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 報(bào)告摘要：  無(wú)煙煤價(jià)防御性強(qiáng)，有望保持穩(wěn)定。（）在上一輪經(jīng)濟(jì)放緩過(guò)程中無(wú)煙煤跌幅最小，預(yù)計(jì)明年經(jīng)濟(jì)繼續(xù)"軟著陸"，無(wú)煙煤價(jià)有望保持穩(wěn)定， 或有小幅調(diào)整，中長(zhǎng)期供需偏緊也形成支撐。（）此外，公司商品煤市場(chǎng)化程度高，今年已充分受益煤價(jià)上漲，明年業(yè)績(jī)保障性高。  化肥業(yè)務(wù)減虧明顯，尿素價(jià)格短期回調(diào)。前3 季度公司化肥業(yè)務(wù)大幅減虧近3 億元，但4 季度國(guó)家限制尿素出口的預(yù)期增加，再結(jié)合季節(jié)性因素的影響，尿素價(jià)格已逐步回調(diào)至1800-1900 元/噸，預(yù)計(jì)單季將體現(xiàn)盈虧平衡或微虧的狀況，全年可能仍虧損近2 億元，對(duì)應(yīng)EPS 約-0.33 元。而中長(zhǎng)期，天然氣、糧食價(jià)格上漲均有助于推動(dòng)尿素價(jià)格上行，但空間不可期望過(guò)高，同時(shí)末煤替代塊煤的技術(shù)也在培育期， 一旦引入也有望改善業(yè)務(wù)的盈利水平。  大寧礦復(fù)產(chǎn)成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定器。從產(chǎn)量上看，預(yù)計(jì)明年整合礦會(huì)有100 萬(wàn)噸工程煤釋放，全部投產(chǎn)則集中在2013-2014 年，其中百盛、同寶煤業(yè)的進(jìn)度可能略有推遲，而玉溪礦主要盈利貢獻(xiàn)將在2014 年。此外，4 季度大寧礦復(fù)產(chǎn)，預(yù)計(jì)全年產(chǎn)出近150 萬(wàn)噸，明年達(dá)到400 萬(wàn)噸以上，分別貢獻(xiàn)EPS0.26 元和1.03 元，成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要來(lái)源，后期擴(kuò)建至600 萬(wàn)噸的時(shí)點(diǎn)尚存在不確定性。  維持公司"買入"評(píng)級(jí)。估值上，預(yù)計(jì)未來(lái)3 年EPS 為2.78 元、3.81 元和4.7 元，對(duì)應(yīng)明年P(guān)E 僅為11 倍，估值吸引力較強(qiáng)，看好公司明確的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和較強(qiáng)的防御性，仍是市場(chǎng)調(diào)整中較好的投資標(biāo)的