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    貝因美作為作為奶粉細(xì)分市場龍頭繼續(xù)享受行業(yè)結(jié)構(gòu)升級受益 我們在12 年中期及13 年年度策略中全面看多乳業(yè)，認(rèn)為整個(gè)行業(yè)正處于量價(jià)齊升的發(fā)展階段，我們繼續(xù)看好國產(chǎn)奶粉龍頭貝因美的成長表現(xiàn)。 
    嬰幼兒高峰期至2017 年+兒童奶粉崛起推動行業(yè)量價(jià)齊升 1）中國0-3 歲嬰幼兒高峰至少能持續(xù)至2017 年，年均增長1%。同時(shí)， 二胎政策有望放松，提供10%左右的潛在增量，兒童奶粉亦跟隨擴(kuò)容； 2）奶粉具有必需品的不受周期波動特性，同時(shí)又具有高端品的價(jià)格敏感度低特性。隨著農(nóng)村和城鎮(zhèn)居民收入持續(xù)高成長，嬰幼兒和兒童奶粉細(xì)分市場的定價(jià)逐步走向高端化。 3）目前城市奶粉消費(fèi)每罐300 元左右，隨著消費(fèi)能力提升和獨(dú)生子女占比增加，農(nóng)村消費(fèi)也從每罐100 元以下普遍向200 元升級。 
    有別于大眾的認(rèn)識：公司處于結(jié)構(gòu)升級和渠道向零散化轉(zhuǎn)型的發(fā)力階段 1）高端化推動行業(yè)加速品牌集中，國產(chǎn)奶粉品牌率先集中，貝因美正在成為國產(chǎn)奶粉的龍頭，定位中高端、品牌優(yōu)勢和產(chǎn)品配方競爭力的后發(fā)優(yōu)勢正在顯現(xiàn)。2012 年Q3 貝因美市場份額10.2%，僅次于多美滋和美贊臣， 超越伊利成為國產(chǎn)奶粉龍頭。 2）貝因美高端愛+的定位與外資一線品牌多美滋、美贊臣等在同一區(qū)間。2012 年預(yù)計(jì)增長40%，收入占比從09 年4%快速提升至目前的17%，賣場同臺競技展示出其本土配方的核心競爭力。2013 年開始高端產(chǎn)品線再擴(kuò)充， 愛+、超冠以及可能推出的400 元的超高端品將密集細(xì)分高端市場。 3）2012 年開始，貝因美將大力拓展嬰童店，公司在零散終端上的把控能力遠(yuǎn)高于外資競爭對手。在運(yùn)營模式上，嬰童渠道專有產(chǎn)品的高費(fèi)用投入直接提升渠道的競爭力和終端推介力度。 
    業(yè)績進(jìn)入盈利明顯大于收入增長階段，維持"買入"評級 我們認(rèn)為公司盈利能力提升不是靠費(fèi)用減少，而是通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和渠道轉(zhuǎn)移帶來利用率的提升，公司業(yè)績將進(jìn)入加速向上通道。 預(yù)計(jì)2012-2014 年EPS 分別為1.21、1.50 和1.93 元，給予2013 年20X PE，維持"買入"評級，目標(biāo)價(jià)30 元。