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研究結(jié)論
　　大類資產(chǎn)共有因子包括增長預(yù)期、利率預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。三季度K型預(yù)期或?qū)⒊尸F(xiàn)短期收斂而后繼續(xù)分化的過程；海外短期通脹壓力緩解但長期約束仍強(qiáng)，美債收益率曲線趨于陡峭，境內(nèi)利率預(yù)期整體平穩(wěn)；中東事件無論實(shí)際走向尾聲還是情緒逐步鈍化，均有利于風(fēng)險(xiǎn)偏好回升。
　　增長預(yù)期：K型預(yù)期分化，收斂而后持續(xù)。增長預(yù)期的核心是經(jīng)濟(jì)周期。7月以來，市場開始有K型收斂的預(yù)期，但收斂或難一蹴而就。三季度K型預(yù)期或?qū)⒊尸F(xiàn)短期收斂而后繼續(xù)分化的過程。
　　利率預(yù)期：美債利率走陡，境內(nèi)利率平穩(wěn)。利率預(yù)期的背后是貨幣周期。海外利率三季度主要考慮地緣、厄爾尼諾、AI資本開支和政策因素。當(dāng)前影響美國短期通脹的因素有所緩解，影響長期通脹的因素仍然堅(jiān)挺。美債利率近期呈陡峭化趨勢。境內(nèi)利率受上述因素影響小，利率預(yù)期整體平穩(wěn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：風(fēng)險(xiǎn)偏好整體抬升。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)通常圍繞事件沖擊。下半年事件主要包括地緣不確定性和厄爾尼諾，影響風(fēng)險(xiǎn)偏好和商品供需。中東事件無論是實(shí)際走向尾聲還是情緒上的鈍化，風(fēng)險(xiǎn)偏好整體抬升。油價(jià)下行但不排除短期反彈，沖突進(jìn)一步強(qiáng)化了“電氣化”和安全需求，對(duì)銅、鋰有利，對(duì)石油天然氣長期需求形成壓制。厄爾尼諾則主要影響部分農(nóng)產(chǎn)品供給和電力需求。
　　三季度戰(zhàn)略資產(chǎn)配置：股票結(jié)構(gòu)分化，商品仍有機(jī)會(huì)?；凇顿Y產(chǎn)配置以預(yù)期思維擇主線》，7月主線境內(nèi)在增長，境外在利率。但增長難以持續(xù)構(gòu)成主線，三季度境內(nèi)主線有很大概率在中期重回風(fēng)險(xiǎn)偏好。境外則在利率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)之間。在此基礎(chǔ)上，可得三季度資產(chǎn)觀點(diǎn)和配置建議。
　　權(quán)益：短期啞鈴，中期科技。境內(nèi)7月主線不在風(fēng)險(xiǎn)偏好在增長，包括傳統(tǒng)增長和新興增長。對(duì)應(yīng)風(fēng)格從風(fēng)偏相關(guān)性高的板塊擴(kuò)散到新興/傳統(tǒng)增長相關(guān)性高的板塊，呈現(xiàn)為短期風(fēng)格的均衡。但如前文所述，K型收斂不會(huì)一蹴而就，三季度AI仍是主線，因此短期考慮啞鈴配置，中期回歸主線。在科技板塊中，借鑒2021年新能源板塊的輪動(dòng)規(guī)律，科技在下游現(xiàn)象級(jí)應(yīng)用普及前，大概率繼續(xù)往上游輪動(dòng)。例如，當(dāng)前科創(chuàng)50相比創(chuàng)業(yè)50短期或有更高的性價(jià)比，相關(guān)ETF：科創(chuàng)50ETF華安（588280）等。港股受益K型收斂的預(yù)期短期有一定機(jī)會(huì)，港股紅利存在配置機(jī)會(huì)，相關(guān)ETF：港股紅利低波ETF景順（159569）等。但港股不具備AI上游優(yōu)勢企業(yè)，海外利率仍有不確定性（美聯(lián)儲(chǔ)有鴿派傾向，但歐洲日本仍有加息預(yù)期），港股大的機(jī)會(huì)仍需等待。
　　商品：多點(diǎn)開花，黃金不空。三季度商品機(jī)會(huì)主要來自四方面：一是地緣擾動(dòng)和厄爾尼諾帶來的供給沖擊，其中部分化工品價(jià)格存在下行壓力，棕櫚油、橡膠和煤炭或受益；二是電氣化和AI帶來的結(jié)構(gòu)性需求，長期利好銅、鋰；三是發(fā)達(dá)國家財(cái)政擴(kuò)張和財(cái)政可持續(xù)性擔(dān)憂帶來的實(shí)物資產(chǎn)配置需求；四是美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期轉(zhuǎn)向可能為全球定價(jià)的貴金屬和工業(yè)品提供流動(dòng)性支撐。黃金今年應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注投資屬性，三季度美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期強(qiáng)化以及美元信用擾動(dòng)均可能形成支撐，整體不悲觀；但當(dāng)前動(dòng)能仍弱、上漲分歧較大，短期尚不具備快速抬升的基礎(chǔ)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　極端風(fēng)險(xiǎn)事件，例如中美關(guān)系、全球地緣超預(yù)期事件等，可能打破統(tǒng)計(jì)上的歷史規(guī)律；量化模型失效的風(fēng)險(xiǎn)，歷史數(shù)據(jù)對(duì)未來的指引效果有限。