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    事件：公布2013年半年報(bào)，2013年1～6月營(yíng)業(yè)總收入為19.38億元，同比減少8.47%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為1.4億，同比減少29.95%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)為1.17億，同比減少40.61%，2013年上半年的每股收益為0.2124元。
    燒堿的價(jià)格下跌幅度遠(yuǎn)高于預(yù)期，價(jià)格下跌導(dǎo)致毛利率和收入都出現(xiàn)了明顯下滑。公司液堿2012年上半年的收入為5.54億元，2013年上半年的收入為4.69億元，收入下滑的主要原因是燒堿的價(jià)格出現(xiàn)了明顯的下滑，以32%的液堿為例，2013年上半年燒堿的價(jià)格（含稅）為590～630元/噸，2012年燒堿的價(jià)格大約為800～850元/噸，燒堿產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)了明顯下跌。對(duì)于2013年下半年燒堿的價(jià)格走勢(shì)，我們認(rèn)為未來價(jià)格小幅下跌的概率比較大。從目前的價(jià)格來看，進(jìn)入7月份后，32%的燒堿報(bào)價(jià)又出現(xiàn)了一定程度的下滑，同時(shí)結(jié)合目前觀經(jīng)濟(jì)情況來看，我們認(rèn)為2013年下半年燒堿價(jià)格以平穩(wěn)或小幅下跌為主。2013年燒堿的毛利率大約為38.32%，在燒堿的原材料成本變化幅度較小的情況下，毛利率下跌的主要因素是燒堿價(jià)格出現(xiàn)了下跌。我們預(yù)計(jì)2013年燒堿收入為10億左右，毛利率為38%左右。
    環(huán)氧丙烷的價(jià)格小幅回調(diào)，單位盈利能力出現(xiàn)了明顯下滑。2013年上半年環(huán)氧丙烷的價(jià)格為 11500～12500元/噸，2012年環(huán)氧丙烷的價(jià)格大約為13000～14000元/噸，環(huán)氧丙烷的價(jià)格同比小幅下跌。從原材料價(jià)格來看，環(huán)氧丙烷的主要原材料丙烯的價(jià)格基本保持在10000元/噸左右，我們維持過去的判斷，預(yù)計(jì)環(huán)氧丙烷的生產(chǎn)成本大約為9300～9500元/噸左右。2013年上半年環(huán)氧丙烷的毛利率為9.94%， 2012年的全年毛利率大約為10%左右，從毛利率水平來看，毛利率變化不大，但是從單位毛利來看，環(huán)氧丙烷的單位毛利出現(xiàn)了明顯的下滑，2012年單位毛利大約為1400元/噸左右，目前的單位毛利大約只有800～900元/噸左右，環(huán)氧丙烷的實(shí)際盈利能力出現(xiàn)了明顯的下滑。我們預(yù)計(jì)2013年環(huán)氧丙烷的收入為21億左右，毛利率大約為10%左右。
    完善的產(chǎn)業(yè)配套帶來明顯的成本優(yōu)勢(shì)。2013年上半年的燒堿的產(chǎn)量大約為20萬(wàn)噸左右，公司自備電廠、鹽廠和水庫(kù)，電力成本大約為0.5元/度左右，自備水庫(kù)用水的成本大約為0.5元/方，外購(gòu)水的價(jià)格為2.6元/噸左右，按照公司發(fā)電10億度，用水約1500方估算，預(yù)計(jì)公司合計(jì)將節(jié)約1.3億元，按照45萬(wàn)噸的產(chǎn)量折算，每噸燒堿節(jié)約成本約290元/噸左右，我們預(yù)計(jì)公司燒堿的生產(chǎn)成本大約為1200～1300元/噸,而行業(yè)的平均生產(chǎn)成本大約為1500～1600元/噸左右，完善的產(chǎn)業(yè)鏈配套帶來明顯的成本優(yōu)勢(shì)。
    假設(shè)：
    1、 公司主要產(chǎn)品包括燒堿和環(huán)氧丙烷，產(chǎn)品銷量、價(jià)格和毛利率假設(shè)如下；
    2、 實(shí)際所得稅率為25%；
    3、 2013年管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為2.72億、0.83億和0.63億。
    業(yè)績(jī)和估值。目前燒堿價(jià)格繼續(xù)下跌，同時(shí)環(huán)氧丙烷的價(jià)格基本保持穩(wěn)定，環(huán)氧丙烷的下游是聚醚行業(yè)，聚醚主要用來合成聚氨酯保溫板，目前聚氨酯保溫板的使用量并沒有明顯提升，預(yù)計(jì)未來環(huán)氧丙烷的價(jià)格仍將基本保持穩(wěn)定。同時(shí)考慮到公司在燒堿行業(yè)具有明顯的成本優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)2013～2015年每股收益為0.33、0.44和0.51元，維持“增持”的評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。
    1、 燒堿價(jià)格下跌幅度超于預(yù)期