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預(yù)計(jì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行+中長(zhǎng)期資金入市，有望驅(qū)動(dòng)銀行下一輪行情。
　　理論：銀行行情判斷框架
　?。?）DDM模型是合適的估值模型?？紤]大部分投資者投資銀行股主要賺：資本利得+分紅，因此對(duì)投資者來(lái)說(shuō)：股利貼現(xiàn)模型（下稱(chēng)DDM模型）是合適的估值方法：①估值原理：股權(quán)價(jià)值=未來(lái)可分紅金額的貼現(xiàn)價(jià)值。②影響要素：分子端，由預(yù)期盈利能力（如ROE等）決定；分母端，由貼現(xiàn)率（反映無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、風(fēng)險(xiǎn)偏好、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)）等因素決定。
　?。?）銀行行情驅(qū)動(dòng)力，往往源自分子端和分母端的同步共振，同時(shí)若微觀籌碼結(jié)構(gòu)配合，則將進(jìn)一步強(qiáng)化銀行行情演繹。①板塊預(yù)期思維。主要借助DDM模型來(lái)判斷銀行未來(lái)表現(xiàn)，拆分來(lái)看：分子端，絕對(duì)收益主要看銀行基本面是否會(huì)邊際改善，相對(duì)收益主要看銀行較其他板塊有無(wú)相對(duì)美；分母端，重點(diǎn)看無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好、銀行板塊風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)等變化。②微觀籌碼結(jié)構(gòu)。主要關(guān)注增量資金投資偏好，一般來(lái)說(shuō)低風(fēng)險(xiǎn)偏好的資金入市如險(xiǎn)資，則有利于銀行板塊行情。
　　復(fù)盤(pán)：拆解歷次銀行行情
　　復(fù)盤(pán)2010年以來(lái)銀行板塊的6次上漲行情，行情驅(qū)動(dòng)的常見(jiàn)組合有：①基本面（分子端）改善+風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)改善，典型行情階段如2012年12月-2013年2月、2016年2月-2018年2月、2020年3月-2021年2月；②基本面（分子端）有相對(duì)美+無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行+增量資金入市，若疊加市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，銀行行情將進(jìn)一步放大。典型行情階段如2014年10月-2015年6月、2019年1月-2020年1月、2023年12月-2025年7月。
　　預(yù)判：下輪銀行行情推演
　　我們認(rèn)為下輪銀行的啟動(dòng)可能來(lái)自以下三種情況：
　　（1）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行+增量資金入市。我們預(yù)計(jì)發(fā)生概率比較高，主要考慮：①經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)仍有修復(fù)空間，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)低利率環(huán)境或?qū)㈤L(zhǎng)期延續(xù)。年初以來(lái)10年期國(guó)債收益率震蕩下行，截至2026年7月13日，10年期國(guó)債收益率為1.74%，處在過(guò)去十年6%低分位數(shù)。②以險(xiǎn)資為代表的中長(zhǎng)期資金入市。銀行板塊增量資金主要源自追求股息的絕對(duì)收益資金，銀行長(zhǎng)期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，股息高波動(dòng)率低，適配以險(xiǎn)資為代表的追求股息的絕對(duì)收益資金偏好。銀行板塊增量資金潛在還來(lái)源于居民存款搬家，當(dāng)前存款利率較低，“存銀行不如買(mǎi)銀行”成為現(xiàn)實(shí)；同時(shí)全球資金分散配置需求上升，全球范圍來(lái)看中國(guó)經(jīng)濟(jì)具有中長(zhǎng)期韌性，A股藍(lán)籌股估值水平明顯低于海外市場(chǎng)，外資參與中國(guó)資本市場(chǎng)體量有望增長(zhǎng)。
　　（2）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行+增量資金入市+市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降。我們預(yù)計(jì)發(fā)生概率為中高，主要考慮市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好或?qū)⒊掷m(xù)維持在中高水平，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行和增量增資金入市類(lèi)似前文。風(fēng)險(xiǎn)偏好下降可能源自：①短期事件擾動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)格再平衡，此時(shí)銀行可能會(huì)階段性充當(dāng)避風(fēng)港；②通脹帶來(lái)全球流動(dòng)性收緊以及全球經(jīng)濟(jì)走弱預(yù)期抬升，可能會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好系統(tǒng)性降低，銀行基本面穩(wěn)健性好于實(shí)體，銀行板塊有望獲取相對(duì)收益，而絕對(duì)收益取決于利率走勢(shì)和經(jīng)濟(jì)基本面表現(xiàn)。
　?。?）基本面（分子端）改善+風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)改善。我們預(yù)計(jì)發(fā)生概率為中低，主要考慮銀行與基建、地產(chǎn)等傳統(tǒng)行業(yè)綁定較深，景氣度高的新質(zhì)生產(chǎn)力方向?qū)︺y行營(yíng)收貢獻(xiàn)度較低。目前各家銀行正在加大科技金融方面的投入，后續(xù)隨著銀行信貸結(jié)構(gòu)不斷向新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域優(yōu)化，銀行股有望迎來(lái)基本面驅(qū)動(dòng)的價(jià)值重估行情。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)失速，不良大幅暴露，資金流入不及預(yù)期，歷史數(shù)據(jù)不代表未來(lái)。