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    投資要點(diǎn)
    公司2013 年第一季度營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)36.47%與45.33%，實(shí)現(xiàn)每股收益0.17 元。報(bào)告期在銷售規(guī)模不斷擴(kuò)大的同時(shí)，各項(xiàng)費(fèi)用支出控制良好，使得單季凈利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著高于收入增速。截止一季度末，公司2013 年春夏產(chǎn)品期貨訂單執(zhí)行率為57%，處于良性運(yùn)營(yíng)之中。
    公司第一季度毛利率較去年小幅下滑2.5 個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用得到有效控制，其中銷售費(fèi)用率同比下降1.29 個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率同比下降1.4 個(gè)百分點(diǎn)，利息收入的顯著增加拉低公司財(cái)務(wù)費(fèi)用開(kāi)支。
    報(bào)告期公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~較上年同期增長(zhǎng)10.53%，基本保持穩(wěn)定。
    一季度末應(yīng)收票據(jù)較年初增長(zhǎng)326.92%，主要由于接受部分加盟商以銀行匯票形式回款。隨著2013 春夏產(chǎn)品的陸續(xù)入庫(kù)，一季度末公司存貨余額較年初增長(zhǎng)55.26%，屬于季度運(yùn)營(yíng)的正常波動(dòng)。
    第一季度公司凈新開(kāi)店48 家，報(bào)告期末網(wǎng)點(diǎn)數(shù)達(dá)到1443 家，我們預(yù)計(jì)2013年公司開(kāi)店增速在25%左右。
    目前市場(chǎng)對(duì)公司的分歧在于受零售和宏觀經(jīng)濟(jì)整體減速影響，公司由高速增長(zhǎng)向較快增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)變的估值如何定義。我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)戶外行業(yè)目前不到200 億的規(guī)模和較短的發(fā)展歷史決定了行業(yè)仍處于服飾領(lǐng)域最快增長(zhǎng)的子行業(yè)，未來(lái)預(yù)計(jì)仍有望保持20%以上的復(fù)合增長(zhǎng)，而公司作為唯一一家上市的龍頭企業(yè)，在內(nèi)部激勵(lì)、品牌梳理、多品牌布局和供應(yīng)鏈整合等方面均走在行業(yè)前列，未來(lái)仍有望保持超越5～10 個(gè)百分點(diǎn)的復(fù)合增長(zhǎng)。目前股價(jià)公司的估值吸引力日益加大，后續(xù)有待7 月的2014 年訂貨會(huì)數(shù)據(jù)如果有所驗(yàn)證未來(lái)預(yù)期將更加明確。
    財(cái)務(wù)與估值
    2013 年公司訂貨會(huì)40%的增長(zhǎng)基本鎖定了今年業(yè)績(jī)， 維持對(duì)公司2013-2015 年每股收益分別為0.70 元、0.94 元和1.22 元的預(yù)測(cè)，維持公司2013 年25 倍的PE 估值水平，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)17.50 元，維持公司增持評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的挑戰(zhàn)，實(shí)際控制人未來(lái)股票解禁的供給風(fēng)險(xiǎn)。