>> 平安證券-飛亞達A(000026)高端渠道拓展市場,自有品牌助力成長-130809
| 上傳日期： |
2013/8/9 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
推薦（首次) |
作者： |
耿邦昊,徐問 |
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投資要點
國內(nèi)鐘表，瑞士主導(dǎo)。國內(nèi)鐘表市場份額400 億，過去5 年復(fù)合增長近20%，但需求受經(jīng)濟、政策影響大：09、12 年需求大幅放緩，10 年“四萬億”刺激需求又大幅上升。以瑞士品牌為主的高端鐘表占國內(nèi)市場份額超50%，中低端市場同樣由海外品牌主導(dǎo)，本土品牌在中低端市場份額不到30%。
品牌高度集中，渠道層級嚴(yán)明。由于低周轉(zhuǎn)、重資產(chǎn)的屬性，高端鐘表品牌一般都通過經(jīng)銷商開設(shè)的鐘表連鎖進駐購物中心或百貨。三大奢侈品集團LVMH、歷峰、Swatch 控制了多數(shù)奢侈品&高端瑞士表，有嚴(yán)格的經(jīng)銷商體系：亨得利引入Swatch 和LVMH 作為戰(zhàn)略投資者獲得品牌資源，而飛亞達通過與奢侈品集團及其代理商保持緊密合作得以進入高端表經(jīng)銷渠道，他們分別以28%和11.5%的市占率位居經(jīng)銷商前兩位。
高端渠道拓展市場，自有品牌助力成長。公司制定的“高端名表連鎖+自有產(chǎn)品品牌”戰(zhàn)略是實現(xiàn)渠道突圍和品牌提升的重要途徑：公司全資子公司“亨吉利國際名表中心”經(jīng)銷40 多個名表品牌，也為自有品牌“飛亞達”提供銷售渠道和高端品牌運營經(jīng)驗，助力品牌升級。
亨吉利，國內(nèi)第二大高端名表連鎖。經(jīng)歷了06-11 年的高速擴張后，2012年亨吉利門店擴張趨緩，截至年底共擁有覆蓋全國50 多個城市、共250家門店，僅次于新宇亨得利。2012 年亨吉利毛利率為25%、存貨周轉(zhuǎn)率1.3。根據(jù)我們的測算，亨吉利新開門店的培育期從1 到3 年不等，整體投入回報率不高。正因為如此，我們預(yù)計亨吉利仍將保持低速擴張，出于提升資本回報的要求，未來新店更多以培育期較短的百貨店為主。
“飛亞達”為核心的三級自有品牌體系建成。“飛亞達”是公司自營的中端品牌，也是目前四大民族鐘表品牌中當(dāng)之無愧的龍頭，2012 年銷售網(wǎng)點超過1700 家，我們測算的市占率約1.5%。依托“飛亞達”品牌和“亨吉利”高端渠道，公司耗資4500 萬收購瑞士高端品牌艾米龍，未來增長潛力巨大；而獨家代理的JEEP 等時尚品牌則將進一步提高中低端市場滲透率。
短期業(yè)績受需求沖擊，年內(nèi)盈利能力有望回升。去年以來瑞士名表需求急速下滑給公司帶來較大經(jīng)營壓力，2012 年公司凈利率/ROE 降至2.2%/8%的新低。今年起亨吉利更注重擴張回報，新開門店多為當(dāng)年能夠?qū)崿F(xiàn)盈虧平衡的百貨渠道，而產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、促存貨周轉(zhuǎn)、降財務(wù)費用將有助于公司凈利率回升。自有品牌需求受宏觀經(jīng)濟和“三公”政策影響小，輕資產(chǎn)擴張模式下有望維持較高收入增速，促進綜合毛利率提升。
預(yù)計 2013-2015 年EPS=0.33/0.37/0.43 元，首次給予“推薦”評級。公司目前業(yè)績和估值已接近08 年的歷史低點，我們看好國內(nèi)鐘表市場長期發(fā)展?jié)摿?，隨著高端消費需求的逐步恢復(fù)和公司盈利能力的改善，未來估值水平有望回升。我們預(yù)計公司2013-2015 年分別實現(xiàn)營業(yè)收入32.1、34.9 和38.6 億元，同比增6.2%、8.8%、10.4%，EPS=0.33/0.37/0.43 元，對應(yīng)PE=21.2/18.6/16.1，首次給予“推薦”評級。
風(fēng)險提示：名表需求持續(xù)低迷，亨吉利同店增速大幅下滑；艾米龍及時尚品牌培育情況不及預(yù)期；債務(wù)規(guī)模和財務(wù)費用率進一步上升。
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