>> 招商證券-鄭煤機(jī)(601717)估值接近底部，等待復(fù)蘇到來-130321
| 上傳日期： |
2013/3/21 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
審慎推薦-A |
作者： |
蔡宇濱，劉榮 |
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此報告為加密報告 |
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公司2012 年實(shí)現(xiàn)收入102 億元，增長27%，凈利潤15.9 億，增長33%，符合預(yù)期。雖然應(yīng)收賬款快速上升，但現(xiàn)金流仍較為健康。13 年1-2 月訂單情況較好，比去年同期仍略有增長。由于業(yè)績滯后反應(yīng)，預(yù)期13 年上半年仍將是公司業(yè)績低點(diǎn)。由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇未如理想，節(jié)后動力煤和焦煤價格持續(xù)下滑，將影響下游煤礦采購意愿，煤機(jī)需求恢復(fù)或面臨反復(fù)。預(yù)測13、14 年EPS1.02、1.12 元，維持審慎推薦評級，目標(biāo)價11 元。
12 年凈利潤增長33%，符合預(yù)期。公司2012 年實(shí)現(xiàn)銷售收入102 億元，凈利潤15.9 億元，同比分別增長27%、33%，符合此前預(yù)期，計劃每10 股派3 元，分紅率3.1%，由于未分配利潤較多，現(xiàn)金充足，預(yù)期分紅將保持穩(wěn)定增長。
市場份額進(jìn)一步上升，1-2 月訂單情況較好。在市場調(diào)整情況下，公司加大市場開拓力度，全年投標(biāo)中標(biāo)率 39.6%，占有率進(jìn)一步上升，并與中國華電、黑龍江龍煤集團(tuán)、中國三維集團(tuán)和鄂爾多斯煤炭集團(tuán)建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，鎖定大客戶。公司13 年1-2 月訂單情況較好，比去年同期仍略有增長。
受益制造成本下降及出口增加，毛利率上升明顯。公司12 年綜合毛利率26.9%，其中液壓支架33.6%，較11 年上升了約4 個百分點(diǎn)，主要受益規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)成本下降，高端設(shè)備比例提升以及出口收入大幅增加。公司12 年出口4.04 億，增長94%，其中2.8 億出口俄羅斯。隨著歐洲煤炭消費(fèi)回升，俄羅斯和土耳其煤機(jī)市場將保持良好增長。
銷售管理費(fèi)用上升，財務(wù)收入增加。由于收入增加，公司銷售和管理費(fèi)用均出現(xiàn)較快增長，而銷售費(fèi)用率上升0.5 個百分點(diǎn)，主要原因是運(yùn)輸費(fèi)和中標(biāo)服務(wù)費(fèi)出現(xiàn)明顯上升。而在利息收入增加帶動下，財務(wù)收入增長57%。
應(yīng)收賬款增加是行業(yè)性問題，短期內(nèi)仍較難改善。公司12 年末上升至31 億元，較年初上升84%，主要原因是煤礦自身現(xiàn)金流變差利潤下降，導(dǎo)致付款進(jìn)度放緩。但公司下游主要為大型煤礦，在應(yīng)收增加同時壞賬風(fēng)險不大。預(yù)收比例也相應(yīng)下降，12 年公司預(yù)收賬款僅7.44 億，較年初下降55%，主要原因是公司對部分大客戶放松付款條件實(shí)行賒銷政策，以及去年下半年訂單情況平淡且集中在12 月，預(yù)收賬款尚未到賬。
現(xiàn)金流保持良好。在行業(yè)困難情況下，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流為正的3.47 億，保持良好。公司新的生產(chǎn)線于11 年投入生產(chǎn)，12 年固定資產(chǎn)投資大幅減少，預(yù)期短期內(nèi)不會有大筆固定資產(chǎn)投資，資本支出將主要取決于收購進(jìn)度。
業(yè)績滯后反應(yīng)，預(yù)期13 年上半年業(yè)績?nèi)悦媾R較大壓力。由于業(yè)績滯后反應(yīng)去年下半年訂單情況，且公司12 年末預(yù)收賬款和存貨均出現(xiàn)下降，預(yù)示13 年上半年將是業(yè)績低點(diǎn)。且1-2 月鋼板價格出現(xiàn)一輪上漲，或?qū)γ十a(chǎn)生一定影響。
公司未來機(jī)會在海外擴(kuò)張和收購。雖然海外井下采掘設(shè)備市場規(guī)模低于國內(nèi)市場，但海外競爭程度較低，定價和毛利率較高，對公司利潤增長有重要影響。2012年公司出口毛利率達(dá)到57%。此外，雖然我國煤機(jī)行業(yè)發(fā)展成熟，但在高端裝備技術(shù)水平仍落后于國外，通過海外收購引進(jìn)技術(shù)整合資源，公司有機(jī)會開發(fā)液壓支架之外的新的利潤增長點(diǎn)。
在經(jīng)濟(jì)反復(fù)，煤價調(diào)整過程中，認(rèn)為行業(yè)復(fù)蘇機(jī)會仍需等待，但亦無需過于悲觀。受到進(jìn)口煤沖擊、發(fā)電量和鋼鐵產(chǎn)量增速下滑影響，煤價仍在持續(xù)調(diào)整過程中，或影響部分煤礦投資意愿，行業(yè)復(fù)蘇機(jī)會仍需等待，供給過剩局面可能會延續(xù)至今年年末。但我們認(rèn)為亦無需過于悲觀，煤炭始終是目前儲量最大，成本最低的能源，中國能源結(jié)構(gòu)調(diào)整需要較長時間，短期內(nèi)能源需求仍需依賴煤炭，并跟隨GDP增長而增長。而且隨著采掘難度增加，安全需求和自動化程度提高，升級和更新需求保證采掘裝備穩(wěn)定增長。
維持“審慎推薦-A”投資評級：由于煤炭價格持續(xù)調(diào)整，可能影響煤礦采購意愿，導(dǎo)致行業(yè)復(fù)蘇時點(diǎn)延后至下半年甚至年末。我們調(diào)整13年業(yè)績預(yù)測至1.02元，增長4%。公司作為行業(yè)龍頭，競爭力優(yōu)于同行，手持現(xiàn)金充足， 13年之后有望15%復(fù)合增速繼續(xù)擴(kuò)張。目前對煤炭及煤機(jī)情緒較悲觀，10倍估值以內(nèi)足夠安全。預(yù)測13、14年EPS1.02、1.16元，維持審慎推薦評級，等待復(fù)蘇機(jī)會。
風(fēng)險提示：13年上半年業(yè)績?nèi)杂袎毫Γ杀旧仙蛥R兌損失。
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