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    主要業(yè)務(wù)毛利下降，三季報(bào)業(yè)績低于預(yù)期
    2012 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入43.98 億元，凈利潤2.48億元，分別同比增長21.18%和下降29.07%。實(shí)現(xiàn)每股收益0.30 元，每股經(jīng)營性現(xiàn)金流0.44 元。業(yè)績低于預(yù)期主要因?yàn)楣菊w毛利率下降，預(yù)計(jì)明年隨著抗腫瘤原料藥訂單恢復(fù)后毛利下滑狀況有望得到改善。
    抗腫瘤原料藥尚未恢復(fù)，制劑加大營銷力度導(dǎo)致費(fèi)用提升
    三季度抗腫瘤原料藥訂單受下游制劑客戶檢修影響，恢復(fù)情況依然不佳。同時(shí)椒江原料藥車間搬遷及7 月份原料藥生產(chǎn)線進(jìn)行美國FDA 認(rèn)證影響較大，雖一次性獲得零缺陷通過，但FDA 認(rèn)證檢查導(dǎo)致的停產(chǎn)影響了正常生產(chǎn)。國內(nèi)制劑方面，公司加大營銷力度，導(dǎo)致銷售費(fèi)用上升，三季度銷售費(fèi)用率同比上升了1.13%。
    同時(shí)公司任命前輝瑞銷售總監(jiān)陳文德負(fù)責(zé)國內(nèi)制劑銷售。我們認(rèn)為雖然短期銷售費(fèi)用的增加對業(yè)績產(chǎn)生一定拖累，但公司今年開始對制劑銷售投入的力度顯示公司由原料藥龍頭向制劑領(lǐng)先企業(yè)轉(zhuǎn)型的決心。
    合資公司三季度掛牌，未來成長可期，維持買入評級
    9 月13 號海正輝瑞合資公司掛牌成立，明年1 月1 日正式并表。海正將現(xiàn)有120多個(gè)制劑品種中的70 多個(gè)注入合資公司，輝瑞初期將注入“6+2”個(gè)品種，我們認(rèn)為合資公司實(shí)現(xiàn)“1+1>2”的協(xié)同效應(yīng)是大概率事件。單抗“重磅”仿制藥安百諾的臨床補(bǔ)充試驗(yàn)正在穩(wěn)步推進(jìn)，預(yù)計(jì)明年二季度有望獲批。由于今年多個(gè)不利因素對業(yè)績短期影響，下調(diào)2012-2014 年EPS 分別至0.48/0.65/0.91 元，目前股價(jià)對應(yīng)市盈率分別為32/24/17 倍。但依然看好公司走出谷底之后的高成長性，給予2013 年28 倍PE，目標(biāo)價(jià)18 元，維持“買入”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    合資公司整合風(fēng)險(xiǎn)；處方藥政策導(dǎo)致藥品降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，尤其抗腫瘤藥降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；原料藥及制劑出口造成業(yè)績波動風(fēng)險(xiǎn)；出口匯率風(fēng)險(xiǎn)。