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溫和成長預(yù)期不變，估值有一定提升空間
    中國水電 2012 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 1,270 億元， 同比增長 12%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤 40.9 億元，同比增長 13%，業(yè)績符合預(yù)期。2012 年，公司新簽合同為人民幣 1,718.6 億元，同比增長 34.4%。其中：國內(nèi)水利水電建筑業(yè)務(wù)新簽合同 398.7 億元；國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建筑業(yè)務(wù)新簽合同 670.5 億元；國際業(yè)務(wù)新簽合同 649.4 億元。截至 2012 年末，公司合同存量為3,068.9 億元，同比增長 26.6%。2012 年公司境內(nèi)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入902 億元，同比增長 8.6%，占比 71.9%；境外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入 352億元，同比增長 22%，占比 28%。2013 年，公司計(jì)劃新簽合同 2002 億元，計(jì)劃實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 1,436 億元，計(jì)劃投資約 582.6 億元。我們預(yù)計(jì)公司業(yè)績溫和增長的趨勢望能延續(xù)，目前公司股價(jià)基本不含資產(chǎn)注入和水利水電子行業(yè)估值溢價(jià)，有一定吸引力，維持買入評級不變。
    支撐評級的要點(diǎn)
    全年公司綜合毛利率13.8%，較去年同期下降0.6 個百分點(diǎn)；營業(yè)利潤率4.2%，較去年同期下降0.2 個百分點(diǎn)；凈利率3.2%，較去年同期持平；銷售費(fèi)用率0.2%，較去年同期基本持平；管理費(fèi)用率4.8%，較去年同期下降0.1 個百分點(diǎn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用率2.1%，較去年同期下降0.1 個百分點(diǎn)。
    第四季度單季綜合毛利率14.5%，較去年同期下降2.1 個百分點(diǎn)；營業(yè)利潤率4.1%，較去年同期持平；凈利率3.1%，較去年同期上升0.2 個百分點(diǎn)；銷售費(fèi)用率0.2%，較去年同期基本持平；管理費(fèi)用率5.5%，較去年同期下降0.4 個百分點(diǎn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.7%，較去年同期下降1.1 個百分點(diǎn)。
    從主營分部毛利率來看，建筑工程承包毛利率為 12.5%，較上年同期下降0.3 個百分點(diǎn)，主要受境外競爭加劇以及當(dāng)?shù)貏趧恿安牧铣杀旧蠞q因素影響。2012 年，境外工程毛利率為 18.1%，較上年下降3 個百分點(diǎn)。
    電力投資與運(yùn)營毛利率提升受益火電煤炭成本降低；房地產(chǎn)毛利率下降則是由于本年毛利水平較低的土地一級開發(fā)、經(jīng)濟(jì)適用房和保障房的收入占比增加。
    公司經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為 24.2 億元，同比減少 33.8 億元，降幅為58.3%。降幅較大的主要原因是公司房地產(chǎn)存貨增加。
    評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    水利水電投資低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、國際工程風(fēng)險(xiǎn)。
    估值
    我們維持目前的盈利預(yù)測、買入評級以及4.31 人民幣的目標(biāo)價(jià)格，對應(yīng)9 倍2013 年市盈率。