>> 齊魯證券-佐力藥業(yè)(300181)三維綻放的神經(jīng)系統(tǒng)中成藥奇葩-120701
| 上傳日期： |
2012/7/2 |
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作者： |
胡德軍 |
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投資要點(diǎn)
佐力藥業(yè)是獨(dú)家擁有國(guó)家中藥保密品種――烏靈膠囊的資源型企業(yè)。同片仔癀、東阿阿膠、云南白藥相似，佐力的核心產(chǎn)品烏靈膠囊擁有較高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘；相對(duì)而言，公司對(duì)珍稀的藥用真菌烏靈參資源較強(qiáng)的掌控力、不受原料價(jià)格制約的成本管理能力、自主營(yíng)銷模式是佐力的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)；相對(duì)片仔癀、阿膠和白藥，佐力的劣勢(shì)是銷售體系和品牌基礎(chǔ)還較弱，需要持續(xù)觀察。
隨著疾病譜遷移帶來(lái)的用藥結(jié)構(gòu)變化，未來(lái)我國(guó)神經(jīng)系統(tǒng)中成藥的市場(chǎng)份額將繼續(xù)提升。從全球藥品銷售額來(lái)看。神經(jīng)系統(tǒng)藥物的銷售額僅次于心腦血管藥物，是第二大用藥領(lǐng)域。過(guò)去5 年我國(guó)神經(jīng)系統(tǒng)中成藥市場(chǎng)份額由2.87%上升到3.48%，增速快于行業(yè)平均增速。其中，安神類中成藥(治療輕中度心理障礙、焦慮、抑郁、失眠等癥狀)是醫(yī)院神經(jīng)系統(tǒng)中成藥的最大子品類，其銷售增速高于精神安定類化學(xué)藥，在醫(yī)院終端的使用比重持續(xù)上升，佐力藥業(yè)作為神經(jīng)系統(tǒng)中成藥這一細(xì)分領(lǐng)域獨(dú)具優(yōu)勢(shì)的奇葩將分享行業(yè)高速成長(zhǎng)。
烏靈膠囊有成長(zhǎng)為年銷售收入上10 億的大品種的基礎(chǔ)：(1)公司通過(guò)國(guó)家秘密技術(shù)、中藥保護(hù)、發(fā)明專利多層次保護(hù)，掌控珍稀烏靈參資源，而且烏靈菌粉原料藥通過(guò)生物發(fā)酵技術(shù)制備，成本和質(zhì)量都比較容易控制。(2)烏靈膠囊治療機(jī)制明確，具備適應(yīng)癥拓展和多科室推廣的基礎(chǔ)。(3)競(jìng)爭(zhēng)格局有利：烏靈膠囊是獨(dú)家、一類新藥、中藥保護(hù)品種。(4)醫(yī)保支持：烏靈膠囊是國(guó)家醫(yī)保乙類、在醫(yī)藥消費(fèi)能力較強(qiáng)的浙江和上海是基藥補(bǔ)充品種。
深度、廣度、系列3 個(gè)維度積極擴(kuò)張，烏靈膠囊在多科室推廣和多治療領(lǐng)域拓展、以浙江為大本營(yíng)走向全國(guó)、以及烏靈系列產(chǎn)品線延伸將保障業(yè)績(jī)持續(xù)快速成長(zhǎng)。
(1)深度：多科室推廣，從神經(jīng)內(nèi)科、中醫(yī)科和精神科拓展到心內(nèi)科、消化科、婦產(chǎn)科、腫瘤科等多科室；治療領(lǐng)域拓展，由于烏靈菌粉的獨(dú)特功效，烏靈膠囊還有提高機(jī)體免疫功能，改善術(shù)后、產(chǎn)后及腫瘤化療引起的體虛；改善失血性貧血及月經(jīng)不調(diào)、更年期綜合征及前列腺增生等功效。
(2)廣度：深耕浙江，2011 年烏靈膠囊在浙江銷售收入約9000 萬(wàn)元占總銷售約1/3， 2011 年12 月浙江新一輪基本藥物招標(biāo)，烏靈膠囊中標(biāo)價(jià)格上調(diào)11%；走向全國(guó)，初步形成覆蓋全國(guó)的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，以專業(yè)終端推廣為主，在北京、上海、廣東等省市已初具規(guī)模。
(3) 系列：烏靈系列產(chǎn)品線延伸，已經(jīng)上市的品種包括：烏靈膠囊，以及處在導(dǎo)入期的靈蓮花顆粒和靈澤片。
預(yù)計(jì)公司 2012-14 年收入分別為3.71、4.86、6.21 億元，增速為32.82%、31.07%、27.70%；凈利潤(rùn)為0.69、0.90、1.18 億元，增速為35.00%、30.52%、31.66%，2012-14 年對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.86、1.12、1.48 元。
基于神經(jīng)系統(tǒng)用藥份額提升、公司獨(dú)家擁有國(guó)家中藥保密品種烏靈膠囊品種之稀缺性和高壁壘，我們中長(zhǎng)期看好佐力藥業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，看好公司高利潤(rùn)率下的持續(xù)高成長(zhǎng)前景，我們認(rèn)為佐力藥業(yè)是類似于更早期片仔癀、阿膠和白藥的資源型企業(yè)，應(yīng)享有估值溢價(jià)。綜合相對(duì)估值和絕對(duì)估值結(jié)果，佐力藥業(yè)的合理估值區(qū)間為32.98-34.40 元，首次給予“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：(1)單一產(chǎn)品依賴風(fēng)險(xiǎn)：目前公司94%以上的收入、99%以上的利潤(rùn)來(lái)自烏靈膠囊；(2)技術(shù)失密風(fēng)險(xiǎn)：若烏靈菌粉技術(shù)失密，將對(duì)烏靈系列獨(dú)家地位構(gòu)成威脅；(3)管理風(fēng)險(xiǎn)：家族企業(yè)的管理風(fēng)險(xiǎn)；(4)股東減持的風(fēng)險(xiǎn)：如果財(cái)務(wù)投資者減持，可能對(duì)市場(chǎng)心理形成壓力；(5) 短期股價(jià)漲速過(guò)快引發(fā)估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
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