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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
    因人工、洋山折舊等主業(yè)成本上升影響，公司 3Q 主營(yíng)毛利同比下滑0.9億，但營(yíng)業(yè)外收入大幅增長(zhǎng)1.5 億使得3Q 凈利同比增加0.7 億至15.6 億元，但1-3Q 公司實(shí)現(xiàn)凈利43 億，同比仍下滑2.83 億。公司主要業(yè)務(wù)板塊-集裝箱業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)進(jìn)入低增長(zhǎng)周期，未來(lái)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)增速的下滑也將不可避免。
    經(jīng)營(yíng)分析
    吞吐量&利潤(rùn)增速預(yù)計(jì)放緩：上海港過(guò)去10 年集裝箱吞吐量復(fù)合增長(zhǎng)率約為10%，近年來(lái)受歐美需求不振、中國(guó)勞動(dòng)力成本上升、貿(mào)易轉(zhuǎn)移等因素影響，貨量進(jìn)入相對(duì)較慢的增長(zhǎng)階段，1-9 月上海港完成吞吐量2422 萬(wàn)標(biāo)箱，同比增長(zhǎng)1.9%，三季度完成836 萬(wàn)標(biāo)箱，同比下滑1.2%；就當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來(lái)看，預(yù)計(jì)未來(lái)2-3 年上海港集裝箱吞吐量介于2-4%之間，因集裝箱板塊占利潤(rùn)比重約70%，公司利潤(rùn)增速不可避免的放緩。
    2012 收支激增源自“營(yíng)改增”：受上海地區(qū)稅收“營(yíng)改增”影響，港口物流板塊收入、成本的確認(rèn)口徑發(fā)生變化，導(dǎo)致公司整體收入和成本大幅增加，3Q公司主營(yíng)收入，成本分別增長(zhǎng)39%、76%；1-3Q 收入、成本分別增長(zhǎng)33%和67%；
    短期業(yè)績(jī)因成本上升而有所下滑：2011 年4 月公司收購(gòu)洋山二、三期碼頭后所帶來(lái)的折舊和財(cái)務(wù)費(fèi)用較之前繳納港口使用費(fèi)約增加6-7 億元。受此影響，前三季度公司毛利為71.6 億，同比下滑6%，三季度成本基數(shù)效應(yīng)雖已消失，毛利仍同比下滑0.9 億。
    費(fèi)率長(zhǎng)期具備上調(diào)空間：中國(guó)港口裝卸費(fèi)率明顯低于日韓、歐美、澳洲等地區(qū)，隨著公司業(yè)務(wù)不斷發(fā)展、成熟，上海港在遠(yuǎn)東港口地位將進(jìn)一步提升，疊加人力、油料等碼頭主要運(yùn)營(yíng)成本的不斷增加，長(zhǎng)期來(lái)看，上海港費(fèi)率具備上漲空間，公司盈利能力有望得到提升。
    盈利調(diào)整和估值建議
    我們微調(diào) 2012-14 年公司盈利預(yù)測(cè)46.6、49.6 和53.8 億，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.21、0.22 和0.24 元。公司當(dāng)前11.7 倍的PE 估值處于底部區(qū)域，息率接近4%（假設(shè)維持50%分紅），股價(jià)安全邊際較高，而長(zhǎng)期來(lái)看，公司費(fèi)率上調(diào)具備一定空間，屆時(shí)將大幅提升公司業(yè)績(jī)。我們維持“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)2.9 元。