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事件：燕京啤酒25年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入153.3億元，同比+4.5%；歸母凈利潤16.8億元，同比+59.1%；扣非歸母凈利潤15.2億元，同比+46.3%。其中，25Q4實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入19億元，同比+4.4%；歸母凈利潤-0.9億元，同比減虧；扣非歸母凈利潤-1.6億元，同比減虧。
　　25年量價(jià)齊升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)。1）拆分量價(jià)來看：2025年啤酒銷量405.30萬千升，同比+1.2%；2025年ASP約3783元/千升，同比+3.3%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)驅(qū)動(dòng)噸價(jià)持續(xù)上行。其中25Q4銷量/ASP增速分別為+0.1%/+4.2%。2）分產(chǎn)品看：2025年中高檔產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入92.63億元，同比+4.5%，其中核心大單品燕京U8銷量90萬千升，同比+29.3%；普通產(chǎn)品收入43.05億元，同比-1.4%，結(jié)構(gòu)優(yōu)化趨勢(shì)明確。公司非啤酒業(yè)務(wù)快速拓展，倍斯特汽水全國營銷全面啟動(dòng)，水、茶飲料等品類分別實(shí)現(xiàn)收入1735萬元/1.44億元，同比+19.5%/+36.0%，第二成長曲線逐步培育。3）分渠道看：2025年傳統(tǒng)渠道/KA渠道/電商渠道實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入144.94/4.93/3.47億元，同比+4.1%/+1.3%/+35.8%，電商渠道成為渠道增長核心引擎。4 ）分區(qū)域看：2025年華北/華南/華東/華中/西北區(qū)域收入82.44/38.82/13.72/11.70/6.65億元，同比+5.3%/+0.9%/+2.5%/+7.5%/+18.1%，西北區(qū)域增長亮眼，全國化市場(chǎng)布局更趨均衡。
　　全年盈利大幅改善，費(fèi)用管控精準(zhǔn)提效。1）25年/25Q4公司毛利率分別為43.56%/17.9%，同比+2.84/+8.04pcts。25年中高檔產(chǎn)品毛利率52.02%，同比+3.93pcts，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)與成本管控雙重驅(qū)動(dòng)毛利率改善。2）25年/25Q4公司銷售費(fèi)用率分別為11.09%/7.57%，同比+0.27/+4.97pcts，主要系公司加強(qiáng)品牌活動(dòng)投入。3）25年/25Q4管理費(fèi)用率分別為9.78%/6.51%，同比-0.92/-0.52pcts。4）綜合來看，25年/25Q4公司銷售凈利率達(dá)到13.09%/-2.62%，同比+4.07/+7.84pcts。公司高度重視股東回報(bào)，2025年分紅總額8.46億元，占?xì)w母凈利潤的50.4%，上市以來累計(jì)現(xiàn)金分紅近48億元，股東回報(bào)行業(yè)領(lǐng)先。
　　大單品戰(zhàn)略縱深推進(jìn)，“十五五”規(guī)劃開啟新征程。公司以大單品為核心抓手，新業(yè)務(wù)培育與戰(zhàn)略規(guī)劃同步落地，長期增長動(dòng)能充沛。1）產(chǎn)品端：燕京U8領(lǐng)銜全國大單品戰(zhàn)略，25年銷量90萬千升，占總銷量超20%，成為業(yè)績?cè)鲩L核心引擎；高端全麥新品A10于26年正式上市，獅王精釀、V10精釀白啤等高端矩陣持續(xù)完善，產(chǎn)品梯隊(duì)不斷優(yōu)化。2）市場(chǎng)端：公司推進(jìn)“百縣工程”深化市場(chǎng)形態(tài)升級(jí)，啟動(dòng)“百城工程”提升高階市場(chǎng)，繼續(xù)在全國布局燕京酒號(hào)門店，在一線城市打造獅王精釀旗艦店。3）戰(zhàn)略方面：發(fā)布“十五五”戰(zhàn)略規(guī)劃，以啤酒主業(yè)為核，飲料與健康食品為兩翼；其中飲料業(yè)務(wù)全力打造“倍斯特”汽水全國大單品，打造“倍爽倍歡樂”IP。公司作為國產(chǎn)啤酒頭部企業(yè)，盈利能力有望持續(xù)向行業(yè)龍頭靠攏，在餐飲渠道持續(xù)修復(fù)與行業(yè)集中度提升的背景下，高質(zhì)量增長動(dòng)能充沛。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：我們維持公司2026-2027年歸母凈利潤預(yù)測(cè)分別為20.09/23.05億元，引入2028年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為26.08億元，折合2026-2028年EPS分別為0.71/0.82/0.93元，對(duì)應(yīng)PE分別為19x/16x/14x，燕京啤酒是國內(nèi)頭部啤酒品牌之一，借助大單品U8的快速放量有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績的持續(xù)增長，且公司降本增效的空間較大，利潤具有一定彈性空間，我們維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本上漲快于預(yù)期；區(qū)域競(jìng)爭加?。淮髥纹吠卣沟陀陬A(yù)期。