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    調(diào)研目的：
    近日，我們調(diào)研了長春歐亞集團(tuán)股份有限公司，對公司基本情況和近期經(jīng)營情況與公司管理層進(jìn)行溝通。
    投資要點(diǎn)：
    公司經(jīng)營歷史悠久，為吉林省零售龍頭，在吉林省內(nèi)壟斷優(yōu)勢明顯。
    公司經(jīng)營歷史悠久，前身為始建于1953年的長春市百貨公司第四百貨商店，在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代曾經(jīng)是長春市商品供銷系統(tǒng)的重要環(huán)節(jié)，公司目前為吉林省內(nèi)最大零售公司，擁有13家已經(jīng)開業(yè)的百貨門店和18家獨(dú)立超市，建筑面積合計(jì)超過140萬平方米，2011年實(shí)現(xiàn)銷售收入69億元左右。占吉林省社銷總額的比重為2.33%，占長春市社銷總額的比重達(dá)到6%。公司在吉林省內(nèi)具有明顯的壟斷優(yōu)勢，在吉林省內(nèi)其他地級市，除了在吉林市有大商之外，公司經(jīng)營的門店基本沒有競爭對手，在長春市公司面臨的商業(yè)競爭也較小，只有卓展一家競爭實(shí)力相對較強(qiáng)的百貨公司，但是卓展定位于高端精品和奢侈品，與公司大眾百貨和現(xiàn)代百貨的經(jīng)營定位形成錯(cuò)位。而吉林省居民多為工薪階層，公司的戰(zhàn)略定位于居民收入和消費(fèi)水平的契合度更高。
    激勵(lì)基金計(jì)劃增加管理層激勵(lì)，國企機(jī)制存在較大的業(yè)績改善空間。
    2011年公司股東大會決議通過《長春歐亞集團(tuán)股份有限公司激勵(lì)基金實(shí)施方案》。根據(jù)該方案，公司在激勵(lì)基金實(shí)施期間（4年）內(nèi)，根據(jù)公司業(yè)績增長情況，提取一定比例的凈利潤于獎(jiǎng)勵(lì)公司高級管理人員，高管人員獲得激勵(lì)基金后須在年度內(nèi)購買公司股票。具體計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)為，當(dāng)年凈利潤較上年增長率為20%（不含20%）---25%，按照30%的比例計(jì)提；年凈利潤增長率為25%（不含25%）---30%，按照35%的比例計(jì)提；年凈利潤增長率為30%（不含30%）以上，按照40%的比例計(jì)提。我們認(rèn)為，激勵(lì)基金計(jì)劃的實(shí)施將改善原來國有機(jī)制存在的管理層激勵(lì)不足等代理問題，此外，由于公司是國有企業(yè)，內(nèi)部經(jīng)營管理存在著較大的改善空間，例如，公司零售業(yè)務(wù)部分的毛利率水平長期維持在10%左右，而行業(yè)平均毛利率則在15%以上；目前公司超市業(yè)務(wù)不太規(guī)范，沒有形成規(guī)模優(yōu)勢，因此，當(dāng)管理層激勵(lì)到位之后，業(yè)績改善的彈性較大，能夠確保未來幾年業(yè)績的快速增長。
    自有物業(yè)占比大，物業(yè)成本低，可促使公司享受低物業(yè)成本紅利。
    公司目前擁有商業(yè)建筑面積約140萬平方米，其中自有物業(yè)面積130萬平方米，自有物業(yè)占比高達(dá)93%，由于公司在當(dāng)?shù)氐钠放浦雀?，而且國有背景促使其在土地獲得方面具有較強(qiáng)的話語權(quán)，因此，公司物業(yè)的購置成本較低，較低的物業(yè)成本一方面可以縮短公司經(jīng)營門店的培育期，另一方面當(dāng)公司物業(yè)所處商圈培育成熟之后，公司自有物業(yè)升值空間較大，為公司帶來較高的物業(yè)投資收益，總之，公司較低的物業(yè)獲得成本為公司帶來較大的紅利，提升公司整體價(jià)值。
    盈利預(yù)測和估值
    我們預(yù)計(jì)公司 2011-2013 年收入增速分別為32%、25%和25%，提取激勵(lì)基金之后公司的凈利潤增速分別為23.40%、27.10%和30.20%，實(shí)現(xiàn)EPS分別為1.02元、1.30元和1.69元，給予公司2012年20倍PE，對應(yīng)的合理股價(jià)為26元，鑒于公司未來業(yè)績增長確定較強(qiáng)，給予公司“買入”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)與不確定性
    風(fēng)險(xiǎn)提示：公司經(jīng)營面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)來自吉林省內(nèi)商業(yè)競爭的加劇。