>> 申銀萬國-煙臺萬華(600309)點評報告：業(yè)績略超預(yù)期，提價并未明顯影響銷量，維持增持評級-121026
| 上傳日期： |
2012/10/26 |
大小： |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
鄧建，周小波 |
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業(yè)績略超預(yù)期。公司2012 年前三季度實現(xiàn)收入114.2 億元（YoY+8.67%），實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤16.48 億元（YoY+7.15%），EPS 0.76 元，略超申萬化工三季報前瞻中的0.75 元的預(yù)期。其中三季度單季度實現(xiàn)收入42.60 億元（YoY+17.34%，QoQ+9.83%），實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤6.65 億元（YoY+23.04%，QoQ+22.65%），EPS 0.31 元。
受益策略轉(zhuǎn)變，綜合毛利率持續(xù)提高。2012 年以來，萬華策略從“以產(chǎn)定銷”向“以銷定產(chǎn)”轉(zhuǎn)變，公司毛利率持續(xù)改善，12Q1-Q3 單季度綜合毛利率分別為32.46%、33.03%、35.87%；從掛牌價看，2012 年1-10 月純MDI、聚合MDI掛牌價分別提高了5 次、6 次，結(jié)算價分別提高了6 次、5 次，價格整體呈現(xiàn)單邊上揚趨勢。同時我們認(rèn)為近期聚合MDI 價格下跌主要是前期漲幅過大、需求逐步進(jìn)入淡季的正?；芈?。
提價并未明顯影響銷量。公司12Q1-Q3 收入環(huán)比增速分別為4%、18%、10%。
申萬化工跟蹤的純MDI、聚合MDI 市場價12Q3 環(huán)比分別增長6.8%、11.8%，12Q3月度結(jié)算價平均值環(huán)比分別增長3.6%、2.8%，而公司整體收入環(huán)比增長10%，顯示價格的上揚并未對銷量產(chǎn)生明顯影響（公司整體庫存亦環(huán)比下降15%）。
從 MDI 向聚氨酯的擴張是必然，不必過于悲觀。MDI 向聚氨酯的擴張是相關(guān)多元化的必然結(jié)果，亦是最優(yōu)路徑。巴斯夫聚氨酯業(yè)務(wù)（主要包括MDI、TDI、多元醇、TPU 等產(chǎn)品）2011 年實現(xiàn)58.5 億歐元（對第三方）收入，EBIT 約7億歐元。相關(guān)產(chǎn)品萬華均已實現(xiàn)或即將產(chǎn)業(yè)化，高端的HDI、ADI 等產(chǎn)品亦陸續(xù)產(chǎn)業(yè)化中，結(jié)合萬華優(yōu)異的成本控制力和執(zhí)行力，我們認(rèn)為對八角項目整體盈利水平不必過于悲觀。
維持增持評級。我們預(yù)計公司12-13 年EPS 分別為 1.04 元、1.35 元，目前股價對應(yīng)12-13 年P(guān)E 分別為13 倍、10 倍，維持增持評級。
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