>> 申銀萬國-貝因美(002570)12年業(yè)績快報點(diǎn)評：四季度增速上升，行業(yè)和公司基本面趨勢變好，目標(biāo)價39元-130222
| 上傳日期： |
2013/2/22 |
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來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
童馴 |
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投資要點(diǎn)：
基礎(chǔ)數(shù)據(jù): 2012 年09 月30 日 貝因美四季度收入和利潤均加速增長。12 年度實現(xiàn)營業(yè)收入53.2 億元，同比增長12.55%，增速相比1-9 月份的11.7%進(jìn)一步提升；營業(yè)利潤同比增長31.32%，主要是由于收入增長的同時期間費(fèi)用得到較好的控制；利潤總額增長19.23%，歸屬于上市公司股東的凈利潤5.05 億元，同比增長15.59%，相比1-9月的12.9%進(jìn)一步提升。每股收益1.185 元，符合市場預(yù)期。
投資評級與估值：預(yù)計12-14 年EPS 分別為1.185 元、1.576 元和1.983 元，分別增長15.6%、32.9%和25.8%。目標(biāo)價39 元，對應(yīng)于13PE25 倍，建議增持。推薦理由：（1）未來幾年行業(yè)增速有望提升，2012 年龍寶寶誕生使得行業(yè)短期加速增長，并將持續(xù)1-2 年，第四次嬰兒潮有望到來，二胎政策預(yù)期逐漸放松，受益于收入分配制度改革和城鎮(zhèn)化建設(shè)；（2）作風(fēng)較為激進(jìn)的新總經(jīng)理王振泰上任和創(chuàng)始人謝宏身體逐漸康復(fù)后公司的預(yù)期發(fā)生改變；（3）12年三季報毛利率62.9%，而營業(yè)費(fèi)用率高達(dá)41.5%，凈利潤率僅8.0%，說明未來凈利潤率有提升空間；（4）改善型的公司有望獲得估值溢價；（5）今年5月1 日起，新版《進(jìn)出口乳品檢驗檢疫監(jiān)督管理辦法》將正式實施，進(jìn)口洋奶粉有漲價的預(yù)期。
有別于大眾的認(rèn)識：1、未來幾年嬰幼兒奶粉的行業(yè)增速有望有所提升。12 年龍寶寶成為短期一大增量，且該“人口”紅利將持續(xù)1-2 年，第四次嬰兒潮有望到來也支撐未來幾年的行業(yè)增速：（1）專家估計2012 年龍年新生嬰兒數(shù)量增加5%以上。Euromonitor 估計2013 年嬰幼兒奶粉銷量增速有望達(dá)到25%，高于2012 年的22%。（2）由于新生嬰兒通常食用奶粉年齡至3 歲，因此其紅利有望延續(xù)，2、3 段嬰幼兒奶粉（占嬰兒整個奶粉食用階段消費(fèi)量的70%）后續(xù)有望迎來一波增量。2、隨著居民收入分配制度改革、城鎮(zhèn)化的持續(xù)深入，二、三線城市居民消費(fèi)升級有望延續(xù)。國產(chǎn)奶粉在二、三線城市的渠道優(yōu)勢明顯，有助于其獲得這些地區(qū)巨大的增量和銷售額，毛利率也有望繼續(xù)提升。（1）目前國外進(jìn)口品牌的主要銷售市場集中在一線的15 個大城市，有品牌、渠道優(yōu)勢，有強(qiáng)大的研發(fā)、銷售團(tuán)隊。但在廣大的二三線城市，由于銷售渠道網(wǎng)絡(luò)的不規(guī)范和不標(biāo)準(zhǔn)使得習(xí)慣于規(guī)范化、標(biāo)準(zhǔn)化的外資企業(yè)難以運(yùn)營，而國產(chǎn)奶粉企業(yè)已經(jīng)有足夠的人力在市場上進(jìn)行渠道推廣和運(yùn)營。（2）由于消費(fèi)者對奶粉價格敏感度很低，因此產(chǎn)品毛利率并不會受損，甚至有望隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級而提升。3、新任總經(jīng)理王振泰有過相關(guān)行業(yè)管理經(jīng)驗，相較前任總經(jīng)理的作風(fēng)更為激進(jìn)：11 年7 月，原公司董事長兼總經(jīng)理謝宏因身體原因辭職，接任總經(jīng)理葉宏（女士）在任職期間（11/7/5-13/1/31）作風(fēng)相對保守和謹(jǐn)慎，致使公司一度發(fā)展較慢。4、貝因美為國內(nèi)嬰幼兒奶粉知名品牌，品質(zhì)高、口碑好，12 年下半年公司開始逐步改革，銷售渠道和產(chǎn)品線也得到進(jìn)一步豐富和完善。
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