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    投資要點(diǎn):
    公司發(fā)布2011 年報(bào)。
    公司 2011 實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.74 億元，比上年增長45.89%；歸屬于上市公司股東的凈利潤1.72 億元，攤薄EPS 為0.96，較上年同期增長16.56%，扣除非經(jīng)常性損益后攤薄EPS 為0.85。
    公司業(yè)績增長主要由于國內(nèi)市場啟動。
    公司 2011 年出貨量達(dá)到915MW，2011 下半年出貨量約為700MW，約為上半年的3 倍，其中國內(nèi)占比達(dá)到93%，較2010 年37%的比例顯著提升。由于海外光伏市場增速放緩，國內(nèi)市場在2011 年下半年強(qiáng)勢啟動，公司作為國內(nèi)光伏逆變器絕對龍頭，產(chǎn)品質(zhì)量、性價(jià)比及業(yè)主認(rèn)可程度均為國內(nèi)一流，競爭優(yōu)勢明顯，相比組件等其他光伏產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，公司業(yè)績對于國內(nèi)市場增長的彈性是最大的。因此，2011 年國內(nèi)市場的啟動彌補(bǔ)了海外市場訂單低迷對于公司業(yè)績的沖擊。
    光伏逆變器價(jià)格下降是必然，盈利能力仍出色。
    公司 2011 年下半年逆變器均價(jià)為0.75 元/W，較2011 年上半年均價(jià)下降1.26元下降40%，主要原因是由于光伏產(chǎn)業(yè)鏈上整體價(jià)格急跌及下半年國內(nèi)大型逆變器占比較高，拉低均價(jià)。2011 年全球光伏逆變器產(chǎn)能已達(dá)48GW，供大于求的局面將長期保持，價(jià)格下降將是必然趨勢。光伏逆變器屬于輕資產(chǎn)制造業(yè)，產(chǎn)能彈性很大，因此逆變器價(jià)格降幅不會出現(xiàn)組件的降價(jià)幅度，預(yù)計(jì)未來光伏逆變器年均降幅約為在15%-20%左右。從盈利能力看，逆變器毛利率為45%，雖然較2010 年下降5%，但是在光伏產(chǎn)業(yè)鏈中，盈利能力已屬穩(wěn)定。隨著公司產(chǎn)能擴(kuò)張及自動化生產(chǎn)線的投產(chǎn)，生產(chǎn)效率大幅提升，規(guī)模效應(yīng)將得以充分體現(xiàn)，2012 年成本下降幅度有望達(dá)到5%-7%。因此，公司2012年毛利率仍有望保持在35%-40%。
    未來業(yè)績增長看量，回款風(fēng)險(xiǎn)較小。
    公司 2011 年上半年光伏逆變器產(chǎn)能為年產(chǎn)50 萬千瓦，預(yù)計(jì)100 萬千瓦募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后年收入將超10 億元，凈利潤超2 億元，由于逆變器產(chǎn)能彈性較大，存在產(chǎn)量增長超預(yù)期可能性。雖然未來市場競爭將加劇，但是我們依舊看好公司在國內(nèi)光伏逆變器的龍頭地位，產(chǎn)能釋放確定性較大。國內(nèi)光伏市場回款較慢，公司應(yīng)收賬款及經(jīng)營現(xiàn)金流受到一定影響，但是由于公司應(yīng)收賬款客戶基本為國電、中廣核、湘電等國有或上市公司，未來壞賬風(fēng)險(xiǎn)較小。
    公司 2012 年業(yè)績增速放緩，維持公司至“增持”評級。
    我們維持公司 2012-2013 年EPS 1.11、1.36 的預(yù)測，對應(yīng)目前股價(jià)的PE 為24X、19X，考慮公司產(chǎn)能具有較高的彈性及優(yōu)良的盈利能力，給予公司2012年25-30 倍PE 的估值，維持目標(biāo)價(jià)格至27.98-33.31 元。