>> 興業(yè)證券-北陸藥業(yè)(300016)多重因素拖累業(yè)績(jī)，長期前景依然向好-130730
| 上傳日期： |
2013/7/31 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
項(xiàng)軍，徐佳熹 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)
事件：
近日，北陸藥業(yè)公布了2013 年中報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.53 億元，同比增長20.83%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤3274 萬元，同比增長8.87%，扣非后凈利潤3362 萬元，同比增長19.86%，EPS0.11 元。
點(diǎn)評(píng)：
公司的中報(bào)業(yè)績(jī)略低于我們此前的預(yù)期（EPS0.12 元）。
對(duì)比劑降價(jià)影響毛利潤率，營業(yè)外科目拖累業(yè)績(jī)：我們認(rèn)為，公司中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^Q1 有所減速主要是三方面原因所致。首先是自2013 年2 月1日起，對(duì)比劑實(shí)施國家發(fā)改委調(diào)整后的藥品零售最高限價(jià)，碘海醇和釓噴酸葡胺最高零售價(jià)分別下調(diào)約15%和10%，這造成了部分此前中標(biāo)省市中標(biāo)價(jià)的下調(diào)。相比其他化學(xué)制劑，公司的對(duì)比劑毛利潤率并不突出，使得公司利潤對(duì)于價(jià)格下調(diào)敏感性較大，也在一定程度上影響了公司的業(yè)績(jī)。
其次，雖然公司對(duì)比劑整體收入增長平穩(wěn)（1.36 億元，同比增14.48%），但產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)生了一定變化，我們根據(jù)樣本醫(yī)院終端數(shù)據(jù)推測(cè)，公司相對(duì)低毛利的碘海醇增長速度更快（公司碘海醇原料藥需外購，一定程度上影響了毛利潤率），加之降價(jià)的影響導(dǎo)致對(duì)比劑整體毛利潤率降低5.5 個(gè)百分點(diǎn)。而考慮到2013 年碘海醇進(jìn)入基藥后招標(biāo)面臨調(diào)整以及公司新建注射劑車間開始計(jì)提折舊，預(yù)計(jì)全年對(duì)比劑毛利潤率的壓力都將存在。第三，公司當(dāng)期營業(yè)外收入由去年的266 萬減少為10.5 萬元（主要為政府補(bǔ)貼減少所致），而當(dāng)期受到捐助支出增加的影響，營業(yè)外支出則從27 萬增至113 萬，由于公司業(yè)績(jī)體量不大，300 余萬元的非經(jīng)常性科目變動(dòng)對(duì)公司二線產(chǎn)品不斷發(fā)力，14 年有望迎來放量：雖然公司當(dāng)期業(yè)績(jī)減速，但值得注意的是其二線產(chǎn)品的潛力正在逐步釋放。報(bào)告期內(nèi)公司九味鎮(zhèn)心顆粒及降糖藥收入同比增速分別達(dá)到102%和229%。九味鎮(zhèn)心顆粒是國內(nèi)第一個(gè)、也是目前唯一一個(gè)獲批的治療焦慮障礙純中藥制劑，產(chǎn)品問市以來市場(chǎng)份額逐漸擴(kuò)大，且一直保持較快的增長速度，其在頭對(duì)頭臨床試驗(yàn)中療效與一線西藥（如帕羅西?。┫喾?，但副作用較小，目前正在通過“代理+自營”雙管齊下的方式進(jìn)行推廣，我們預(yù)計(jì)其在2013-2014 年可以維持每年翻倍的快速增長，并從2014 年開始為公司貢獻(xiàn)凈利潤，未來其如果能夠進(jìn)入更多省級(jí)醫(yī)保目錄乃至2014 年新一版的全國醫(yī)保目錄則有望進(jìn)一步放量，而在糖尿病領(lǐng)域，門成立了負(fù)責(zé)內(nèi)分泌產(chǎn)品學(xué)術(shù)推廣的團(tuán)隊(duì)，協(xié)助經(jīng)銷商開展瑞格列奈和格列美脲的推廣和學(xué)術(shù)支持工作，而新造影劑品種碘克沙醇也有望借助三季度陸續(xù)開展的各省招標(biāo)和公司業(yè)已存在的對(duì)比劑銷售渠道在明年獲得放量。而未來2 年隨著碘帕醇、釓貝葡胺等新品陸續(xù)問世，公司對(duì)比劑產(chǎn)品線將得到升級(jí)，形成高低搭配的產(chǎn)品梯隊(duì)，進(jìn)一步鞏固公司在細(xì)分市場(chǎng)的地位。
財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)平穩(wěn)：報(bào)告期內(nèi)公司各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)總體正常，期末營收賬款1.07億元，較去年同期增長42%，略高于收入增長水平。在費(fèi)用率方面公司在經(jīng)歷了Q1 的費(fèi)用率階段性下降后中報(bào)逐步恢復(fù)正常，當(dāng)期發(fā)生銷售費(fèi)用5597萬元，同比增長14.6%，對(duì)應(yīng)費(fèi)用率為36.5%，同比下降1.97 個(gè)百分點(diǎn)；發(fā)生管理費(fèi)用1251 萬元，同比微增4.9%，對(duì)應(yīng)費(fèi)用率為8.2%，同比下降1.2個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)隨著公司持續(xù)的市場(chǎng)投入和營銷網(wǎng)絡(luò)的逐步完善，未來其費(fèi)用率仍會(huì)維持溫和下降的趨勢(shì)。公司當(dāng)期經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為-1507 萬元，較去年同期的-1711 萬元有所改善，也符合其歷史上的季節(jié)性規(guī)律，總體來說公司財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)平穩(wěn)，未出現(xiàn)重大變化。
盈利預(yù)測(cè)：總體而言，我們認(rèn)為公司所處的對(duì)比劑行業(yè)屬性較好（細(xì)分市場(chǎng)增速較快，品種競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)良好，終端不存在濫用），公司今年雖然面臨行政降價(jià)、營業(yè)外收入減少和基藥招標(biāo)的壓力，但公司發(fā)展戰(zhàn)略清晰，營銷逐步改善，其在對(duì)比劑、內(nèi)分泌、神經(jīng)等多個(gè)領(lǐng)域也有較好的儲(chǔ)備品種，是值得中長期關(guān)注的中小市值醫(yī)藥企業(yè)。預(yù)計(jì)2014 年隨著二線品種的放量，公司有可能迎來新一輪加速增長期。我們預(yù)計(jì)2013-2015 年EPS 分別為0.24、0.31 和0.41 元，繼續(xù)維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：新產(chǎn)品推廣慢于預(yù)期、招標(biāo)價(jià)格降幅超預(yù)期
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