>> 東興證券-貝因美(002570)調(diào)研快報：“愛+“高端奶粉喜人,新總經(jīng)理提預(yù)期-130315
| 上傳日期： |
2013/3/18 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
劉家偉，焦凱 |
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事件：
近日我們了調(diào)研貝因美，與公司董事長就發(fā)展戰(zhàn)略、渠道開拓、產(chǎn)品銷售以及費(fèi)用增長等情況進(jìn)行了交流。
主要觀點(diǎn)：
1.受國外奶粉限購等因素影響，公司高端產(chǎn)品“愛+”收入高增長。2012 年公司中低端產(chǎn)品（主要是金美正裝）收入基本沒有增長，甚至還有些下滑。中高端產(chǎn)品（主要是冠軍寶貝）的收入增速在15%左右，高端產(chǎn)品（“愛+”）產(chǎn)品收入增速達(dá)50%左右。2013 年前兩個月“愛+”的收入增速已提升至50%以上。高端產(chǎn)品增速提升的原因有兩個：首先是去年下半年至今年年初美國、新西蘭、澳大利亞、德國、荷蘭、澳門以及香港相繼出臺限購奶粉政策，導(dǎo)致海外代購奶粉量大幅下滑，因此推動國產(chǎn)高端奶粉需求增加；其次是國內(nèi)奶粉消費(fèi)升級促進(jìn)高端奶粉需求量增加。公司為國產(chǎn)奶粉第一品牌，國內(nèi)奶粉市場占有率已達(dá)10%以上，僅次于美贊臣、多美滋以及惠氏三家外資奶粉企業(yè)，而且“愛+”在價格檔次上也與外資奶粉相當(dāng)，因此公司高端奶粉首先受益于國內(nèi)奶粉規(guī)模增加。
2.2013年公司有較多積極轉(zhuǎn)變。一是出售非食品資產(chǎn)，更專注于生產(chǎn)專業(yè)化嬰幼兒食品，該舉措可減少公司每年虧損1000多萬；二是將王振泰從集團(tuán)公司調(diào)回股份公司任總經(jīng)理，并將事業(yè)部進(jìn)行了梳理，確立2013年公司主要銷售渠道為網(wǎng)絡(luò)、醫(yī)務(wù)渠道、經(jīng)銷商、嬰童專賣店、KA，其中前兩個渠道是2013年需要突破的重點(diǎn)，嬰童專賣店渠道不再注重數(shù)量的增加，著重點(diǎn)放在單店?duì)I業(yè)額的提升；三是公司管理層認(rèn)為2013年為奶粉的戰(zhàn)略機(jī)會年，因此通過贊助《媽媽咪呀》等節(jié)目的方式加大營銷投入，以此促進(jìn)收入規(guī)模的進(jìn)一步提升，但2013年?duì)I銷費(fèi)用率還將維持較高水平。
3.預(yù)計2013 年公司收入增長20%左右，主要驅(qū)動力為高端奶粉的高速增長。目前高端產(chǎn)品（”愛+”）收入占比已經(jīng)提升至30%，冠軍寶貝收入占比60%左右。中性預(yù)計，如果2013 年高端奶粉能維持2013 年前兩個月和2012 年50%的增速，高端產(chǎn)品就能驅(qū)動公司總收入15%左右的增速。因此，冠軍寶貝等中高端產(chǎn)品只要保證10%的收入增速，公司總收入增速就能達(dá)到20%以上，如果考慮到剝離非食品業(yè)務(wù)帶來收入規(guī)模的減少（剝離業(yè)務(wù)2012 年1-11 月份收入24，883.18 萬元），預(yù)計公司2013 年收入增速在20%左右。
4.非經(jīng)常性損益將提升公司2013年凈利潤增速至30%左右。2013年公司非經(jīng)常性損益主要包括兩個部分：一是出售非食品業(yè)務(wù)資產(chǎn)減少1000多萬的虧損（剝離業(yè)務(wù)2011年凈利潤-1，574.58萬元，2012年1-11月份凈利潤-1，041.95萬元）；二是2013年稅費(fèi)將會大幅減少，2012年公司補(bǔ)繳了一部分非高新技術(shù)企業(yè)所得稅，因此導(dǎo)致公司2012年上半年稅率達(dá)到35%，2013年稅率將回歸到25%左右的水平。
盈利預(yù)測與評級：
（1）公司為國內(nèi)奶粉第一品牌，未來發(fā)展將首先受益于國產(chǎn)奶粉市場份額的提升以及消費(fèi)水平的升級；（2）公司已經(jīng)聘請新的總經(jīng)理對內(nèi)部管理和渠道進(jìn)行精耕細(xì)作，較大程度提振業(yè)績增長預(yù)期；（3）考慮到公司品牌、品質(zhì)、口碑、市場份額、嬰幼兒奶粉行業(yè)獲得政策強(qiáng)力支撐、洋奶粉存在品質(zhì)瑕疵價格較高競爭力將下降等因素，公司若干年穩(wěn)定增長勢頭基本確定；（4）預(yù)計2013-14 年凈利潤增速約為32%和26%，分別調(diào)升13-14 年EPS0.13 元和0.15 元至1.57 元和1.97 元，與當(dāng)前股價33.07 元對應(yīng)PE21 倍和17 倍，給予2013 年30 倍PE，目標(biāo)價47.1 元，還有42%以上提升空間，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。
風(fēng)險提示：
高端產(chǎn)品收入增速大幅下滑、費(fèi)用控制不力以及發(fā)生食品安全事件都會影響嚴(yán)重公司業(yè)績。
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