觀點(diǎn)
　　社融同比少增，增速環(huán)比回落：3月新增社融5.23萬(wàn)億元，同比少增6701億元；截至3月末，社融存量同比+7.9%，較上月下行0.3 pct。政府債繼續(xù)受高基數(shù)影響，拖累社融增長(zhǎng)，信貸或受地緣風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)，同時(shí)，票據(jù)沖量不顯著，結(jié)構(gòu)優(yōu)化成為主線。M1、M2增速邊際回落；非銀存款好于去年同期，居民存款搬家繼續(xù)。
　　企業(yè)債為社融增量的主要貢獻(xiàn)，人民幣貸款和政府債均形成拖累：3月，人民幣貸款增加3.15萬(wàn)億元，同比少增6708億元，需求仍偏弱，同時(shí)短期或受地緣風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)。新增政府債1.16萬(wàn)億元，同比少增3244億元，主要受去年同期高基數(shù)影響。從新發(fā)行絕對(duì)量來(lái)看，3月政府債發(fā)行規(guī)模不低，約2.47萬(wàn)億元，較去年同期增加1778億元，但償還量有所增加。企業(yè)債增加3945億元，同比多增4850億元，債券融資對(duì)信貸的分流效應(yīng)進(jìn)一步顯現(xiàn)。非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資同比多增16億元，表外融資同比少增2904億元，其中，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票增加1259億元，同比少增2373億元。
　　信貸或受地緣風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)，結(jié)構(gòu)優(yōu)化成為主線：3月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額同比+5.7%，較上月-0.3pct。3月單月，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款增加2.99萬(wàn)億元，同比少增6500億元，居民與企業(yè)部門(mén)信貸需求均偏弱。居民貸款增加4909億元，同比少增4944億元；其中，短期貸款增加1956億元，同比少增2885億元；中長(zhǎng)期貸款增加2953億元，同比少增2094億元，3月百?gòu)?qiáng)房企銷售額同比-23.4%，較1-2月收窄3.7pct，但從價(jià)格來(lái)看，百城二手房銷售均價(jià)同比-8.55%，預(yù)計(jì)居民按揭貸款需求仍受影響。企業(yè)貸款增加2.66萬(wàn)億元，同比少增1800億元；中長(zhǎng)貸增加1.35萬(wàn)億元，同比少增2300億元，不排除部分行業(yè)企業(yè)生產(chǎn)需求受地緣沖突加劇的擾動(dòng)；短期貸款增加1.48萬(wàn)億元，同比多增400億元；票據(jù)融資減少1911億元，同比少減75億元。
　　 M1、M2增速邊際小幅回落，居民存款搬家延續(xù)：3月，M1和M2分別同比+5.1%、+8.5%，增速環(huán)比分別-0.8pct、-0.5pct，但仍處于相對(duì)較高水平，流動(dòng)性延續(xù)適度寬松。M1-M2剪刀差為-3.4%，環(huán)比擴(kuò)大0.3pct。3月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣存款同比+8.6%，增速環(huán)比-0.1pct。3月單月，金融機(jī)構(gòu)人民幣存款增加4.47萬(wàn)億元，同比多增2200億元；其中，居民存款增加2.44萬(wàn)億元，同比少增6500億元，企業(yè)存款增加2.72萬(wàn)億元，同比少增1155億元；財(cái)政存款減少7394億元，同比少減316億元。非銀存款減少8100億元，同比少減6010億元，一方面受去年同期低基數(shù)影響，另一方面，居民存款搬家繼續(xù)演繹，預(yù)計(jì)季末理財(cái)回表力度弱于去年同期。
　　投資建議：信貸短期或受地緣風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)，結(jié)構(gòu)優(yōu)化延續(xù)。2026Q1貨幣政策例會(huì)延續(xù)適度寬松，并精準(zhǔn)地引導(dǎo)金融資源流向重點(diǎn)領(lǐng)域，通過(guò)利率機(jī)制優(yōu)化與負(fù)債成本紅利為銀行息差提供緩沖。在低利率與中長(zhǎng)期資金加速入市的環(huán)境下，銀行板塊高股息、低估值的紅利屬性仍對(duì)險(xiǎn)資等長(zhǎng)線資金具備持續(xù)吸引力，加速估值定價(jià)重構(gòu)。業(yè)績(jī)基本面改善趨勢(shì)不變，疊加地緣政治影響下資金避險(xiǎn)需求回升，銀行估值有望韌性延續(xù)。我們繼續(xù)看好銀行板塊紅利價(jià)值，維持推薦評(píng)級(jí)。個(gè)股推薦工商銀行（601398）、農(nóng)業(yè)銀行（601288）、郵儲(chǔ)銀行（601658）、招商銀行（600036）、寧波銀行（002142）、常熟銀行（601128）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量惡化風(fēng)險(xiǎn)；利率下行，NIM承壓風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)稅沖擊，需求走弱風(fēng)險(xiǎn)。