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    投資要點(diǎn)：
    上半年銷(xiāo)售大幅增長(zhǎng)如我們預(yù)期，下半年可售量更大，銷(xiāo)售增長(zhǎng)爆發(fā)性強(qiáng)。上半年實(shí)現(xiàn)簽約銷(xiāo)售36 億元，超過(guò)去年全年水平。預(yù)計(jì)銷(xiāo)售主力南京天潤(rùn)城、威尼斯水城以及蕪湖、宜興項(xiàng)目下半年可售量都高于上半年，此外上海長(zhǎng)風(fēng)商業(yè)項(xiàng)目預(yù)計(jì)將在4 季度開(kāi)盤(pán)，全年銷(xiāo)售有望達(dá)到80 億元（+170%），存在進(jìn)一步超預(yù)期可能。
    可結(jié)貨量充裕，業(yè)績(jī)加速釋放有潛力。上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/房地產(chǎn)結(jié)算收入19.5/18.2 億元，同比增長(zhǎng)33%/35%；歸屬母公司凈利潤(rùn)4.1 億元，EPS0.20 元，同比增長(zhǎng)21%。上半年主要結(jié)算項(xiàng)目南京天潤(rùn)城凈利潤(rùn)率已高達(dá)28.8%。預(yù)計(jì)南京天潤(rùn)城12、14 街區(qū)，威尼斯水城14、15 街區(qū)今明兩年將全部竣工結(jié)算，可結(jié)貨值約80 億元，凈利潤(rùn)率30%以上，對(duì)應(yīng)每股凈利潤(rùn)約1.2 元，再加上其他項(xiàng)目貢獻(xiàn)部分業(yè)績(jī)，預(yù)計(jì)今明兩年凈利潤(rùn)復(fù)合增速將超過(guò)35%。
    資金狀況明顯改善，拿地空間逐步打開(kāi)。上半年銷(xiāo)售回籠資金約34 億元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入凈額達(dá)12 億元，凈負(fù)債率由年初的85%降至77%。公司有待進(jìn)一步優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低短債占比，并逐步償還成本相對(duì)較高的集團(tuán)統(tǒng)借統(tǒng)貸借款。資金狀況改善背景下拿地空間逐步打開(kāi)，預(yù)計(jì)未來(lái)拓展重點(diǎn)還是在長(zhǎng)三角區(qū)域，特別是江蘇省內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的二三線(xiàn)城市。
    優(yōu)質(zhì)資源支撐業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)。估測(cè)南京天潤(rùn)城、威尼斯水城11 年底未結(jié)面積約390 萬(wàn)方，其中包括70 萬(wàn)方建面的江景房，預(yù)計(jì)江北大盤(pán)利潤(rùn)逐步釋放仍將在未來(lái)5 年內(nèi)支撐公司業(yè)績(jī)保持30%以上的復(fù)合增速（考慮到其他項(xiàng)目也將貢獻(xiàn)部分利潤(rùn)）。更長(zhǎng)期來(lái)看，廣州白鵝潭地區(qū)28 平方公里土地一級(jí)合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目也為公司下一個(gè)超大盤(pán)開(kāi)發(fā)運(yùn)作留下空間，但也存在一定的不確定性。
    12-14 年EPS0.52/0.71/1.01 元，對(duì)應(yīng)PE12/9/6 倍，RNAV11.21 元，12 年業(yè)績(jī)?nèi)亢?3 年的67%已鎖定。公司為區(qū)域普通住宅開(kāi)發(fā)龍頭，短期內(nèi)受行業(yè)政策趨緊影響估值可能受壓制，但中長(zhǎng)期仍有提升空間，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目集中于南京的區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)；廣州一級(jí)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目涉嫌信息披露違規(guī)被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，目前尚未有明確結(jié)論；在礦產(chǎn)資源、煤化工方面投資的不確定性。