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投資要點
    復方血栓通膠囊是公司的主導產(chǎn)品。
    背靠心腦血管領域，有望分享心腦血管市場未來持續(xù)的高景氣。中成藥口服制劑行業(yè)集中度較低，產(chǎn)品的主要競爭對手包括天士力的復方丹參滴丸、以嶺藥業(yè)的通心絡膠囊以及步長的腦心通膠囊等。
    復方丹參滴丸治療費用相對較低，在醫(yī)院終端推廣的競爭力較弱。不過該產(chǎn)品2006 年起率先進行渠道下沉，目前基層市場的銷售占比已達到50%，未來基層市場依然是公司的營銷重點。通心絡膠囊覆蓋了全國約15000 家醫(yī)院，產(chǎn)品在醫(yī)院終端的銷售基本接近飽和，2011 年初公司新設立了約600人的城鄉(xiāng)部，未來也將向基層市場進一步開拓。腦心通膠囊全國醫(yī)院覆蓋率超過90%，推廣隊伍達到了上萬人的規(guī)模，基層銷售接近50%，未來也將繼續(xù)深挖基層市場。復方血栓通膠囊處于成長期，醫(yī)院覆蓋數(shù)從2009 年的1800 多家增加至目前的5000 家以上，未來增長將持續(xù)來自于醫(yī)院終端的進一步覆蓋以及單家醫(yī)院終端的放量。
    眼科領域第一品牌，短期內(nèi)龍頭地位無法撼動。復方血栓通膠囊2008 年的市場份額為22%，遠超其他競爭產(chǎn)品。作為《醫(yī)保目錄》中治療眼底血管病的唯一中成藥，我們預計該產(chǎn)品未來仍將處于領先地位。另外公司也在積極對該產(chǎn)品進行新適應癥-糖網(wǎng)癥的開發(fā)，如若成功的話，有望分享高達9.8 億元的市場蛋糕。
    二線品種腦栓通膠囊與復方血栓通膠囊同屬心腦血管用藥，有望利用后者在廣東省內(nèi)的渠道優(yōu)勢，迅速成長為過億的大品種藥物。眾生丸和清熱祛濕顆粒地域優(yōu)勢明顯，未來仍將保持省內(nèi)的穩(wěn)健增長。
    在研產(chǎn)品儲備豐富，主要圍繞眼科和老年性疾病展開，其中處于臨床2B 期的健行顆粒最值得關(guān)注，該產(chǎn)品是我國批準進入臨床試驗的第一個用于治療帕金森病的創(chuàng)新中成藥，未來將分享我國200 萬帕金森患者的用藥需求。
    公司自 2009 年上市以來，渠道建設穩(wěn)步推進，省外銷售占比從13%提升至36%，復合增速超過48%，公司已從地區(qū)性龍頭企業(yè)迅速成長為全國性企業(yè)。公司136 名自然人股東持股，持股比例75%，保證了管理層與股東利益的一致性。2011 年推出的獎勵金計劃，標志著公司的激勵機制進一步完善，業(yè)績將逐步得以提升。
    預計公司 2011-2013 年收入分別為7.47、8.65、10.05 億元，增速為16.6%、15.8%、16.2%；歸屬母公司凈利潤為1.48、1.80、2.16 億元，增速為12.4%、21.8%、20.0%；2011-2013 年對應EPS 為0.82、1.00、1.20 元。綜合相對估值和絕對估值的結(jié)果，眾生藥業(yè)的合理估值區(qū)間為25.62-28.20 元，給予“買入”評級。