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    事件：
    近日我們與公司高管就公司近期經(jīng)營(yíng)情況及 13 年規(guī)劃進(jìn)行了深入的溝通。具體要點(diǎn)總結(jié)如下：
    評(píng)論：
    1、市場(chǎng)環(huán)境不振，一季度經(jīng)營(yíng)形勢(shì)尚不明朗
    目前，由于國(guó)內(nèi)零售市場(chǎng)依舊疲軟，導(dǎo)致公司一季度終端零售情況及加盟商發(fā)貨情況總體尚不算理想。其中，1、2 月份直營(yíng)銷(xiāo)售相對(duì)平穩(wěn)，單店持平或略有增長(zhǎng)，但同期發(fā)貨卻略有下滑。目前看，3 月份加盟發(fā)貨情況尚具一定的不確定性（每月集中出貨期通常在月底幾天），但整體而言，預(yù)計(jì)一季報(bào)情況一般，收入基本與去年同期持平左右，若3 月份發(fā)貨節(jié)奏有所加快，且同期大促效果還可以，收入或?qū)?shí)現(xiàn)個(gè)位增長(zhǎng)，若仍持續(xù)放緩，則將存在略微下滑的可能。
    2、渠道健康度有所提升，未來(lái)加強(qiáng)終端管控是重點(diǎn)
    去年通過(guò)持續(xù)一年的嚴(yán)格管控，終端庫(kù)存壓力得到了逐步釋放，庫(kù)存總量有所下降，部分加盟商壓力得到一定的緩解，渠道健康度有所好轉(zhuǎn)。盡管目前終端渠道庫(kù)存的結(jié)構(gòu)仍需調(diào)整，但自庫(kù)存問(wèn)題爆發(fā)以來(lái)，公司加強(qiáng)了對(duì)終端零售管理的管控力度，并對(duì)加盟商等級(jí)進(jìn)行了重新梳理。對(duì)于管理實(shí)力強(qiáng)的老加盟商，公司將其優(yōu)秀的管理能力加以總結(jié)后，推廣至自己的終端及其他加盟商。
    同時(shí)，渠道拓展方面，公司也將更加謹(jǐn)慎，計(jì)劃將13 年新增店數(shù)控制在和12 年差不多的水平上，并將開(kāi)大店向開(kāi)好店（性?xún)r(jià)比高的店）轉(zhuǎn)型。
    3、多品牌戰(zhàn)略預(yù)重新梳理，意在通過(guò)加強(qiáng)供應(yīng)鏈管理能力提升平效水平目前，公司正積極探索多品牌運(yùn)作的方案，通過(guò)分析多品牌運(yùn)作成功的百麗等品牌，公司認(rèn)為決定多品牌體系良好運(yùn)轉(zhuǎn)的關(guān)鍵，在于供應(yīng)鏈管理水平的提升。對(duì)此，公司已開(kāi)始尋找戰(zhàn)略咨詢(xún)公司，希望重新梳理自己的多品牌發(fā)展戰(zhàn)略，通過(guò)提升供應(yīng)鏈的反應(yīng)速度，推升平效水平。
    目前看，公司主品牌發(fā)展相對(duì)穩(wěn)定，附屬品牌由于基數(shù)低，發(fā)展略快于主品牌10
    個(gè)點(diǎn)左右。其中，定位三四線城市的優(yōu)家品牌，因定位有別于其他品牌，未來(lái)公司考慮嘗試新的代理方式，棄除其他品牌以城市為單位的代理模式，考慮選擇單店授權(quán)的形式，解決加盟商資金及信心問(wèn)題，鼓勵(lì)其開(kāi)店。并且希望通過(guò)供應(yīng)鏈管理的優(yōu)化，尋找不同于羅萊品牌的更適合此低端定位的運(yùn)作方式。
    而電商業(yè)務(wù)，公司則聚焦在健康度的提升上，力求線上和線下業(yè)務(wù)得到平衡，不會(huì)一味求快求大的發(fā)展，從而形成多品牌協(xié)同發(fā)展的局面。
    4、經(jīng)歷市場(chǎng)波動(dòng)后運(yùn)作戰(zhàn)略將更趨穩(wěn)健，提升單店運(yùn)營(yíng)水平是關(guān)鍵我們認(rèn)為支撐公司前期快速增長(zhǎng)的動(dòng)因主要源自快速的外延擴(kuò)張、對(duì)加盟商發(fā)貨的彈性及產(chǎn)品價(jià)格的提升。
    但受目前的市場(chǎng)環(huán)境制約，以及目前的門(mén)店規(guī)模，公司的開(kāi)店速度較快速增長(zhǎng)期相對(duì)放緩，保持穩(wěn)定的擴(kuò)張；庫(kù)存問(wèn)題爆發(fā)后對(duì)加盟商的發(fā)貨更趨理性；且價(jià)格提升對(duì)業(yè)績(jī)的支撐力度也逐步減弱，因此，只有單店運(yùn)營(yíng)水平的提升才可以持續(xù)的驅(qū)動(dòng)公司未來(lái)的增長(zhǎng)。
    5、盈利預(yù)測(cè)與投資建議
    根據(jù)今年的發(fā)展規(guī)劃，終端需求復(fù)蘇狀況的不確定性，及所得稅優(yōu)惠的情況尚不確定，我們暫時(shí)基本維持13-15 年的EPS 分別為2.70、2.99 和3.56 元/股，對(duì)應(yīng)13 年P(guān)E為13.6 倍。目前看，終端庫(kù)存壓力正在陸續(xù)緩解，但由于今年春夏訂貨會(huì)占比有所調(diào)整，訂單同比略有下降，且在目前終端需求尚無(wú)本質(zhì)變化的背景下，后續(xù)補(bǔ)單情況仍具不確定性，短期業(yè)績(jī)并未出現(xiàn)明顯恢復(fù)，建議待復(fù)蘇跡象逐漸明朗時(shí)可更多關(guān)注。考慮到估值不算高，若下半年需求有所恢復(fù)，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)及股價(jià)將具一定彈性，維持“強(qiáng)烈推薦-A”的投資評(píng)級(jí)。基于短期業(yè)績(jī)尚無(wú)明顯恢復(fù)，半年目標(biāo)價(jià)可以13 年15 倍估值為中樞，目標(biāo)價(jià)格中樞為44.87 元。中長(zhǎng)期而言，考慮到公司在國(guó)內(nèi)家紡行業(yè)的規(guī)模龍頭地位，且通過(guò)此番調(diào)整后公司渠道健康度有所提升，益于長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。
    5、風(fēng)險(xiǎn)提示
    1）終端需求持續(xù)不振，拖累家紡銷(xiāo)售；2）終端庫(kù)存高于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；3）多品牌發(fā)展費(fèi)用高企的風(fēng)險(xiǎn)。