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    12 年1-6 月歸屬于母公司凈利潤(rùn)同比下降17%至13.27 億元，每股收益0.55 元，基本符合預(yù)期，2 季度每股收益環(huán)比下降23%。公司綜合煤價(jià)小幅上漲1.2%至533 元，但由于噸煤成本上漲6%，噸煤毛利下降14%至110 元。貿(mào)易業(yè)務(wù)占收入比例提升至53%，但由于其毛利只有1.4%，拉低了整體毛利率，3 季度將是較大的考驗(yàn)，可能對(duì)業(yè)績(jī)形成進(jìn)一步拖累。
    內(nèi)生性增長(zhǎng)方面：預(yù)計(jì)公司12-14 年煤炭產(chǎn)量增速為13%、5%和11%，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。公司最大看點(diǎn)是資產(chǎn)注入，但在時(shí)間上存在較大不確定性。
    由于下調(diào)煤價(jià)和利潤(rùn)率假設(shè)，我們將12、13、14 年每股收益分別下調(diào)32%、32%和24%至0.90 元、1.00 元、1.14 元。公司歷史上比行業(yè)平均享有15%左右的溢價(jià)，基于18 倍12 年市盈率，我們將目標(biāo)價(jià)由28.96 元下調(diào)至16.20 元，由于上漲空間有限，下調(diào)評(píng)級(jí)至持有。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    12 年1-6 月歸屬于母公司凈利潤(rùn)同比下降17%至13.27 億元，每股收益0.55 元，基本符合預(yù)期，2 季度凈利潤(rùn)環(huán)比下降23%至6.4 億元。
    貿(mào)易收入占比由去年同期的46%提升至53%，但由于其毛利率由1.9%下降至1.4%，拉低了整體毛利率。煤炭業(yè)務(wù)毛利率由去年同期的24%下降至21%。綜合毛利率由14%下降至10%。3 季度貿(mào)易業(yè)務(wù)的盈利情況可能會(huì)更糟，對(duì)業(yè)績(jī)形成進(jìn)一步拖累。
    受益于化工用煤（塊煤）售價(jià)同比提升16%，公司綜合煤價(jià)小幅上漲1.2%至533 元。但由于噸煤成本上漲6.3%至423 元，煤炭業(yè)務(wù)毛利率由24%下降至21%，噸煤毛利下降14%至110 元。煤炭產(chǎn)量同比增長(zhǎng)15%至1,648 萬(wàn)噸，煤炭銷量同比增長(zhǎng)16%至2,964 億噸。
    受益于整合礦逐漸釋放產(chǎn)量以及現(xiàn)有礦產(chǎn)能提升，預(yù)計(jì)公司12-14 年煤炭產(chǎn)量增速為13%、5%和11%，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。
    公司最大的看點(diǎn)依然是資產(chǎn)注入，但在時(shí)間上不確定性仍很大。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    3 季度煤價(jià)下降、貿(mào)易盈利繼續(xù)惡化，業(yè)績(jī)可能繼續(xù)受到負(fù)面影響。
    估值
    公司的內(nèi)生性增長(zhǎng)比較穩(wěn)定，但受貿(mào)易業(yè)務(wù)拖累和生產(chǎn)成本較高影響，利潤(rùn)率下降比較明顯。由于下調(diào)煤價(jià)和利潤(rùn)率假設(shè)，我們將12、13、14 年每股收益分別下調(diào)32%、32%和24%至0.90 元、1.00 元、1.14 元。
    公司歷史上比行業(yè)平均享有15%左右的溢價(jià)，基于18 倍12 年市盈率，我們將目標(biāo)價(jià)由28.96 元下調(diào)至16.20 元，下調(diào)評(píng)級(jí)至持有。