>> 華泰證券-固收專題研究：補齊離岸人民幣利率風險管理的“最后一環(huán)”—港交所國債期貨面市在即-260629
| 上傳日期： |
2026/6/29 |
大小： |
876KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強,仇文竹,吳宇航 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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報告核心觀點
2026年6月18日，港交所宣布擬于8月3日推出5年期中國國債期貨，該產(chǎn)品是離岸市場唯一以境內(nèi)中國國債為基準的場內(nèi)利率工具。此前債券通解決了外資買入人民幣債券的入口，互換通、NDIRS提供了場外風險管理渠道，本次國債期貨則補上標準化、可日內(nèi)交易的場內(nèi)久期管理工具。疊加QFI獲準參與境內(nèi)國債期貨套保，外資配置人民幣債券后的風險管理鏈條趨于完整。從更長遠看，工具鏈補齊有助于提升人民幣債券的交易性與全球配置吸引力，完善離岸人民幣利率定價基準，為人民幣國際化行穩(wěn)致遠提供堅實的支撐。
重啟基礎：外資持債與市場生態(tài)今非昔比
2017年4月，港交所曾推出離岸市場首只以境內(nèi)中國國債為標的的5年期國債期貨，但產(chǎn)品交投持續(xù)清淡，年末合約到期后未再續(xù)作。彼時境外持債規(guī)模有限，債券通尚未開通，境內(nèi)國債期貨也未對外開放，跨市場交易、清算與做市生態(tài)尚未成形。如今，境外機構持有銀行間債券約3.2萬億元，其中國債約2萬億元；2026年前5個月，債券通月均成交約9700億元，互換通配套也日益完善?，F(xiàn)券規(guī)模、客戶基礎與市場基礎設施的改善，為產(chǎn)品重啟提供了更扎實的條件。
產(chǎn)品設計：面值更小、現(xiàn)金交割、籃子更聚焦
港交所合約在面值、交易安排和交割定價方面均有針對性設計：1、面值50萬元，約為中金所TF的一半，便于離岸賬戶精細化進行久期管理；2、合約掛牌最近兩個季月，9:30-16:30連續(xù)交易，列為假期交易合約；3、交割采用現(xiàn)金結算，一籃子國債從待償期4-5.25年的國債中選取日均成交額最高的兩只，按2/3和1/3加權，于最后交易日前20個交易日確定。與2017年相比，籃子由三只減至兩只，期限范圍收窄，選券標準更聚焦。不過，一籃子國債與實際持倉的久期匹配度仍是影響套保效果的關鍵變量。
市場影響：補齊工具鏈，推動在岸與離岸聯(lián)動
中金所TF采用實物交割，定價圍繞CTD和基差波動展開；港交所合約采用現(xiàn)金結算，參考價錨定在岸國債籃子，更便于離岸賬戶調(diào)整久期。兩類合約都以在岸國債為底層定價基礎，價格因而具有聯(lián)動性。但參與者結構、交割方式、交易時段、資金成本和跨境安排不同，跨市場基差仍可能持續(xù)存在。港交所國債期貨既可用于債券組合套保，也可服務指數(shù)及被動資金的現(xiàn)金管理，并為具備兩地準入條件的機構提供跨市場利差交易工具。長期看，這有助于提高外資持倉穩(wěn)定性，進一步完善香港的離岸人民幣風險管理生態(tài)。
落地關鍵：做市生態(tài)與多元參與決定流動性
初期市場流動性預計主要來自三方：持有在岸現(xiàn)券、有天然對沖需求的配置盤，提供連續(xù)雙邊報價的做市商，以及跨市場尋找相對價值機會的交易資金。此外，港交所計劃推出流通量提供者及其他優(yōu)惠計劃，并擬自開始交易日起六個月豁免證監(jiān)會征費，上市后應重點觀察買賣價差與盤口深度、成交持倉比例、參與者結構是否多元，以及是否存在跨市場的穩(wěn)定基差。當然，從掛牌到成為成熟的場內(nèi)期貨品種仍需培育，但工具補全或將持續(xù)增強人民幣債券的交易性與全球配置屬性。
風險提示：上市進度或初期流動性不及預期，跨市場基差波動超預期，跨境資金流動與人民幣匯率波動。
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