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平安觀點(diǎn):
    13 年奶粉產(chǎn)品均價(jià)有望快速提升
    我們判斷貝因美奶粉產(chǎn)品均價(jià)提升可能性高。均價(jià)提升一方面來自于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)快速升級(jí)，另一方面13 年產(chǎn)品直接提價(jià)可能性高。我們估計(jì)，公司營收的快速增長主要是靠高端產(chǎn)品系列愛+貢獻(xiàn)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)快速提升，將帶動(dòng)毛利率增長。同時(shí)，高端產(chǎn)品消費(fèi)者低價(jià)格敏感度決定提價(jià)是行業(yè)增長的主要來源。公司12 年全年不曾提價(jià)，我們認(rèn)為其13年提價(jià)可能性高。
    銷量增長來源于渠道深耕和新渠道開拓
    公司將通過在二三線城市新增銷售人員和經(jīng)銷商的方式深耕渠道。同時(shí)，將針對(duì)嬰童、醫(yī)務(wù)和電商渠道推出針對(duì)性產(chǎn)品。具體到嬰童渠道，公司現(xiàn)有約2500 家直銷嬰童店，未來直銷嬰童店的拓展可能主要通過提升單店賣力實(shí)現(xiàn)。我們認(rèn)為，上述一系列渠道拓展措施都是源于新任管理層的進(jìn)攻戰(zhàn)略，這些措施有利于貝因美市場份額的提升。
    新任總經(jīng)理進(jìn)攻戰(zhàn)略成效初顯
    新任總經(jīng)理的進(jìn)攻戰(zhàn)略成效初顯。我們判斷1Q13 營收增速相對(duì)于12 年呈加速態(tài)勢。
    12 年1-4 季度營業(yè)收入增速分別為8.9%、7.1%、20.5%和14.7%。我們估計(jì)1Q13營收增速有望做到20%以上。龍寶寶效應(yīng)的延續(xù)、廣告投放效率的提升和擴(kuò)張份額的措施共同推動(dòng)貝因美營收增長加速。
    上調(diào)業(yè)績預(yù)測，繼續(xù)“強(qiáng)烈推薦”
    考慮到新任管理層進(jìn)攻戰(zhàn)略奏效，我們將13 年?duì)I收增速假設(shè)從16%上調(diào)到20%，預(yù)測13-15 年EPS 分別為1.71 元、2.16 元和3.25 元，對(duì)應(yīng)凈利增速分別為44%、26%和51%，按照3 月18 日收盤價(jià)36.21 元計(jì)算，對(duì)應(yīng)13-15 年P(guān)E 分別為21、17 和11 倍。
    考慮持續(xù)改善的行業(yè)競爭格局，行業(yè)集中度提升的趨勢，管理層戰(zhàn)略從保守轉(zhuǎn)為激進(jìn)，以及賬面大量現(xiàn)金具備的收購能力，我們認(rèn)為公司可以享受13 年26 倍的估值，繼續(xù)“強(qiáng)烈推薦”。
    風(fēng)險(xiǎn)提示:異常氣候引起全球牛奶產(chǎn)量減少；我國嬰幼兒奶粉行業(yè)爆發(fā)大型食品安全事故；解禁小非減持。